Les marchés rebondissent grâce à des chiffres de l’emploi américain jugés assez modérés pour prévenir un nouveau relèvement à court terme des taux de la Fed.

Trump a signé deux décrets sur le quantique, dont un pour des raisons de sécurité des infrastructures numériques. Où en est le développement de la technologie ?

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, les données d’emploi de la semaine sont contradictoires : les ouvertures de postes affichent pour le deuxième mois d’affilée un niveau inégalé depuis mai 2024, les licenciements recensés par Challenger, Gray & Christmas plongent, mais l’enquête ADP sur les créations d’emploi déçoit, et la publication de l’emploi non agricole jeudi, montrant un taux de chômage en baisse mais des créations d’emploi inférieures aux attentes de moitié en juin, incite le marché à annuler ses anticipations d’une hausse des taux en juillet. L’activité reste en expansion, mais le PMI manufacturier de juin baisse par rapport au mois précédent.

Dans la zone €, la croissance des prêts aux entreprises et aux ménages accélère, le sentiment sur la situation économique (entreprises et consommateurs) s’améliore pour le troisième mois d’affilée (sauf en France), et le taux de chômage est inchangé (6,2% en mai). Après quatre mois d’accélération, l’inflation de juin ralentit (2,8%). L’OCDE appelle la France à un redressement budgétaire important.

Au Japon, les ventes au détail progressent fortement en mai, soutenues par les hausses de salaires et le plan de relance, et un taux de chômage stable à 2,5%. L’indice Tankan de sentiment des entreprises progresse fortement, pour les grandes entreprises comme pour les PME, et la confiance des consommateurs (pour le mois de juin) rebondit pour le troisième mois d’affilée. Le ministère des Finances renouvelle ses déclarations sur un soutien au yen, sans beaucoup d’effet pour l’instant.

En Chine, les PMI de juin progressent marginalement et indiquent une expansion de l’économie pour le quatrième mois d’affilée.

Micro 🔬

Comcast annonce le spin-off prochain de NBCUniversal et Sky, isolant les activités médias (studios, NBC, Peacock, parcs Universal, Sky) de sa division câble, plus rentable. L’opération consacre l’échec du modèle associant contenu et distribution des années 2010 et pourrait, selon des analystes cités par Reuters, faire de NBCU une cible de consolidation à terme.

Meta, en baisse de près de 12% depuis le début de l’année, s’offre un rebond transitoire mercredi en annonçant rendre disponible sa capacité de calcul pour des clients externes. En positif, le groupe monétise ses investissements IA, même si ce n’est pas via ses produits. En négatif, c’est le deuxième hyperscaler après xAI à annoncer louer ses datacenters parce qu’il n’en a pas complètement l’usage. Les investissements dans l’infrastructure auraient-ils été surestimés ?

Strategy ne sait plus quoi faire pour financer les dividendes de ses actions de préférence, qui traitent toutes désormais très (in)confortablement au-dessous du pair, avec des rendements de 11 à 18%. Michael Saylor annonce que la société est susceptible de vendre jusqu’à 1,25 Md$ de BTC pour faire de la trésorerie, tout en établissant deux programmes de rachats d’actions de 1 Md$ chacun, et en limitant les émissions d’actions Strategy. On passe du Ponzi au bonneteau.

La volatilité du marché coréen, qui se transmet sur certaines séances au Nasdaq, doit pour beaucoup aux ETF à effet de levier : alors que Samsung et SK Hynix pèsent pour plus de 50% de l’indice, les ETF à effet de levier sur SK Hynix représentent un montant 4x supérieur aux montants traités quotidiennement sur le titre.

Tandis que Tesla limiterait à partir de la semaine prochaine les dépenses en outils IA de ses employés à 200$ par semaine, Alex Karp, DG de Palantir, déclare que les modèles d’IA sont « irresponsablement survendus ». Les entreprises « paient pour des tokens que ne créent aucune valeur », et permettent aux LLM de capter leurs données pendant qu’ils paient l’usage des modèles. Son plaidoyer pour la souveraineté IA, traduit dans un manifeste publié sur le site de Palantir, mérite d’être lu même s’il a évidemment pour but de recommander ses solutions ; cet article (Is Alex karp the scariest CEO in the world ?) mérite aussi quelques minutes d’attention.

Le fabricant de satellites Rocket Lab rapproche son modèle de celui de SpaceX/Starlink en achetant Iridium pour environ 8 Md$, accédant ainsi à son réseau de satellites en orbite basse (LEO), son spectre adapté aux communications pour l’aérien, le maritime, la défense et l’internet des objets, et sa base commerciale de 2,5 millions d’abonnés.

Dans l’économie traditionnelle, Nike déçoit encore sur sa publication de résultats, qui met en évidence les difficultés du nouveau dirigeant à redresser la trajectoire des ventes, pénalisée notamment par des stocks élevés et la concurrence locale en Chine.

La minute innovation 🧚🏻

En Chine, les robots d’UBTech, disponibles à la commande, ont animé les réseaux sociaux cette semaine : pas encore au point pour le ménage, mais d’un aspect très proche des humains, ils feraient plutôt office de support émotionnel. La société dit envisager la reconstruction faciale 3D et la voix pour créer des répliques de proches absents ou décédés.

Le gouvernement américain autorise Anthropic à donner accès à Fable 5 sans restriction.

Stripe, Visa, MasterCard, Coinbase, BlackRock et Bank of NY Mellon forment un consortium avec plus de 140 sociétés pour lancer un stablecoin, OpenUSD, qui concurrencera Tether et Circle.

Saut quantique 🖥️

Le 22 juin 2026, Donald Trump a signé deux décrets consacrés au quantique. Le premier vise à accélérer le développement d’un ordinateur quantique utile à la recherche scientifique. Le second demande à l’administration fédérale américaine de préparer la migration vers la cryptographie post-quantique, c’est-à-dire vers des systèmes de chiffrement capables de résister à de futurs ordinateurs quantiques. L’Union européenne a lancé son Quantum Flagship, doté d’un budget attendu de 1 Md€ sur dix ans. La France a annoncé en mai 2026 plus de 1 Md€ supplémentaires pour renforcer sa stratégie quantique. La Chine est créditée d’environ 15 Md$ d’investissement public cumulé dans la technologie.

Le mot quantique désigne d’abord une branche de la physique, celle qui décrit le comportement de la matière à l’échelle atomique et subatomique. L’ordinateur quantique en est une application, pas simple à appréhender pour le commun des mortels : là où l’ordinateur classique encode les données sous forme de bits, valant 0 ou 1, l’ordinateur quantique utilise des qubits (vidéo de vulgarisation ici). Ces qubits ne servent pas à faire tourner plus vite les logiciels existants, mais à construire certains calculs autrement, en exploitant la superposition, l’intrication et l’interférence pour augmenter la probabilité d’obtenir la bonne réponse à la fin du calcul.

La vraie limite du quantique tient aux erreurs. Un qubit physique est fragile : bruit, chaleur ou opération imparfaite peuvent détruire l’information. Or les grands algorithmes exigent des millions, voire des milliards d’opérations fiables. Un ordinateur classique moderne manipule des milliards de bits fiables et exécute des milliards d’opérations par seconde. C’est pourquoi le bon indicateur n’est pas le nombre de qubits physiques, mais le nombre de qubits logiques, stabilisés par correction d’erreurs. C’est l’intérêt de Willow, la puce de Google présentée fin 2024 : avec 105 qubits physiques, elle a montré qu’augmenter la taille du code de correction pouvait réduire le taux d’erreur logique. IBM vise pour 2029 un système tolérant aux fautes, Starling, avec 200 qubits logiques et 100 millions de portes quantiques. Suivrait Blue Jay en 2033, avec 2000 qubits logiques et un milliard de portes. Starling ne sera pas meilleur pour faire tourner un logiciel, gérer une base de données ou entraîner une IA généraliste, mais pour exécuter des circuits quantiques longs et fiables pour quelques familles de calculs : simulation de molécules et de matériaux, chimie quantique, certains algorithmes cryptographiques par exemple.

La première application concrète est défensive : une partie de la sécurité numérique actuelle (banques, administrations, données de santé, paiements) repose sur des systèmes de chiffrement qu’un ordinateur quantique assez puissant pourrait un jour casser beaucoup plus vite qu’un ordinateur classique. Cette machine n’existe pas encore, mais des données volées aujourd’hui pourraient être déchiffrées plus tard (« harvest now, decrypt later »), ce qui oblige déjà les États, les banques et les infrastructures critiques à migrer vers la cryptographie post-quantique.

À moyen terme, l’application industrielle la plus solide est sans doute la simulation moléculaire : un ordinateur quantique pourrait modéliser plus finement des interactions moléculaires complexes, avec des retombées dans la pharmacie, l’énergie ou l’industrie chimique. Viennent ensuite l’optimisation (réseaux logistiques, planification industrielle, allocation de ressources) et la finance quantitative, mais beaucoup de cas d’usage restent exploratoires, notamment pour le pricing, la gestion du risque ou l’optimisation de portefeuille. Enfin, plus anecdotiquement peut-être, la probabilité d’un ordinateur quantique capable de menacer les signatures cryptographiques serait d’environ 1 sur 6 d’ici 2035, près de 30% d’ici 2040 et environ 60% d’ici 2050. Le sujet porte surtout sur les clés publiques déjà exposées, donc sur la capacité du réseau à migrer à temps vers des signatures post-quantiques, plus que sur le minage lui-même.

Le marché est embryonnaire, et les projections très dispersées. Le BCG estime, à horizon 2040, 90 à 170 milliards de dollars de marché pour les fournisseurs de hardware et software, et 450 à 850 milliards de valeur économique totale, mais certaines études de marché ne le voient pas dépasser les 100 Md$ à cette échéance. Les acteurs se répartissent en trois familles : les grands groupes comme IBM, Alphabet, Microsoft, Amazon ou Nvidia, les pure players cotés comme IonQ, Rigetti ou D-Wave, qui offrent une exposition plus directe, mais avec un risque beaucoup plus élevé, et les sociétés privées, comme les Français Pasqal et Alice & Bob, souvent moins visibles mais stratégiques.

 Prochaine édition le 18 juillet.

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

Les marchés mondiaux baissent cette semaine, les prises de bénéfices sur les semiconducteurs et plus généralement les valeurs liées à l’intelligence artificielle pénalisant plus particulièrement les indices les plus exposés à la tech.

Cycle des semiconducteurs de mémoire : this time it’s different ?

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, l’inflation mesurée par le PCE progresse de 4,1% en mai, un plus-haut de trois ans mais en ligne, voire un peu inférieur aux attentes, ce qui pousse le marché à revoir à la baisse ses attentes de resserrement monétaire. Le prix du diesel repasse sous les 5$ par gallon pour la première fois depuis mi-mars. Les créations d’emploi (ADP) sont robustes, et les nouvelles inscriptions au chômage baissent sensiblement. Enfin, le PMI composite de juin marque une réaccélération de l’activité, les services étant portés par la coupe du monde foot, le manufacturier par les distorsions dans le stockage notamment causés par le conflit avec l’Iran.

Dans la zone €, la confiance des consommateurs remonte un peu, mais reste aux niveaux très déprimés rarement quittés depuis la pandémie. L’activité se contracte moins en juin (PMI composite proche de l’équilibre à 49,5).

Au Japon, le premier ministre Sanae Takaichi dévoile un plan d’investissement majeur sur 14 ans qui pourrait entraîner une nouvelle hausse de la dette considérable du pays et pèse déjà sur les obligations les plus longues. Une conversation entre le ministre des Finances et Scott Bessent, secrétaire du Trésor américain, laisse anticiper une nouvelle intervention des autorités pour soutenir la devise.  

En Chine, l’activité repasse en zone d’expansion en mai, avec un PMI composite sensiblement supérieur à 50, dans les données officielles comme dans celles de l’institut privé RatingDog. La croissance des profits industriels réaccélère.

Micro 🔬

Deux suspensions des échanges en raison d’une forte baisse ont lieu cette semaine sur le marché coréen. A la suite de la flambée des semiconducteurs, l’indice de marché, le Kospi, est concentré à 55% sur deux titres, SK Hynix et Samsung, dont la volatilité commence à préoccuper les régulateurs, qui regrettent d’avoir autorisé le lancement d’ETF à effet de levier sur titres unitaires en mai. Ces derniers ont représenté 14% des échanges sur les titres lors de la forte baisse de mardi. Aux Etats-Unis, les encours des ETF à effet de levier ont doublé en un an. Celui qui permet de doubler la performance de Strategy perd 48% cette semaine.

Apple confirme la hausse de prix rapportée la semaine dernière dans la presse (15 à 20% pour les Mac, 15 à 25% pour les iPads) et perd 6% sur l’annonce, le marché redoutant un impact marqué sur les volumes.

SpaceX vend pour 25 M$ d’obligations, attirant près de 90 Md$ de demande, tombant à 70 Md$ après fixation du prix (coupons dans une fourchette de 5,35 à 6,65%). La société bénéficie de la notation investment grade (obligations de qualité) accordée la semaine dernière par les principales agences, extrêmement favorable puisqu’attribuée malgré « un cash flow durablement négatif » pour reprendre les mots de Moody’s. Tandis que l’action perd 13% cette semaine (son inclusion imminente dans certains indices devrait permettre un rebond à court terme), les premiers jours de cotation de l’obligation voient la plus forte baisse observée sur ce genre d’opération.

Les résultats trimestriels de Fedex sont supérieurs aux attentes, grâce à la bonne progression du chiffre d’affaires notamment, mais le titre est pénalisé par une déception sur la marge et les objectifs pour l’année en cours. Les salaires, le prix du pétrole et les droits de douane alourdissent les coûts.

Micron Technology permet à la tech de rebondir jeudi en publiant des résultats supérieurs aux attentes de quelque 20%, portés par une demande de semiconducteurs de mémoire très supérieure à l’offre. Le chiffre d’affaires progresse de 346% par rapport à la même période de l’année dernière, la marge opérationnelle passe de 27 à 81%, et la société déclare avoir généré en deux trimestres autant de free cash flow que dans toute son histoire (elle a été fondée en 1978). Pour répondre à la demande, la société augmente significativement ses investissements. Elle déclare aussi que 40% des ventes se font via des « accords stratégiques », i.e. avec engagement d’achat ferme, sur trois ans en moyenne, et une partie du paiement à la signature.

Toujours dans la mémoire, le Coréen SK Hynix annonce sa cotation aux Etats-Unis via un ADR, ciblant une levée de 29 Md$ pour financer l’expansion de ses capacités de production. Cela représenterait la troisième émission la plus importante de l’histoire.

Qualcomm, dont les produits étaient historiquement destinés aux smartphones, projette 15 Md$ de ventes annuelles de ses composants destinés aux datacenters d’ici 2029 et annonce que Meta fera partie de ses clients.

Cerebras Systems, concurrent d’Nvidia qui a fait ses débuts au Nasdaq en mai, déçoit sur ses objectifs de ventes annuels et repasse sous son cours d’introduction.

C’est un signal de plus sur les difficultés rencontrées par les consommateurs américains : les soldes annuels Amazon Prime Day démarrent très lentement, avec une dépense moyenne en baisse de 16% par rapport à l’année dernière.

Rheinmetall baisse de 17% sur l’annulation d’un contrat de 10 Md€ avec le gouvernement allemand pour l’achat de 6 bâtiments de lutte anti-sous-marine. Difficile de déterminer laquelle, de la gestion de Rheinmetall ou de celle du gouvernement allemand, est la plus déficiente.

Safran confirme être en négociations exclusives pour racheter Exail (drones navals) à 128,50 € par action.

Selon Pitchbook, les levées en private equity, toutes classes confondues, enregistrent un huitième trimestre d’affilée de baisse au T1 2026. Les fonds de secondaire et de venture s’en sortent mieux que les autres. Par ailleurs, la SEC lance une enquête sur les pratiques des fonds de continuation, qu’elle a en ligne de mire depuis près de cinq ans. Il y aurait des conflits d’intérêt potentiels, ô surprise.

La minute innovation 🧚🏻

Google DeepMind perd coup sur coup le co-dirigeant de Gemini, qui rejoint OpenAI, et le responsable d’AlphaFold et lauréat du prix Nobel de chimie, qui part chez Anthropic.

Meta lance ses nouvelles lunettes connectées, Meta Adventurer Smart Glasses, toujours en partenariat avec EssilorLuxottica. Vendues à partir de 299$, elles devraient sans difficulté rencontrer plus de succès que celles qu’a lancées Snapchat il y a dix jours : à plus de 2000$, leur style laisse tout le monde perplexe.

Le gouvernement américain impose à OpenAI une sortie progressive de son nouveau modèle, GPT 5.6. La société ne doit l’ouvrir qu’à quelques partenaires dans un premier temps, afin de tester un risque « Mythos ».

La société de robotique française Genesis AI présente son robot Eno, qui a vocation à imiter les humains dans leurs capacités, pas dans leur apparence.

Trou de mémoire 💽

Les semiconducteurs, de mémoire en particulier, sont à l’origine de l’agitation des marchés cette semaine. Portés par la demande liée à l’intelligence artificielle, ils ont pris le relais des Magnificent 7 pour entraîner les indices tech cette année. L’annonce par Apple d’une forte hausse de prix de ses produits, qui pourrait impacter la demande d’électronique et donc in fine de semis, couplée à des commentaires jugés négatifs de SK Hynix sur son mix produits, et à une nouvelle rumeur de décalage de l’IPO d’OpenAI à 2027, ont entraîné une forte baisse des titres mardi. La publication des résultats de Micron Technologies mercredi a entraîné un fort rebond du secteur.

Il existe plusieurs familles de mémoire. La DRAM (Dynamic Random Access Memory ou mémoire vive) stocke temporairement les données utilisées par le processeur ou le serveur, avec un accès très rapide mais volatil, c’est-à-dire qu’elle s’efface quand l’appareil s’éteint. Ses variantes récentes incluent la DDR5, utilisée dans les PC et serveurs, la LPDDR, optimisée pour les smartphones et ordinateurs portables, et la HBM (High Bandwidth Memory), qui offre une bande passante beaucoup plus élevée et joue un rôle central dans l’IA. La NAND, elle, sert au stockage permanent : SSD, smartphones, clés USB, cartes mémoire ou data centers. Elle est plus lente que la DRAM mais conserve les données sans alimentation. Enfin, il existe des mémoires plus spécialisées, comme la NOR, utilisée pour stocker du code dans l’automobile ou l’électronique embarquée, ou la SRAM, très rapide mais coûteuse, intégrée directement dans les processeurs comme mémoire cache.

La mémoire est un secteur naturellement cyclique. Quand la demande en PC, smartphones, serveurs ou IA accélère, les prix montent très vite : les usines sont coûteuses, longues à construire et ne peuvent pas augmenter leur production du jour au lendemain. Les fabricants investissent alors massivement, mais ces nouvelles capacités arrivent souvent avec retard, parfois au moment où la demande ralentit.

Le retournement est amplifié par les stocks. En période de pénurie, distributeurs, revendeurs et clients commandent plus que nécessaire, par peur de manquer ou parce qu’ils anticipent de nouvelles hausses de prix. Quand le marché se retourne, ils cessent d’acheter et écoulent leurs stocks. La demande visible par les fabricants chute alors beaucoup plus que la demande finale réelle.

Le cycle 2021-2026 montre bien l’effet « boom and bust » de la mémoire. En 2021-2022, la demande post-Covid en PC, cloud et électronique soutient les prix : Micron réalise 30,8 Md$ de chiffre d’affaires en 2022 et une marge brute de 45 %. Puis le marché se retourne : excès de stocks chez les clients et distributeurs, ralentissement des ventes de PC et smartphones, chute des prix d’environ 50% pour la DRAM et la NAND. En 2023, le chiffre d’affaires de Micron tombe à 15,5 Md$, soit -49 %, la marge brute passe à -9 %, et le groupe perd 5,8 Md$.

L’IA change une partie du tableau : les mémoires utilisées dans les serveurs et les puces d’IA sont plus techniques, plus stratégiques et souvent vendues via des contrats plus longs. La question de savoir si elle supprime le cycle reste ouverte : investissements lourds, délais de production, stocks et risque de surcapacité restent les mêmes ressorts fondamentaux. Ce n’est pas le premier « super-cycle » avec un narratif de marché favorable : en 2017/18, la demande des smartphones, avec un contenu mémoire en hausse, et des datacenters, ainsi qu’une supposée discipline des capacités, avait entraîné des anticipations de changement de statut d’un marché cyclique à un marché en hausse structurelle. La suite a été classique : quand l’offre a rattrapé la demande en 2019, le marché s’est retourné. En revanche, c’est la première fois que tous les producteurs parviennent à négocier des accords pluriannuels de cette ampleur, avec dans certains cas des avances clients et des prix plancher.

Le débat reste donc ouvert. Les valorisations reflètent en revanche, au moins partiellement, le scénario favorable : alors que la fourchette habituelle se situe entre environ 1x les fonds propres en bas de cycle et 2-3 x en haut de cycle, avec un pic à 9x pour Micron pendant la bulle dotcom, les titres se paient actuellement jusqu’à 14x.

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L'annonce d'un accord de cessez-le-feu américano-iranien, permettant la réouverture du détroit d'Hormuz et la détente des prix du pétrole, porte les marchés cette semaine, à l’exception de la Chine, pénalisée par des données négatives sur la consommation et l’investissement.

Le blocage de Mythos et Fable par l’administration américaine illustre le risque posé par la dépendance technologique européenne.

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, les indicateurs d’activité de la semaine sont plutôt bien orientés (Philly Fed, production industrielle, ventes au détail), et les données d’emploi ne montrent pas d’inflexion majeure. L’indice NAHB de sentiment des promoteurs immobiliers repart à la baisse, de même que les mises en chantier. Le premier comité du nouveau président de la Fed, Kevin Warsh, donne lieu à un communiqué beaucoup plus court que d’ordinaire, en ligne avec son souhait de diminuer les informations transmises par l’institution, et notamment de cesser de donner des projections sur l’évolution des taux. Le principal message est que la Fed ne tolèrera pas l’inflation. La moitié des membres du comité anticipe une hausse de taux avant la fin de l’année. L’annonce a pour effet de rassurer les marchés sur l’indépendance de la Fed, que son président lance par ailleurs dans un grand chantier de réformes, et de peser sur les obligations d’Etat. Enfin, l’accord entre les Etats-Unis et l’Iran amorce une détente sur les prix du pétrole, au prix de concessions très coûteuses à tous points de vue envers l’Iran.

Dans la zone €, l’indicateur de sentiment économique ZEW remonte fortement en juin, porté par les espoirs de résolution du conflit au Moyen-Orient. La production industrielle amorce aussi un redressement. Le taux d’inflation final pour mai est de 3,2%. Tibi III est annoncé à Vivatech : cette initiative de financement public-privé, lancée en 2020 pour l’investissement dans la tech en France, a été quelque peu dévoyée ; plus de la moitié des quelque 15 Md€ investis à date, dont 40% en fonds publics (BPI et CDC), ont été investis hors de France, dont 10% au Royaume-Uni et le même montant aux Etats-Unis. Le volet coté en particulier, destiné à soutenir les introductions en bourse en France, a abondé des fonds globaux investis aux deux tiers aux US. A mettre en parallèle avec le dernier paragraphe de cette édition.

La Banque du Japon passe ses taux directeurs à 1%, un plus-haut de trente ans, et annonce une réduction de ses achats de titres. Les commentaires du ministre des Finances sur une intervention potentielle pour défendre le yen sont ignorés par les marchés. L’indice Tankan de juin est bien orienté.

En Chine, à l’exception de la réaccélération de la production industrielle après la déception d’avril, les données ne sont pas très encourageantes : les ventes au détail baissent en mai pour la première fois depuis fin 2022, en raison notamment de ventes de voitures et d’équipements pour la maison en baisse de plus de 15%, et l’investissement en capital fixe déçoit, se contractant notamment en raison d’une forte baisse des investissements immobiliers.

Micro 🔬

Le software contre-attaque : Microsoft, Alphabet, Salesforce, Snowflake, ServiceNow et quelques autres s’associent à Hugging Face et Databricks pour proposer un protocole nommé Agentic Resource Discovery. Ce standard permettrait aux employés d’une société d’accéder à l’IA à partir de n’importe laquelle des apps auxquelles leur société est abonnée. Un one-stop-shop dans un environnement contrôlé.

Tim Cook déclare au Wall Street Journal qu’Apple envisage des hausses de prix pour compenser la hausse des coûts de mémoire et de stockage. Trump annonce que la marque à la pomme travaillera avec Intel à la conception et à la production de puces aux Etats-Unis, information déjà évoquée par la presse en mai mais non confirmée par les deux sociétés.

Accenture blâme le conflit avec l’Iran pour le profit warning qui fait décrocher son titre de 17%. Les contrats avec le gouvernement américain sont inférieurs aux attentes du groupe, la verticale automobile est sous pression, et il semble que le les budgets informatiques privilégient l’intelligence artificielle au détriment des intégrations logicielles et autres projets discrétionnaires, tandis qu’une partie des tâches de conseil sont peut-être désormais déléguées à des LLM. L’objectif de croissance de chiffre d’affaires passe de 3-5 à 3-4%. Le groupe annonce par ailleurs annonce 4,18 Md$ d’acquisitions dans la cybersécurité industrielle.

SpaceX préparerait une émission obligataire de 20 Md$ pour refinancer un prêt, sans doute le premier d’une longue série de refinancements.

Nvidia effectue également une levée obligataire de 25 Md$, très largement sursouscrite.

BMW fait un profit warning en raison du nouvel accès de faiblesse du marché automobile chinois et de l’impact sur les coûts du conflit entre les Etats-Unis et l’Iran. La société prévoit une marge opérationnelle comprise entre 1 et 3% pour sa division automobile cette année.

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Selon une enquête de Pew Research, plus de la moitié des adultes américains utilisent l’IA, un quart quotidiennement. Ils sont pourtant beaucoup plus nombreux à penser que la technologie a un impact négatif sur la société, voire sur eux, que l’inverse, et les moins de 30 ans sont particulièrement inquiets.

Une étude d’Anthropic portant sur 400 000 sessions avec Claude confirme ce que Perplexity et Harvard avaient déjà montré : la valeur des agents IA dépend plus de l’expertise du domaine de ceux qui les utilisent que des modèles eux-mêmes.

Midjourney passe de la génération d’images au scan médical. La société ambitionne de lancer des spas donnant accès à son dispositif de scan de l’intégralité du corps humain en 60 secondes à partir de fin 2027. Pour l’instant, il n’y a qu’un prototype testé sur 12 personnes (en 20 minutes), sans données sur la fiabilité des données obtenues et sur leur valeur diagnostique. Un peu court pour valider le pivot, mais l’idée est séduisante.

Mythos Moment

Le 12 juin, la Maison Blanche a imposé à Anthropic de demander une autorisation du gouvernement avant d’exporter ses modèles Mythos 5 et Fable 5 (lancé trois jours plus tôt) ou d’y donner accès à tout ressortissant étranger, y compris aux Etats-Unis et y compris parmi ses salariés, via une lettre du secrétaire américain au Commerce, Howard Lutnick, menaçant la société de procédures civiles et pénales. Anthropic a pris alors la décision de bloquer intégralement l’accès aux deux modèles. Pour mémoire, la société avait restreint l’accès de Mythos, jugé trop doué pour trouver et exploiter des failles de sécurité dans les systèmes IT (il en aurait détecté plus de 10 000 en quelques semaines, dans des logiciels et des systèmes d’exploitation largement utilisés), à 200 organisations publiques et privées dans le monde, et lancé une version moins « dangereuse », Fable, pour le grand public.

Fable et Mythos reposent sur le même modèle, mais Mythos réservait certaines capacités sensibles à des utilisateurs autorisés, tandis que Fable redirigeait les requêtes à risque (cybersécurité, chimie, biologie en particulier) vers un modèle moins puissant, Opus 4.8. Cette architecture montre que, dans l’IA de frontière (les grands LLM), la performance dépend désormais autant du modèle que de l’identité, de la localisation et des droits accordés à l’utilisateur.

Le 19 juin, Donald Trump a indiqué que les discussions avec Anthropic avaient permis de répondre à une partie des inquiétudes de l’administration. En revanche, la directive du 12 juin n’était pas publiquement levée et Fable 5 comme Mythos 5 restaient désactivés. Que l’administration américaine fasse machine arrière ou pas, le risque est désormais en pleine lumière. Alors que les modèles d’IA commencent à être intégrés dans de nombreux processus des entreprises, qui deviennent ainsi dépendantes de leur fournisseur, cet événement révèle qu’au-delà des risques classiques de cette dépendance (défaillance technique, du prestataire, augmentations de prix incontrôlées, obsolescence), elles doivent faire face à un risque de juridiction. Et que le bouton d’arrêt peut être activé, même par un pays allié, sans préavis. Ce qui est vrai pour l’intelligence artificielle l’est aussi pour le cloud, voire les logiciels et les systèmes d’exploitation, même si pour ces derniers il serait plus difficile pour le gouvernement d’invoquer la sécurité nationale.

La solution passe par le recours à des logiciels d’orchestration permettant de passer d’un modèle à l’autre ou à des modèles open source installés en local, et à des clouds locaux. Les modèles n’étant pas parfaitement interchangeables (ils répondent différemment aux instructions, n’utilisent pas tous les mêmes outils, et nécessitent des réglages et des contrôles spécifiques), la véritable protection réside également dans la capacité à créer une architecture résiliente en rendant possible la substitution d’un modèle par un autre. La souveraineté peut être juridique (dépendance d’une juridiction maîtrisée), opérationnelle (fournisseur interchangeable) ou technique (maîtrise intégrale du modèle et de son hébergement).

Les remous géopolitiques récents ont mis en lumière un certain nombre de points de passage, ou chokepoints, dont le contrôle permet d’exercer un levier : terres rares ou détroit d’Ormuz par exemple, et désormais l’IA. A ce jeu, la Chine et les Etats-Unis sont très en avance sur l’Europe. Même si les déclarations faites au G7 par les Européens ne semblent pas à la hauteur de l’enjeu, on peut espérer que Mythos provoque un sursaut.

Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

La perspective d’un accord entre les Etats-Unis et l’Iran, le trente-neuvième depuis le début des hostilités, et dans une moindre mesure l’IPO de SpaceX, permettent aux indices mondiaux de rebondir en fin de semaine.

OpenAI et Anthropic s’apprêteraient à entamer une guerre des prix, alors que les investissements dans l’infrastructure IA reposent assez largement sur eux, en particulier OpenAI.

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, l’indice NFIB d’optimisme des PME baisse encore en mai. Particulièrement impactées par la hausse des prix du fuel, elles citent l’inflation et les taxes comme principaux sujets d’inquiétude. Les prix à la consommation augmentent de 4,2% en mai, marquant une nouvelle accélération de l’inflation (3,8% en avril), et les prix à la production progressent de 6,5%, un plus-haut depuis novembre 2022. L’indice de confiance du consommateur de l’université du Michigan marque néanmoins la première inflexion positive depuis le début de l’année.

Dans la zone €, la BCE relève ses taux directeurs pour la première fois en près de trois ans, à l’unanimité, alertant sur une inflation qui dépasserait les seuls prix de l’énergie, ainsi que sur les risques à la baisse pour la croissance. L’indice Sentix de sentiment des investisseurs reste négatif mais s’améliore un peu.

Au Japon, l’enquête Eco Watchers de sentiment dans les services, mal orientée depuis le début du conflit au Moyen Orient, repart à la hausse en mai. Les prix à la production affichent 6,3% de hausse en mai.

La Chine a vu ses exportations progresser de 19% en mai, en accélération marquée par rapport au mois précédent, et en forte progression vers les Etats-Unis (+35%). Les importations progressent plus fortement encore (+27%), en provenance d’Asie notamment. L’inflation reste stable à 1,2% en mai, et comme partout dans le monde, la croissance des prix à la production accélère.

Micro 🔬

L’introduction en bourse de SpaceX a lieu au prix annoncé de 135$, et le titre termine sa première séance en hausse de 19%. L’opération, sursouscrite quatre fois, a attiré des ordres de particuliers à hauteur de 100 Md$, pour une allocation qui ne serait que de 15 Md$ environ. Avec 4 à 5% de flottant, cela pourrait soutenir le cours.

Oracle publie de bons résultats trimestriels, avec un chiffre d’affaires en hausse de 21%, des bénéfices par actions en hausse de 24%, et un carnet de commandes en hausse de 363% sur un an, pas loin de dix ans de chiffre d’affaires, dont la moitié viendrait d’OpenAI. Le titre baisse fortement en raison des dépenses d’investissement annoncées, et de la nouvelle levée qui s’avère nécessaire.

Le recours de plus en plus fréquent à des levées, de dette et d’action, pour financer les investissements dans l’infrastructure IA commence à inquiéter les marchés, comme en témoigne la performance négative de Meta depuis le début de l’année. Après 25 Md$ en obligations, la société envisagerait d’après Reuters une émission d’actions de plusieurs dizaines de milliards.

Illustrant les besoins croissants de financement d’infrastructure IA, Super Micro Computer, assembleur de serveurs et infrastructures de datacenters, perd près de 30% mercredi à l’annonce d’une levée destinée à financer l’exécution de son carnet de commandes.

Les plus prudents dans l’investissement dans l’intelligence artificielle, comme Apple, s’en sortent mieux cette année, mais le titre est pénalisé cette semaine par sa Wordlwide Developer Conference (WWDC) annuelle, qui dévoile une nouvelle édition de Siri qui rattrape tout juste les fonctionnalités des concurrents, avec beaucoup de retard.

TSMC confirme que la demande pour les semiconducteurs reste forte, avec des ventes en hausse de 30% en mai, en ligne avec le premier trimestre et l’objectif annuel.

La consolidation du secteur bancaire européen se poursuit : tandis qu’Unicredit renforce son contrôle en annonçant détenir 40% du capital de Commerzbank, BancoBPM annonce ouvrir des discussions de fusion avec Monte dei Paschi di Sienna, pour se voir doubler par une offre de rachat d’Intesa en numéraire et en actions. En cas de succès, Intesa MPS deviendrait la deuxième banque de la zone € en capitalisation boursière.

La minute innovation 🧚🏻

La fonctionnalité de reconnaissance faciale est déjà présente dans les lunettes connectées de Meta. Pas forcément utilisée, mais prête à l’être.

Oura, la startup finlandaise de bagues connectées valorisée 11 Md$, s’introduira en bourse aux Etats-Unis, où se trouvent la majorité de ses investisseurs et de ses employés.

OpenAI annonce avoir à son tour déposé un prospectus confidentiel auprès de la SEC en vue de son introduction en bourse. Si certaines sources mentionnent l’objectif de faire l’opération en septembre (avant celle d’Anthropic), d’autres dans les douze mois, le communiqué stipule que « cela pourrait prendre un certain temps, car certaines choses que nous voulons accomplir sont probablement plus faciles à réaliser en tant que société non cotée. » Peut-être les baisses de prix envisagées ? (cf le thème central de cette édition).

Tokenflation 🏷️

Selon le Wall Street Journal, OpenAI envisage une réduction drastique de ses prix, afin de devancer un mouvement similaire que préparerait Anthropic. Les LLM seraient-ils en train de se transformer en commodités, alors même que les investissements dans l’infrastructure destinée à les faire tourner explosent ?

L’économie des LLM repose sur la facturation au token, qui peut être un mot entier, une partie de mot, un simple espace ou un signe de ponctuation. En anglais, cent mots équivalent à environ 130 tokens, en français, compte tenu des accents et de la construction des mots, c’est plus de 150. La facturation est généralement au million de tokens, soit le texte sept à huit romans de taille moyenne (en anglais).

Les tokens d'entrée, ou input, correspondent à tout ce que vous envoyez à l'IA, à savoir votre question, les consignes système, l'historique de la conversation et les documents fournis en pièce jointe. Dans le cas d’une « conversation » avec ChatGPT ou un autre LLM gratuit ou à prix modique (les abonnements à 20€ par mois), pour éviter d’avoir à renvoyer l’intégralité des échanges (ce qui génère des coûts), les interfaces peuvent limiter la partie de l’historique transmise ou la résumer. Avec une API, les fournisseurs appliquent un mécanisme de mise en cache : si un texte d'entrée volumineux a été analysé récemment, son traitement ultérieur bénéficie d'une réduction de prix majeure pouvant aller jusqu'à 90 %.

Les tokens de sortie, ou output, correspondent au texte généré par l'IA. Ils coûtent beaucoup plus cher que les tokens d’entrée, la génération mobilisant une puissance de calcul plus importante.

Le marché peut être réparti, de manière simplifiée, en trois grandes catégories. Les modèles les moins chers privilégient la rapidité et les volumes élevés pour des tâches comme comme la classification d'emails ou le tri de données. Les prix peuvent commencer à 0,03$ par million de tokens en entrée et 0,12$ en sortie pour les modèles les moins chers. Une deuxième catégorie regroupe les modèles généralistes offrant un compromis entre coût, rapidité et capacité : compter 1,25 $ en entrée et 10 à 15 $ en sortie. Enfin, les modèles les plus avancés sont destinés aux tâches complexes de raisonnement, de programmation et d’orchestration d’agents, et peuvent aller jusqu’à 30$ en entrée et 180$ en sortie. L’intégralité des prix se trouve ici.

OpenAi et Anthropic s’apprêtent donc à revoir ces prix si l’on en croit la presse. Deux facteurs majeurs poussent à cette déflation forcée. D'une part, les entreprises font face à un mur budgétaire. Les flux de travail basés sur des agents IA, qui font interagir plusieurs modèles en boucle pour accomplir une tâche, consomment des volumes de tokens astronomiques. Uber aurait ainsi épuisé en quatre mois le budget consacré à l’IA pour l’ensemble de l’année 2026. Pour éviter que leurs clients ne brident leurs usages ou ne se tournent vers des modèles moins chers, les fournisseurs doivent réduire le coût par tâche accomplie. D'autre part, Anthropic gagne rapidement du terrain auprès des entreprises, notamment grâce à Claude Code. Dans le contexte des introductions en bourse envisagées par les deux concurrents, la priorité est à la capture agressive de parts de marché.

Qu'une entreprise utilise OpenAI, Anthropic, Google ou un modèle open-source (comme Llama de Meta) hébergé localement, des couches d’abstraction (LiteLLM par exemple) permettent de changer assez facilement de modèle, même si l’interchangeabilité n’est pas parfaite. Certains usages des LLM sont donc proches de la « commodité » : le choix dépend de plus en plus du prix et de la latence.

L’histoire d’Internet fournit une analogie imparfaite mais instructive. La valeur ne s’est pas concentrée durablement dans les seuls protocoles ou navigateurs : elle s’est en grande partie déplacée vers les plateformes, les logiciels et les services construits au-dessus de l’infrastructure. Dans l’IA également, une part de la différenciation pourrait migrer des modèles fondamentaux vers les applications.

Or, les investissements considérables engagés actuellement sont destinés à des infrastructures dont OpenAI est l’un des principaux clients (cf Le maillon faible pour le détail de la chaîne de valeur), ce qui explique le parallèle que certains font avec la fin des années 90 : non parce que la demande serait fictive, mais parce que des investissements bien réels peuvent produire des rendements décevants lorsque les capacités augmentent plus vite que les revenus et que la concurrence fait chuter les prix. Cette inquiétude contribue à expliquer la contre-performance relative des Magnificent Seven depuis le début de 2026.

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

Cette semaine, la plupart des marchés mondiaux s’en tirent mieux que les indices américains, qui clôturent en baisse marquée.

SpaceX ne sera pas immédiatement éligible au S&P 500. La gestion indicielle est-elle vraiment gage de diversification ?

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, les données d’emploi servent de prétexte au marché pour baisser fortement vendredi. Pourtant, les publications de la semaine ne font que valider le statu quo (no hiring no firing). Certes, les créations de postes (JOLTS) augmentent fortement, mais les licenciements (enquête Challenger, Gray & Christmas) augmentent pour le quatrième mois consécutif, et les nouvelles inscriptions au chômage surprennent à la hausse. C’est la publication de l’emploi non agricole de vendredi, un peu meilleure que prévu, qui entraîne une prise de conscience du fait que la Fed n’a aucune raison d’adopter une posture accommodante, d’autant que les indicateurs d’activité sont plutôt bien orientés (ISM notamment). Trump annonce de nouveaux droits de douane de 10 à 12,5% sur 60 pays dont les mesures de restriction des importations en provenance de régions pratiquant le travail forcé seraient insuffisantes. La mesure sera débattue début juillet.

Dans la zone €, le taux de chômage est stable à 6,3%. Les attentes d’inflation des consommateurs s’établissent de nouveau à 4%, tandis que l’inflation rapportée en mai s’affiche à 3,2%, contre 3% en avril. Les prix à la production augmentent également (4,9%).  La Commission Européenne dévoile un plan de soutien à la souveraineté technologique, 80% de notre tech étant sourcée hors d’Europe : triplement de la capacité des datacenters, obligation de stocker les données critiques sur un cloud européen, Chips Act 2.0 pour augmenter la part de marché des semiconducteurs européens, encouragement à l’adoption de logiciels open source. Ce n’est encore qu’un draft qui pourrait mettre plusieurs mois à passer devant le parlement.

Au Japon, les indices coïncident et avancé d’activité économique continuent à surprendre à la hausse. Les dépenses des ménages sont bien orientées, favorisées par l’accélération de la hausse des salaires. Le gouverneur de la banque du Japon ouvre explicitement la voie à une hausse des taux directeurs en juin.

Le PMI composite chinois indique une expansion de l’économie pour le troisième mois d’affilée, et surprend légèrement à la hausse dans sa version officielle comme dans celle publiée par l’agence de notation RatingDog.

Dans ses Perspectives économiques 2026, l’OCDE dégrade ses prévisions de croissance mondiale à 2,8% en cas de perturbation limitée dans le temps du détroit d’Ormuz, et à 2,1% en cas de poursuite de la crise d’approvisionnement jusqu’à la fin de l’année.

Micro 🔬

Alphabet lance une émission secondaire de 80 Md$, une des plus importantes de l’histoire, dont 30 pour payer les taxes liées à la levée des stock-options des salariés. 10 Md$ proviennent d’un placement privé effectué auprès de Berkshire Hathaway avec 6,5% de décote, 30 d’une offre publique garantie qui a été sursouscrite et revue à 35 Md$, le solde sera émis au fil de l’eau à partir du troisième trimestre.

Le thème IA perd un peu de son lustre cette semaine. Crowdstrike Holdings, société de cybersécurité qui a bénéficié du rebond général de la thématique, d’autant qu’elle fournit des outils de protection contre les attaques que l’IA va favoriser, et fait partie des rares sociétés à avoir accès à Mythos, perd 11% en raison d’objectifs décevants pour le trimestre en cours. La sanction est encore plus sévère pour le spécialiste des semiconducteurs Broadcom, qui compte Alphabet, Anthropic et Meta parmi ses clients, et dont les prévisions de ventes de puces spécialisées pour le trimestre et l’année sont inférieures aux attentes. Broadcom participe à la « circularité » de l’écosystème IA, puisque la société serait en voie de se porter garante du financement considérable (36 Md$) que mettent en place Blackstone et Apollo Global Management pour permettre à Anthropic d’acheter des semiconducteurs.

SpaceX s’affranchit du traditionnel bookbuilding (fixation d’une fourchette de prix et marketing auprès des investisseurs pour déterminer le prix final) et fixe son prix d’IPO à 135$ par action, pour une levée de 74 Md$ sur une valorisation de 1 770 Md$. Goldman Sachs, lead de l’opération, estime que la société génèrera 474 Md$ de chiffre d’affaires en 2030, deux tiers provenant de l’IA, ce qui mettrait xAI devant OpenAI, qui projette 284 Md$ à la même échéance. Les plus terre-à-terre relèveront qu’xAI a royalement enregistré 3 Md$ de CA l’année dernière, provenant essentiellement de publicité sur X (ex-Twitter), et que son LLM est loin derrière ceux des concurrents.

Michael Saylor a vendu 32 bitcoins la semaine dernière (pour 2,5 M$), une première depuis fin 2022, et une éventualité qu’il avait évoquée lors de la présentation des résultats du premier trimestre, rompant avec sa posture « ne jamais vendre BTC ». Le montant est Insignifiant, mais selon 10x Research MicroStrategy représente 70% des achats de Bitcoins depuis le début de l’année. En France, Larchevêque renonce à son projet de Bitcoin Treasury Company. 🤡

Après la dette privée (qui fait une nouvelle victime cette semaine avec des demandes de rachats de 17% du principal fonds de Cliffwater), c’est au tour du privateequity de se heurter aux limites des fonds evergreen (des fonds ouverts permettant de sortir sans attendre la liquidation comme dans les fonds fermés). Le groupe suisse PartnersGroupHolding active la limite de 5% par trimestre alors qu’il fait face à près de 10% de rachats sur son fonds Global Value, et son titre perd 18% sur l’annonce. La société a fait face il y a quelques semaines aux attaques d’un vendeur à découvert l’accusant de surévaluer ses participations.

La minute innovation 🧚🏻

Anthropic dépose son prospectus d’IPO auprès de la SEC. L’opération serait attendue en octobre. Et publie un rapport intitulé When AI builds itself, où on lit entre autres que 80% du code intégré à la base de Claude en mars a été généré par le LLM lui-même. Parmi les évolutions possibles, le rapport cite un scenario dans lequel les IA deviennent capables de s’améliorer en toute autonomie, et suggère de ralentir le développement de la technologie le temps d’en comprendre toutes les implications.

Bain & Company: Your AI budget is growing. Your returns aren’t. Here’s why.

La startup chinoise DeepSeek entamerait sa première levée de fonds, auprès notamment du fonds national chinois dédié à l’IA et de Tencent, sur une valorisation de 50 Md$.

Les biais des indices ☄️

Pas de passe-droit pour SpaceX chez S&P Dow Jones Indices : la société annonce cette semaine qu’elle refuse de modifier ses règles d’éligibilité à ses indices, dont le S&P 500. Pour intégrer ce dernier, une société issue d’une IPO doit rester cotée au moins douze mois, respecter les critères de liquidité, de flottant (au moins 10% de flottant investissable), être rentable sur les derniers trimestres, et obtenir le feu vert du comité d’indice. 

L’ancêtre des indices est le Dow Jones Industrial Average, lancé en 1896 par Charles Dow, cofondateur du Wall Street Journal, pour donner à ses lecteurs un indicateur quotidien permettant de comprendre si le marché montait ou baissait. Le Dow Jones a une particularité, partagée avec le Nikkei japonais : il ne pondère pas les sociétés par leur capitalisation boursière, mais par leur prix de bourse. Une action à 500 $ pèse plus qu’une action à 100 $, quelle que soit la valorisation de l’entreprise. Il n’est donc pas très représentatif de la cote.

Le S&P 500, lancé en 1957, est pondéré par la capitalisation boursière ajustée du flottant. Il vise à représenter les grandes sociétés américaines cotées, avec une sélection encadrée par des critères de taille, de liquidité, de rentabilité et d’éligibilité. C’est la logique suivie par la plupart des grands indices mondiaux, dont ceux fournis par MSCI ou FTSE Russell. Elle implique un autre biais : plus un titre monte, plus il pèse : un fonds suivant ce type d’indice achète mécaniquement les gagnants de la veille. Une multitude d’indices se sont développés pour corriger ces biais : équipondération des titres, pondération par les dividendes, par la volatilité, par des facteurs de valorisation etc. Ils ne représentent plus l’ensemble du marché, mais des philosophies d’investissement.

Le traitement des dividendes varie également : tandis que la version classique du CAC 40 exclut les dividendes (indice de prix), celle du DAX allemand les réinvestit systématiquement (indice de performance). Enfin, les indices obligataires sont souvent pondérés par la valeur de marché des obligations éligibles, c’est-à-dire qu’ils accordent mécaniquement un poids supérieur aux émetteurs les plus endettés, et non aux meilleures signatures de crédit.

Le rôle initial des indices, la mesure, a évolué graduellement vers la comparaison, puis l’investissement. Tout d’abord avec l’essor de la gestion benchmarkée, où le gérant américain par exemple est jugé non sur sa performance absolue mais sur sa performance relative au S&P 500, ce qui le pousse à ne pas trop s’écarter de l’indice, puis avec le lancement des ETF passifs, qui répliquent intégralement l’indice. Ils permettent d’acheter une exposition au S&P 500, au MSCI World, au Nasdaq-100, aux obligations, à l’or, ou à des thématiques par exemple, en une seule transaction.

Conséquence de la généralisation de la gestion indicielle au sens large : les flux deviennent déterminants dans la formation du prix. Si SpaceX avait été inclus dans le S&P 500, et sur la base de 5% de flottant, c’est de l’ordre de 15 Md$ de demande passive qui serait apparue instantanément. On a suffisamment glosé ailleurs sur la concentration du Nasdaq ou du S&P 500 sur les Magnificent 7 pour que je ne m’étende pas sur le sujet. Ce qu’il faut retenir, c’est que les ETF sont un outil utile pour constituer la base d’une allocation en s’exposant à une zone géographique, un secteur ou un thème sans prendre de pari sur la sélection d’un gérant, et à cours connu (l’ETF est coté, alors que la souscription d’un fonds se fait avec une journée de décalage pour le calcul de sa valorisation). Mais penser être exposé à l’économie mondiale en toute simplicité via l’achat du MSCI World, même dans sa version ACWI (All Country) est…simpliste : il a beau contenir environ 2 500 titres, les Etats-Unis (26% du PIB mondial) entrent dans sa composition à près de 65%, les Magnificent 7 à environ 20%. De même, le MSCI Emerging Markets est désormais composé de 25 à 30% de tech asiatique. Une véritable diversification requiert désormais beaucoup plus de granularité que l’achat d’un unique indice large, à moins d’accepter les biais sectoriels et géographiques embarqués.

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

La détente du pétrole et l’espoir persistant d’un apaisement au Moyen-Orient soutiennent les marchés mondiaux cette semaine, les indices américains et japonais bénéficiant qui plus est de la thématique tech et IA.

Que retenir du prospectus d’IPO de SpaceX ?

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, l’activité manufacturière est bien orientée dans les enquêtes des Fed de Chicago, de Dallas ou de Richmond. Le rebond de l’inflation (PCE) est conforme aux attentes à 3,8%. Après le nouveau record à la baisse de l’indice de confiance du consommateur du Michigan en fin de semaine dernière, celui du Conference Board affiche une baisse plus modérée. La croissance du PIB du premier trimestre est revue à la baisse ; elle est quasiment intégralement expliquée par l’investissement dans les logiciels et le matériel informatique.  Les recrutements (enquête ADP) ralentissent après trois semaines d’amélioration, tandis que les nouvelles inscriptions au chômage sont supérieures aux attentes

Dans la zone €, l’indice de confiance des entreprises se redresse marginalement en mai, tiré par l’Allemagne et la France. Les anticipations d’inflation des consommateurs baissent. La première estimation pour mai de l’augmentation des prix à la consommation montre une accélération en France (2,4%) et en Italie (3,2%), se stabilise en Espagne (3,2%) et ralentit en Allemagne (2,6%). En France, la croissance du PIB au premier trimestre passe en négatif en deuxième lecture (-0,1%).

Au Japon, le taux de chômage baisse à 2,5% en avril. L’inflation à Tokyo ralentit en mai à 1,4%, la hausse des prix de l’énergie étant tempérée par les subventions gouvernementales. Le plan de relance bénéficie aussi aux ventes au détail, qui accélèrent plus que prévu en avril, et l’indice de confiance du consommateur se redresse en mai.

En Chine, la croissance des profits industriels accélère encore en avril, portée par la demande liée à l’intelligence artificielle et la hausse des prix du pétrole.

Dans sa Financial Stability Review de mai 2026, la BCE estime que la dette privée reste trop limitée en zone euro pour constituer, seule, un risque systémique immédiat ; le risque vient surtout d’un stress qui naîtrait sur les marchés américains ou mondiaux, notamment dans les véhicules semi-liquides et les prêts au secteur des logiciels, et qui pourrait se transmettre aux institutions européennes par les expositions transfrontalières et par une réévaluation plus large du haut rendement (high yield), des prêts à effet de levier (leveraged loans) et des actions.

Micro 🔬

Bien que supérieurs au consensus, les résultats trimestriels de Salesforce n’invalident pas la thèse du risque posé par l’IA aux éditeurs de SaaS (Software-as-a-Service), et le titre, pire performance du Dow Jones depuis le début de l’année, baisse un peu en raison d’objectifs décevants, avant de se reprendre vendredi dans le rallye tech. La croissance de chiffre d’affaires accélère pourtant un peu, à 12% hors consolidation d’Informatica, et l’ARR de la suite IA générative double par rapport à l’année dernière. Les objectifs annuels de marge opérationnelle et de free cash flow sont revus à la baisse.

Snowflake (plateforme cloud de gestion et d’analyse de données) et MongoDB (éditeur de bases de données modernes dites « NoSQL »  très utilisées par les développeurs pour les applications web, mobiles, cloud et IA) rassurent face aux craintes liées à l’intelligence artificielle lors de leurs publications et rebondissent fortement.

Les valeurs de cybersécurité, chahutées elles aussi par le thème de la disruption par l’IA, affichent des parcours contrastés cette semaine : Zscaler affiche 25% de croissance de chiffre d’affaires mais déçoit sur ses objectifs et se fait lourdement sanctionner, tandis qu’Okta publie des résultats et des objectifs supérieurs aux attentes et enthousiasme grâce à son offre de gestion des identités des agents IA (sécurisation des accès et des autorisations des agents).

Dell Technologies publie des résultats et des objectifs très nettement au-dessus des attentes : le groupe prévoit d’enregistrer cette année 19% de chiffre d’affaires de plus que dans ses précédentes estimations en raison de la forte demande pour ses serveurs de la part des datacenters, tandis que les ventes de PC affichent également une croissance inhabituelle (+17% au premier trimestre).

IBM annonce 10 Md$ d’investissement dans le quantique sur cinq ans, avec un jalon dès 2029 : livrer Starling, une machine conçue pour effectuer de manière fiable des calculs quantiques utiles notamment en chimie, matériaux ou cryptographie. La société engage également 5 Md$ dans le projet Lightwell, visant à sécuriser les composants open source pour les entreprises, avec des pilotes chez Bank of America, JP Morgan et Visa.

La minute innovation 🧚🏻

Anthropic lance Claude Opus 4.8 et finalise sa levée : 65 Md$ sur une valorisation pré-money de 900 Md$, passant devant OpenAI.

La fusée New Glenn de Blue Origin explose lors d’un test de routine. Elle devait lancer 48 satellites pour le réseau haut débit en orbite basse d’Amazon début juin. L’accident pourrait remettre en cause l’objectif de la NASA de construire une base sur la lune en 2028. Rockets are hard, commente sobrement Elon.

Elle a beau avoir été testée par le pape et le président italien, la Ferrari électrique Luce, dont le design est dû à l’ancien d’Apple Jony Ive, déclenche l’ire des aficionados de la marque et une baisse du titre. Jugez par vous-mêmes.

Life on Mars 🚀

C’est l’opération de tous les superlatifs : montant, valorisation, marché adressable, tout est astronomique (pun intended). SpaceX devrait donc s’introduire en bourse en juin, signant la plus grande IPO de l’histoire avec 75 à 80 Md$ de levée (loin devant le précédent record, Saudi Aramco), sur une valorisation qui ciblerait à ce stade 1 750 Md$. Pour s’attaquer à un marché de plus de 28 000 Md$ selon le prospectus, dont l’espace ne représente qu’une fraction, puisque c’est d’IA qu’il s’agit : 80% du chiffre d’affaires provient des activités spatiales au sens large (connectivité comprise), 80% de la valorisation cible peut être attribuée à l’intelligence artificielle. SpaceX sera « la seule entreprise à construire l'infrastructure matérielle et logicielle intégrée du futur à travers l'espace, la connectivité et l'IA », avec pour mission de viser « à rendre la vie multiplanétaire, à comprendre la véritable nature de l'univers et à étendre la lumière de la conscience jusqu'aux étoiles. »

Les comptes sont plus loin des étoiles : SpaceX a généré 18,7 Md$ de chiffre d’affaires en 2025, dont 3,2 Md$ pour xAI (comprenant les revenus publicitaires du réseau X), 11,4 Md$ pour Starlink, qui compte plus de 10 millions d’abonnés dans le monde, et 4,1 Md$ pour les activités spatiales (lancements commerciaux, à savoir la mise en orbite de satellites pour des opérateurs privés de télécommunications, et contrats gouvernementaux comprenant les missions de ravitaillement et de transport d’astronautes pour la NASA et les lancements de satellites espions et militaires pour le Pentagone). La société accuse près de 5 Md$ de pertes en 2025, avec une accélération au premier trimestre 2026 (4 Md$), portant le total depuis l’origine à plus de 40 Md$. Starlink et les activités spatiales sont rentables, tandis que xAI enregistre 6 Md$ de pertes. La division bénéficiera néanmoins de l’accord signé récemment avec Anthropic, qui lui assure 15 Md$ de chiffre d’affaires annuel de 2026 à 2029 pour la location de la capacité de calcul de Colossus (selon le prospectus, mais Musk a depuis déclaré qu’il s’agissait d’un bail court avec une clause de résiliation à 90 jours).

Le capital sera réparti en deux classes d’actions dont l’une détenant 10 droits de vote et appartenant majoritairement à Musk, lui garantissant le contrôle (il devrait détenir environ 40% du capital et 85% des droits de vote). Les votes attachés aux 1,3 milliards d’actions conditionnées à l’atteinte de ses objectifs (voir ci-dessous) sont exerçables dès maintenant. Le dirigeant a également obtenu un changement des règles d’inclusion du Russell US et global et du Nasdaq 100 qui pourrait permettre à la société d’y entrer deux semaines après son introduction, créant des flux acheteurs. Le lockup, habituellement de 6 mois, autorise certains actionnaires à sortir en plusieurs étapes à partir de la première publication trimestrielle, si elle est bonne, tandis que Musk devra attendre un an pour vendre.

Pour obtenir son package de 1,3 milliards d’actions, représentant une valeur de 760 Md$, Musk devra établir une colonie sur Mars comptant au moins un million d’habitants et construire des datacenters dans l’espace capables de fournir 100 térawatts de capacité de calcul. Avec une telle vision, on peut s’affranchir des métriques de valorisation communes, qui sur la base des comparables les plus généreux de chaque division pointeraient vers 5 à 700 Md$, un montant auquel il est légitime d’ajouter une prime de rareté et une décote de gouvernance. Les particuliers ne mégoteront pas sur la première, et d’ailleurs ils pourraient se voir réserver 30% de la levée, trois fois plus que dans une opération ordinaire, tandis que les institutionnels risquent de trouver la pilule de la gouvernance plus difficile à avaler, mais subiront pour certains la contrainte de la gestion indicielle et de leur appartenance au syndicat de l’opération, composé de 23 banques.

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

La remontée générale des taux en fin de semaine, alors que les espoirs d’une résolution du conflit iranien par le sommet sino-américain sont déçus, clot une semaine neutre à négative (en fonction de leur composante tech) pour les principaux indices mondiaux.

Tokenisation des actifs : la blockchain va-t-elle entraîner une modernisation des infrastructures financières ?

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, la principale donnée de la semaine est la hausse de 3,8% des prix à la consommation en avril, d’autant qu’elle n’est pas due qu’aux prix de l’énergie puisque l’inflation sous-jacente se redresse aussi à 2,8%. Les prix progressent plus fortement que les salaires pour la première fois depuis trois ans, compliquant la tâche du nouveau président de la Fed. Les prix à la production affichent aussi la plus forte augmentation depuis quatre ans. Le moral des PME est stable après son décrochage de mars. Les inscriptions au chômage augmentent pour le troisième mois d’affilée. La visite de Trump en Chine n’a pas les résultats escomptés : ni confirmation du statu quo sur les droits de douane, ni amorce de résolution du conflit en Iran, mais une affirmation par la Chine de son statut émergent de nouvelle première puissance mondiale, et de sa volonté d’échapper au piège de Thucydide.

L’indice ZEW de sentiment économique baisse moins en mai qu’en avril, que ce soit pour la zone € ou pour l’Allemagne. Le président de la BCE, tout en admettant que les risques sur la croissance sont à la baisse, déclare que la probabilité que l’institution ait à relever ses taux directeurs augmente. La production industrielle baisse de 2%. Quant à l’emploi, il n’augmente que de 0,5% au premier trimestre.

Au Japon, les dépenses des ménages baissent pour le quatrième mois d’affilée, et les indicateurs économiques avancés, très positifs ces derniers mois, sont plus contrastés. Les taux à 10 ans marquent un plus-haut d’une décennie à 2,7. A 4,9%, la croissance des prix à la production est la plus forte des pays développés. Les commandes de machines-outils poursuivent leur forte progression (+45% en avril).

En Chine, l’inflation d’avril est en hausse de 1,2%, mais politiquement plus « gérable » qu’ailleurs (indépendamment de la nature du régime politique) puisque les prix alimentaires et les loyers baissent. Les prix à la production augmentent pour le deuxième mois d’affilée (après environ quatre ans de baisse continue).

Dans leurs rapports mensuels, l’Agence Internationale de l’Energie et l’OPEP affichent des vues divergentes : l’AIE s’attend désormais à une destruction de la demande en raison de la dégradation des conditions économiques due à la hausse des prix du pétrole, mais s’attend quand même à une offre inférieure à la demande en raison de la forte baisse des stocks dans le monde ; l’OPEP est moins pessimiste sur l’économie mondiale et attend toujours une augmentation de la demande de pétrole.

Micro 🔬

Cerebras Systems, designer de GPUs (et donc concurrent d’Nvidia) s’introduit en bourse à 185$ et termine la journée à plus de 300. Face à une demande vingt fois supérieure à l’offre d’actions, le groupe avait revu le prix d’introduction initial, compris dans une fourchette de 115 à 125$ au début de l’opération.

Amazon ouvre sa logistique aux tiers aux Etats-Unis, entrant en compétition directe avec UPS et Fedex.

Alibaba affiche une forte croissance dans le cloud, dont le chiffre d’affaires progresse de 38%, les produits liés à l’intelligence artificielle enregistrant une croissance à trois chiffres pour le onzième trimestre d’affilée, mais la croissance et les marges du groupe sont toujours pénalisées par la forte compétition dans l’e-commerce en Chine et les investissements dans l’infrastructure IA. Les consommateurs peuvent désormais utiliser un agent, Qwen Shopping Assistant, pour leurs achats sur les plateformes d’e-commerce du groupe, et Alibaba Token Hub, la nouvelle division dédiée à l’IA agentique, lance de nombreux softwares. Les GPUs produits par le groupe, notamment pour sa propre consommation, sont désormais utilisés à hauteur de 60% par des clients. Ces exemples de monétisation ont été abondamment cités par le groupe pendant la conférence avec les analystes, mais le groupe a également insisté sur les deux ans d’investissement pendant lesquels la trajectoire des cash-flows serait erratique et indiqué que, comme ses homologues américains, il dépasserait probablement ses précédents objectifs de capex, indiquant notamment que le coût de déploiement d’un serveur a été multiplié par deux en un an.

Tencent a une approche beaucoup plus ciblée de l’intelligence artificielle, se contentant de développer des agents pour son réseau social WeChat. La société estime que son agent IA Workbuddy est la solution de productivité la plus utilisée en Chine. Les investissements massifs dans l’infrastructure (la société a annoncé les doubler cette année) ne pèsent pas encore sur les marges, stables au premier trimestre, et les résultats sont conformes aux attentes du consensus mais insuffisants pour permettre un redressement significatif du titre.

Softbank aurait fait face à des réticences d’investisseurs sondés pour un emprunt de 10 Md$ garanti par sa participation dans OpenAI et viserait désormais plutôt 6 Md$. Le titre est mal orienté cette semaine malgré la publication de ses résultats, marqués par une forte revalorisation des participations du Vision Fund II, notamment OpenAI.

Le marché plébiscite la publication trimestrielle de Cisco. L’équipementier de réseaux enregistre une hausse de 12% de son chiffre d’affaires et de 35% de ses résultats grâce aux commandes destinées aux hyperscalers et à l’infrastructure IA en général.

La minute innovation 🧚🏻

Emergence AI a observé le comportement d’agents dirigés par les principaux LLMs dans un monde virtuel pendant 15 jours, et ce n’est pas rassurant. Tous se sont révélés imprévisibles, c’est-à-dire qu’ils ont fini par ignorer les règles de leur modèle. Le pire, sans surprise : Grok, où les 10 agents, après un déchaînement de violence, sont tous morts en 4 jours. Pour plonger dans le monde selon OpenAI, Gemini, Grok et Claude, c’est ici.

Le responsable de la stratégie à la présidence sud-coréenne évoque la création d’un dividende national de l’IA : une sorte de fonds équivalent au fonds souverain norvégien mis en place pour gérer (et redistribuer) les revenus du pétrole, mais basé dans ce cas sur les revenus liés à la technologie (semiconducteurs et intelligence artificielle). Le fonds pourrait avoir plusieurs usages, comme le versement d’un revenu citoyen, le financement de la formation professionnelle ou un soutien aux travailleurs affectés par les changements du marché de l’emploi.

Le groupe de cybersécurité de Google a confirmé le premier cas connu où des pirates ont utilisé l’IA pour identifier puis exploiter une faille informatique inconnue jusque-là des éditeurs de logiciels (« zero-day »).

Alphabet annonce le lancement d’un PC portable, le Googlebook, basé sur l’OS Android interconnecté avec Gemini afin d’offrir plus de fonctionnalités IA.

Figure.ai met en ligne une nouvelle vidéo dans laquelle ses humanoïdes rangent une chambre.

La finance sur blockchain 📒

La tokenisation des actifs est le processus par lequel les droits de propriété d'un actif réel sont émis sous forme de jetons numériques (tokens) inscrits sur une infrastructure blockchain. Ces jetons agissent comme des certificats de propriété numériques. La technologie s’applique à deux grandes catégories d’actifs : les actifs tangibles (biens immobiliers, matières premières, œuvres d’art par exemple) et les actifs financiers (obligations souveraines, actions d’entreprises non cotées, parts de fonds monétaires).

La tokenisation permet de diviser un actif important en milliers de jetons accessibles à de petits investisseurs, d’obtenir un règlement instantané, et d’utiliser les jetons comme collatéral en temps réel. Combinée avec des smart contracts, elle permet également d’automatiser la partie administrative de la souscription (par exemple, dans le cas d’un jeton adossé à des parts d’une société, le dividende est calculé et envoyé automatiquement aux détenteurs de jetons).

Les actifs tokénisés représentent un montant d’environ 2 000 Md$ (stablecoins compris) et pourraient s’élever à 9 000 Md$ en 2030 selon le BCG, une estimation largement revue à la baisse par rapport à ses prévisions précédentes. Ils sont essentiellement détenus sur des blockchains privées (institutionnelles), les actifs disponibles sur des blockchains publiques représentant une fraction du total (ils sont répertoriés ici). Les principales infrastructures blockchain, qui bénéficient de l’essor de la tokénisation, via les frais de transaction qu’elles appliquent, sont Ethereum, BNB et Solana.

A l’échelle des actifs mondiaux, l’encours actuel est symbolique. Les segments les plus importants sont la dette privée, les bons du Trésor américain et l’or. Les Etats-Unis dominent évidemment le marché. L’Europe a mis en place un cadre réglementaire au sein duquel les banques expérimentent, notamment pour la négociation et le règlement-livraison d’instruments financiers. L’Asie affiche la croissance la plus rapide : Hong Kong émet des obligations vertes numériques, et des banques testent la tokénisation dans la gestion de fortune à Singapour.

Les premiers usages crédibles concernent surtout les instruments simples, liquides et standardisés. Les fonds monétaires tokenisés en sont l’exemple le plus avancé. BlackRock a lancé BUIDL, un fonds de liquidité institutionnel investi notamment en bons du Trésor américain à court terme qui dépasse les 2,5 Md$ d’actifs sous gestion. Franklin Templeton avait ouvert la voie plus tôt avec son Franklin OnChain U.S. Government Money Fund, lancé en 2021 et ouvert aux particuliers.

Les stablecoins occupent une place particulière dans cet écosystème. Généralement adossés au dollar et à des réserves d’actifs très liquides, ils servent de monnaie de règlement sur les infrastructures blockchain. Leur encours dépasse désormais 250 Md$ et ils constituent aujourd’hui le principal cas d’usage financier de la blockchain à grande échelle. Leur développement intéresse de plus en plus les banques et les gestionnaires d’actifs, car ils pourraient à terme concurrencer certains usages des dépôts bancaires internationaux ou des systèmes de paiement transfrontaliers.

Les grandes banques cherchent désormais à intégrer ces infrastructures dans leurs propres systèmes, toujours avec les institutionnels. JPMorgan a développé des solutions de règlement et de collatéralisation sur blockchain, tandis que plusieurs établissements testent des dépôts tokenisés, des stablecoins institutionnels ou des parts de fonds transférables quasi instantanément. L’objectif n’est pas seulement de créer de nouveaux produits, mais de moderniser l’infrastructure post-marché (comptabilisation, transfert de propriété, collatéral, souscriptions et rachats).

Les fonds tokénisés partagent certaines caractéristiques des ETFs, notamment la possibilité de traiter en instantané et donc d’éviter les 2-3 jours de règlement livraison des fonds (le délai nécessaire pour comptabiliser la souscription ou le rachat et transférer les parts ou le cash). Le BCG estime que la technologie va capter 1% des encours mondiaux de la gestion d’actifs d’ici 2030. Ce n’est donc probablement pas une révolution immédiate pour le particulier, mais une modernisation progressive des infrastructures financières portée en premier lieu par les institutionnels.

 Prochaine édition le 30 mai.

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

Les marchés sont portés cette semaine par le statu quo avec l’Iran et surtout les résultats de la tech, qui bénéficient plus aux indices américains et asiatiques qu’à l’Europe.

De nombreuses initiatives visant à utiliser l’IA dans la recherche pharmaceutique ont été dévoilées en avril. D’autres cas d’usages, du diagnostic à la médecine personnalisée, émergent graduellement.

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, les statistiques d’emploi non agricole mettent en évidence de modestes créations dans le secteur privé, venant surtout de la santé, des transports et du stockage. L’enquête ADP affiche les mêmes tendances, plus positives pour les « cols bleus » que pour les « cols blancs ». Le taux de chômage est stable à 4,3%, et les nouvelles demandes d’allocations sont de nouveau très contenues : globalement, pas de détérioration, voire une petite amélioration, sur le front de l’emploi. Les licenciements de l’enquête Challenger sont en baisse dans le privé, mais augmentent fortement dans la tech. La raison citée est l’IA dans 26% des cas. L’indice de confiance du consommateur de l’université du Michigan enregistre un nouveau record à la baisse, un tiers des consommateurs signalant spontanément comme facteurs de stress les droits de douane et les prix de l’essence. Alors que Trump menace l’UE de nouveaux droits de douane, une cour fédérale juge ceux qu’il a mis en place en février (10% sur toutes les importations) illégaux, quelques mois après que la Cour Suprême a invalidé ses hausses de taxes précédentes.

Dans la zone €, le PMI de la construction d’avril affiche une nouvelle baisse, marquant une série de baisses mensuelles de 4 ans pour le secteur. Les ventes au détail progressent faiblement. Les responsables de la BCE déclarent que le choc énergétique renforce les risques inflationnistes mais que toute hausse des taux dépendra des données à venir.  

Le redressement du yen laisse supposer que la banque centrale du Japon est de nouveau intervenue pour soutenir sa devise.  Les minutes du dernier comité de la BoJ s’orientent plus fermement vers un resserrement monétaire, et le principal responsable japonais des changes déclare jeudi que le Japon est prêt à répondre aux attaques spéculatives sur sa devise.

Donald Trump rencontre Xi Jinping la semaine prochaine, signant le premier déplacement en Chine d’un président américain en exercice depuis près de dix ans. Plutôt opportunément, les exportations chinoises ralentissent dans les chiffres publiés cette semaine, tandis que les importations affichent une forte hausse. Reste que la tendance est nette : le commerce entre les deux pays est en recul marqué, et les flux sont dirigés vers des partenaires alternatifs, dont le Brésil.

Micro 🔬

Palantir affiche 85% de croissance de chiffre d’affaires au premier trimestre, dépassant les attentes du consensus sur ses ventes au secteur public (dont le département de la défense américain et ICE), les décevant sur ses ventes au secteur commercial. La société relève ses objectifs de croissance annuels de 60 à 71%. Le titre poursuit néanmoins sa baisse : à plus de 40 fois les ventes estimées, la valorisation laisse peu de place à une appréciation.

AMD, le challenger d’Nvidia dans la course aux GPUs, enregistre une croissance de chiffre d’affaires de 38% au premier trimestre et un doublement de son résultat net, et relève ses estimations 2030 de taille du marché pour les CPUs destinés aux datacenters, déclenchant un rallye des valeurs IA.

Dans les semiconducteurs aussi, Arm Holdings décroche sur des résultats supérieurs aux attentes, mais des objectifs pour le trimestre en cours jugés un peu modestes. Le problème ne vient pas de la verticale datacenters mais du fort ralentissement des ventes de smartphones.

Taiwan Semiconductor Manufacturing Co, qui produit pour Nvidia et AMD, publie un fort ralentissement des ventes en avril : à 17,5%, c’est la croissance la plus faible des six derniers mois et loin des attentes des analystes pour l’ensemble du trimestre (35%). Il est possible néanmoins que le ralentissement provienne de ses autres clients (smartphones, automobile et électronique grand public).

Alphabet lève 17 Md$ en obligations libellées en € et en CAD, dans des conditions un peu moins favorables que ses dernières émissions de dette.

Coreweave, qui fournit de l’infrastructure basée sur les GPUs d’Nividia, est sanctionné sur un chiffre d’affaires en hausse de 32%, mais une rentabilité atteignant un plus-bas de deux ans en raison des amortissements de ses investissements dans les datacenters qu’il loue à ses clients. Le groupe maintient ses objectifs annuels de résultat opérationnel mais relève ses attentes de capex.

Désormais sous la houlette de Greg Abel, Berkshire Hathaway continue à empiler la trésorerie : au premier trimestre la société a de nouveau vendu des actions, portant sa position de cash à 397 Md$. Le management déclare que la question n’est pas de trouver des idées d’investissement, mais des prix qui ont du sens, un discours qu’il tient depuis plus de deux ans.

La place de marché eBay confirme avoir reçu une offre d’acquisition de Gamestop en cash et titres, pour 56 Md$, une prime de 20% sur le dernier cours et quatre fois la capitalisation boursière de Gamestop. L’opération laisse le marché dubitatif, à juste titre.

La minute innovation 🧚🏻

PocketOS, une société de logiciel dédiée à la location de voitures, a subi une panne majeure la semaine dernière. La cause : Claude Opus 4.6, utilisé via Cursor, réalisait une tâche de routine quand il a décidé d’effacer la base de données et ses sauvegardes. Ça lui a pris 9 secondes. Il a présenté des excuses, et la société a pu récupérer ses données deux jours plus tard.

Avant de confier vos économies à une IA, jetez un coup d’œil au leaderboard d’Alpha Arena, qui a mis en compétition huit LLM dans quatre contextes différents pour investir pendant deux semaines. Les résultats sont positifs dans moins de 20% des cas, le montant de départ est divisé par deux dans plus de 40%.

Anthropic lance une nouvelle suite d’agents dédiés à la finance, de marché et d’entreprise. Au nombre de dix, ils peuvent gérer des tâches allant de la création et de la maintenance de modèles financiers à la vérification de valorisations ou la révision des états financiers avant audit. La startup passe également un accord avec SpaceX pour accéder à sa capacité de calcul.

Au cas où vous auriez échappé à cette vidéo hypnotique et virale, c’est le moment de découvrir un moment de créativité bien humaine : Feels like a drug drug drug.

Médecine augmentée ⚗️

Le mois d’avril a été riche en annonces sur le front de l’IA appliquée à la recherche de médicaments.

Biohub, fondé par Chan et Mark Zuckerberg, a lancé fin avril la Virtual Biology Initiative pour établir des modèles prédictifs de l’activité cellulaire. L’initiative, dotée de 500 M$, fédère un certain nombre d’organismes de recherche, dont Human Cell Atlas, un consortium fondé en 2016 et qui compte près de 4000 membres œuvrant à créer l’atlas de référence de toutes les cellules humaines.

OpenAI a lancé GPT-Rosalind, un modèle spécialisé conçu pour la recherche en sciences de la vie et optimisé pour la synthèse de littérature, la génération d’hypothèses biologiques, l’analyse de données omiques (toutes les données disponibles sur l’ADN, l’ARN, les protéines etc.) ou la planification d’expériences. Il est associé à un plugin Life Sciences pour Codex qui donne accès à plus de 50 outils et bases scientifiques.

Anthropic a procédé à l’acquisition de Coefficient Bio, fondée par des anciens de Genentech en 2025 dans le but de développer des modèles IA appliqués à la découverte de médicaments, et annoncé la nomination du CEO de Novartis à son conseil d’administration.

Amazon Web Services a lancé Amazon Bio Discovery, une plateforme orchestrant modèles biologiques, agents IA et laboratoires partenaires pour former une infrastructure de la R&D pharma assistée par IA.

Le Chinois Bytedance, capitalisant sur l’algorithme de recommandation de TikTok, a dévoilé en avril une molécule développée par son IA susceptible de cibler l’interleukine 17, un médiateur intercellulaire impliqué dans les maladies auto-immunes que l’industrie pharmaceutique ne parvient pas à cibler par voie orale depuis des décennies.

Quant à Alphabet, précurseur dans le domaine via DeepMind et son modèle de prédiction de la structure des protéines AlphaFold, puis Isomorphic Labs, il dispose d’une immense base de données biologiques déjà utilisée par un certain nombre de laboratoires.

Ces initiatives pourraient permettre une réduction significative de la phase de recherche pré-clinique, la durée des phases cliniques (dans l’humain) restant largement incompressible.

L’intelligence artificielle est appliquée à d’autres usages dans la santé : du plus banal, même s’il n’est pas anecdotique pour réduire les dépenses des systèmes de santé, comme l’automatisation des tâches administratives, à des avancées plus significatives comme le diagnostic assisté, la médecine prédictive (détection du risque de développer une maladie) ou la médecine personnalisée (adaptation des traitements au profil génétique du patient).

Dans une étude récente de Harvard portant sur 76 dossiers de patients aux urgences, analysés par deux médecins et un modèle OpenAI de 2024, le modèle a trouvé le diagnostic correct dans 67% des cas, les médecins obtenant des scores de 50 et 57%. La Mayo Clinic a publié récemment les résultats de son modèle REDMOD, qui a identifié 73 % des cancers du pancréas sur des scanners réalisés avant l’apparition du diagnostic clinique, alors même que ces images étaient considérées comme normales par les radiologues au moment de leur réalisation. Dans certains cas, l’IA détectait des signaux jusqu’à trois ans avant le diagnostic effectif du cancer. Des études plus anciennes ont montré une supériorité de l’IA dans la détection de cancers du sein, de lésions colorectales précancéreuses, ou de risques de certains troubles cardiaques.

L’enjeu dépasse probablement la seule accélération de la recherche pharmaceutique : l’IA commence à s’insérer dans l’ensemble de la chaîne de valeur de la santé, du diagnostic précoce à la médecine personnalisée, en passant par l’automatisation administrative et l’aide à la décision clinique. Si les promesses restent encore inégalement démontrées selon les usages, les progrès récents suggèrent qu’elle pourrait devenir pour le secteur de la santé une infrastructure technologique structurante.

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

Le pétrole et les marchés américains affichent des records cette semaine où cinq des Magnificent Seven publient leurs résultats.

Les titres de partenaires d’OpenAI ont décroché mardi en raison d’une publication du Wall Street Journal sur la trajectoire de la startup. Quel est le véritable risque pour l’écosystème ?

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, les créations d’emploi (ADP) restent au niveau relativement soutenu enregistré depuis début mars, et les inscriptions au chômage diminuent. L’indice de confiance du consommateur du Conference Board se reprend aussi un peu. La croissance du PIB réaccélère au premier trimestre (2%), mais en-deçà des attentes. La Fed maintient les taux inchangés, avec un niveau de dissensions élevé au sein du comité directeur, trois gouverneurs votant contre la mention de perspectives accommodantes, ce qui entraîne une réaction marquée des marchés, avec la plus forte hausse du taux à deux ans depuis début 2022.

Les attentes d’inflation des consommateurs dans la zone € font un bond (4%) ; l’inflation publiée pour le mois d’avril est déjà de 3% en raison de coûts de l’énergie en hausse de 11%. L’indice de sentiment économique se rapproche des plus-bas de 2022. La croissance du PIB au premier trimestre, à 0,8%, est en ralentissement et inférieure aux attentes du consensus. Une bonne nouvelle quand même : le taux de chômage baisse (6,2%). La BCE laisse les taux directeurs inchangés, constate l’augmentation des risques à la hausse sur l’inflation et à la baisse sur la croissance, et ouvre le débat sur une hausse des taux en juin qui ne résoudrait en rien une inflation due à un choc d’offre mais impacterait forcément une croissance qui n’a pas besoin de………….Mieux vaut tard que jamais (on l’espère) : l’UE annonce une nouvelle approche des fusions/acquisitions permettant la création de champions européens.

La banque centrale du Japon vote un maintien des taux directeurs à leur niveau actuel (0,75%) à 6 contre 3 et semble vouloir les relever lors de la réunion de juin sans grande conviction, malgré des projections d’inflation revues à la hausse. Elle doit finalement intervenir sur les marchés pour soutenir sa devise, que l’annonce avait entraînée vers de nouveaux plus-bas.

En Chine, les profits industriels augmentent de plus de 15% en mars malgré la situation géopolitique mondiale. Le PMI composite officiel (centré sur les grandes entreprises) faiblit néanmoins et se rapproche de 50, la limite entre contraction et expansion de l’économie, tandis que le PMI RatingDog, focalisé sur les PME et les entreprises exportatrices, accélère.

Les EAU quittent l’OPEP le 1^er mai après 59 ans au sein de l’organisation, se libérant des quotas imposés par l’Arabie saoudite et affaiblissant durablement l’impact du cartel sur les prix mondiaux (il représente désormais 26% de la production mondiale), tout en s’attirant certainement les faveurs du président américain.

Micro 🔬

Alors que l’opération serait finalisée (actionnaires payés, salariés intégrés), le gouvernement chinois bloque l’acquisition de la startup chinoise Manus par Meta, qui comptait l’utiliser pour développer des agents IA. Xi Jinping veut restreindre l’accès des capitaux américains à la technologie chinoise.

Les publications de cinq des Magnificent Seven provoquent des réactions contrastées en fonction de leur crédibilité dans l’IA, dans laquelle elles annoncent quasiment toutes une révision à la hausse de leurs investissements. Les objectifs d’investissement des hyperscalers totalisent maintenant 725Md$ en cumulé pour 2026.

Meta attribue le léger déclin de ses utilisateurs actifs aux coupures d’internet en Iran et aux restrictions d’accès à WhatsApp en Russie. Ce n’est pas ce qui déclenche la baisse de 8% sur des résultats par ailleurs excellents, mais une nouvelle annonce d’augmentation des capex, dans une fourchette de 125 à 145 Md$ cette année contre 120 à 135 précédemment annoncés, une augmentation largement due à l’augmentation…. des prix des composants, en particulier la mémoire. Le groupe ne s’engage pas sur ses investissements 2027, mais souligne qu’il a historiquement toujours sous-estimé son besoin en puissance de calcul, et ne montre pas de signes très tangibles de monétisation de l’IA.

Les attentes étaient fortes pour Amazon, qui délivre avec 17% de croissance de chiffre d’affaires au premier trimestre, et surtout 28% de croissance pour Amazon Web Services, grâce à l’IA agentique notamment, et une trajectoire impressionnante pour la nouvelle activité de vente de TPUs. Le groupe prévient néanmoins qu’AWS et Amazon Leo (les satellites) ont une forte intensité capitalistique et que les investissements dans les datacenters interviennent 6 à 24 mois avant le début de leur facturation aux clients. Malgré une démonstration presque sans équivoque (le nouveau modèle de pricing, licence et facturation à la consommation, reste à tester) de sa capacité à monétiser ses investissements dans l’IA, le titre reste stable.

Sur la monétisation, Microsoft est moins convaincant. Le cloud est en croissance de 29%, plus qu’honorable même si certains déplorent de ne pas voir d’accélération, mais les abonnements payants à Microsoft 365 Copilot restent modestes (20 millions), et les investissements sont revus à la hausse de 150 à 190 Md$, dont 25 en raison de la hausse des prix des composants. L’accélération du cloud est annoncée pour le deuxième semestre seulement, et le marché conserve ses doutes (légitimes) sur l’adoption de Copilot et la durabilité de la suite Office, entraînant une baisse de 4% du titre. Le groupe annonce également cette semaine une modification de son accord avec OpenAI, qui peut désormais s'ouvrir aux clouds concurrents (AWS, Google), tandis que Microsoft conserve désormais 100 % de ses revenus Azure et perçoit des redevances sur les ventes tierces de la start-up. Ce nouvel accord sécurise l'accès de Microsoft aux technologies jusqu'en 2032, mais Microsoft perd son monopole d'hébergement et l'exclusivité technologique qui constituait son principal avantage concurrentiel.

Alphabet est la star de ces publications, avec un trimestre salué par 10% de hausse. Les ventes de publicité ne faiblissent pas, contrairement aux craintes qu’avait fait naître l’émergence de l’IA sur les recherches sur navigateur, le cloud est en forte accélération (+63% sur le trimestre), les commandes de TPUs, qui impacteront le ciffre d’affaires en 2027, également, et la révision à la hausse des dépenses d’investissement est marginale et due à une acquisition. Ces éléments éclipsent la mention d’une pression sur les marges en raison des investissements, et d’une nouvelle augmentation significative de ces derniers en 2027.

Enfin, Apple n’a pas à démontrer sa monétisation de l’IA, il n’en a pour ainsi dire pas, mais enregistre un rebond grâce à un chiffre d’affaires trimestriel supérieur à ses objectifs, en hausse de +17% grâce au rebond des ventes d’iPhones (+22%), et à la forte croissance en Chine. Les dépenses de R&D, parent pauvre ces derniers temps, augmentent fortement, et la société revient à sa politique historique de préservation de la trésorerie, a contrario de ses pairs qui dépensent désormais sans compter, en réduisant ses rachats d’actions ; en prévision d’une acquisition ? Enfin, les objectifs du deuxième trimestre, 14 à 17% de croissance des ventes notamment, sont très supérieurs au consensus.

La minute innovation 🧚🏻

Le prochain tour de financement d’Anthropic pourrait valoriser la société 900 Md$.

Le procès de Musk contre OpenAI démarre cette semaine. L’entrepreneur réclame 130 Md$, le départ d’Altman et l’annulation de la conversion d’OpenAI en société à but lucratif, estimant qu’Altman a « dépouillé une association caritative ».

Amazon lance sa suite agentique, Amazon Quick, un équivalent de Claude Cowork, accessible pour 20$ par mois.

Le maillon faible 🤖

Avant les publications des hyperscalers, quelques titres ont été pénalisés mardi par un article du Wall Street Journal selon lequel OpenAI ne parviendrait pas à tenir ses objectifs de nombre d’utilisateurs (il était de 800 millions fin 2025, contre un objectif de 1 milliard) et de chiffre d’affaires. La directrice financière avait précédemment exprimé son inquiétude sur la capacité de la société à financer ses besoins en puissance de calcul à l’avenir, et déclaré que la société n’était pas prête pour une IPO cette année. Avec 600 Md$ d’investissements projetés d’ici 2030, la place d’OpenAI dans la chaîne de l’IA est loin d’être négligeable.

OpenAI, Anthropic, xAI ou Mistral AI conçoivent les modèles et achètent pour cela de la puissance de calcul. Les hyperscalers (Microsoft, Amazon, Google et Oracle) fournissent cette puissance de calcul : capacités cloud, intégration des GPUs/TPUs. Dans certains cas, ils préfinancent ou sécurisent des infrastructures pour leurs clients. À côté, des acteurs spécialisés comme CoreWeave ou Nebius opèrent des plateformes dédiées à l’IA. Leur modèle consiste à acquérir ou financer des GPUs, souvent via de la dette, puis à revendre du calcul à des clients comme OpenAI, Microsoft ou Meta. En amont, des opérateurs de colocation et d’infrastructures (Equinix ou Digital Realty par exemple) fournissent les infrastructures physiques : bâtiments, interconnexion, énergie et refroidissement. Viennent enfin les fabricants de semi-conducteurs et d’équipements. Nvidia constitue aujourd’hui le point de passage principal pour les GPUs, mais on peut citer aussi AMD, Broadcom ou Marvell Technology pour les puces et le réseau, TSMC pour la fabrication, SK Hynix et Micron Technology pour la mémoire, ASML pour les équipements lithographiques, ainsi que Schneider Electric et Vertiv pour l’alimentation électrique et le refroidissement.

L’ensemble est soutenu par une couche de financement qui inclut private equity, private credit, banques et marchés obligataires. Ces acteurs financent les datacenters, les véhicules d’investissement et les équipements. Morgan Stanley estime à 1 500 Md$ les besoins de financement de datacenters à horizon 2028, dont plus de la moitié pourrait venir de la dette privée. McKinsey estime de son côté que les datacenters nécessiteront 6 700 Md$ de capex mondial d’ici 2030.

Les engagements d’OpenAI représentent des montants significatifs pour tous les acteurs de la chaîne : un peu moins de 10% du chiffre d’affaires projeté d’Nvidia, 14% du backlog d’Oracle (25% du backlog cloud pour lequel la société investit massivement), 15 à 20% de celui de Coreweave. Pour les hyperscalers, c’est un peu moins de 10% pour Microsoft après la restructuration de l’accord cette semaine, et une part négligeable pour le groupe Amazon, mais 30% du backlog d’AWS.

OpenAI est un acteur structurant de la chaîne, avec des engagements susceptibles de peser sur la visibilité de plusieurs segments. La société a taxé le WSJ de sensationnalisme et déclaré qu’elle tournait à plein régime. Reste que pour soutenir un rythme d’investissement déjà intégré dans les plans de ses fournisseurs, elle doit continuer à sécuriser des ressources (partenaires, dette ou capital), ce qui rend centrale la question de l’introduction en bourse.

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

Les marchés sont portés par la tech aux Etats-Unis, en Chine et dans une moindre mesure au Japon, tandis que l’Europe est pénalisée par les publications de résultats et d’indicateurs économiques mettant en évidence un ralentissement.

Un robot humanoïde enfonce le record humain du semi-marathon. Au-delà des performances anecdotiques (et spectaculaires), y a-t-il un marché ?

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, les créations d’emplois dans le secteur privé (ADP) accélèrent, et les inscriptions au chômage confirment sur la tendance récente de low firing.  Le PMI composite d’avril réaccélère grâce à la composante manufacturière (portée par des effets de stockage en raison de la guerre au Moyen-Orient). Kevin Warsh, désigné par Trump pour prendre la présidence de la Fed avec pour mandat de baisser les taux, répète qu’il agira de manière indépendante et évoque de manière assez vague des changements dans la communication de la Fed et sa façon de « gérer l’inflation » lors de son audition par le comité bancaire du Sénat. Pour la plupart de ces mesures, il devrait obtenir l’assentiment d’une majorité des gouverneurs. L’enquête du DoJ sur les travaux commandités par Jerome Powell étant officiellement close depuis vendredi, sa nomination devrait être bientôt ratifiée.

L’indicateur de sentiment économique ZEW pour la zone € baisse fortement. La confiance du consommateur retrouve elle aussi les niveaux déprimés de fin 2022. Le PMI composite d’avril passe en contraction : la composante manufacturière accélère, mais c’est dû à des constitutions de stocks en raison du conflit, et dans les services le ralentissement est brutal.

La croissance des exportations accélère au Japon en mars, de même que celle des importations, tirés par un rebond de la demande interne grâce aux mesures de relance mises en place fin 2025. Le PMI composite d’avril baisse en raison d’une moindre expansion dans les services, tandis que la composante manufacturière est très robuste. Enfin, l’inflation réaccélère.

La Chine maintient ses taux inchangés.

Micro 🔬

Meta envisagerait une nouvelle réduction de ses effectifs, de 10%, tandis que Microsoft prépare un plan de départs basé sur l’âge et l’ancienneté pour environ 7% de ses salariés.

John Ternus prendra la succession de Tim Cook à la tête d’Apple le 1^er septembre. Le spécialiste du développement produit et actuel patron du hardware est un vétéran de la firme, qu’il a rejointe au design produit en 2011. Sous la houlette de Cook, les ventes d’Apple ont quadruplé et le cours a été multiplié par 24.

Amazon investit 5 Md$ dans Anthropic et pourrait injecter jusqu’à 20 Md$ supplémentaires dans la durée. En contrepartie, Anthropic s’engagerait à consommer pour 100 Md$ de services cloud sur Amazon Web Services sur une période de 10 ans. Alphabet investit pour sa part 10 Md$ sur une valo de 350 Md$, avec la possibilité d’augmenter l’investissement de 30 Md$ si certains objectifs sont atteints.

ServiceNow, un logiciel qui automatise les processus internes des entreprises (du helpdesk IT à l’onboarding des employés) victime de la défiance généralisée envers le secteur SaaS, perd près de 20% sur sa publication et entraîne le reste du secteur à la baisse. La société affiche pourtant 22% de croissance de chiffre d’affaires au premier trimestre, malgré quelques deals reportés au Moyen-Orient, et relève son objectif de contrats pour des services liés à l’IA de 50%, mais les objectifs de croissance des abonnements sont un peu inférieurs aux attentes et l’allongement des cycles de vente inquiète sur la trajectoire future.

Toujours dans le thème software, IBM est également pénalisé sur sa publication, les ventes de logiciels, en hausse de 11%, étant insuffisantes pour répondre aux craintes du marché. Et Morningstar revoit son analyse de l’avantage concurrentiel des éditeurs de logiciels à l’aune de l’intelligence artificielle. La société d’analyse financière, davantage connue pour sa notation des fonds, dégrade la duration de cet avantage et ses valorisations, mais considère que la menace est surestimée, la comparant à celle de l’open source, qui n’a pas empêché le développement de nombreux logiciels payants.

Tesla fait état de signaux de reprise des ventes de véhicules électriques avant même la flambée des prix du pétrole, mais surprend sur sa division génération d’énergie et stockage, qui enregistre une baisse inattendue des ventes. Le groupe annonce entrer dans un cycle d’investissement de deux ans qui verra les capex tripler cette année par rapport à 2025. Pendant la conférence avec les analystes, Elon est sur la défensive, faisant miroiter les grands projets (semiconducteurs produits en interne, Optimus, robotaxi) mais refusant de s’engager sur la production de robots et reconnaissant que les ventes de conduite autonome ne seront pas significatives cette année. Le nouveau Graal est Terafab, une capacité de production de semiconducteurs destinée à sécuriser l’approvisionnement de la galaxie Musk, pour qui TSMC et Samsung n’auraient pas la capacité. Budget annoncé : 3 Md$ pour une usine de recherche. Pour la production, il faudrait dépenser cinq à dix fois plus (les trois usines de production de TSMC en Arizona sont chiffrées à 65 Md$). La baisse du titre sur l’annonce est limitée, le marché accordant toujours le bénéfice du doute à Musk.

Intel retrouve son cours d’août 2000 à la faveur de la publication de ses résultats trimestriels. Ses processeurs Xeon font l’objet d’une forte demande des data centers, permettant à la société de fixer un objectif de chiffre d’affaires et de résultat net pour le trimestre en cours très au-dessus du consensus.

Deutsche Telecom étudie une fusion avec sa filiale cotée T-Mobile US afin de former un groupe global et le plus important opérateur mobile coté devant China Mobile.

La minute innovation 🧚🏻

L’expansion des projets de tokenisation d’actifs, manifeste ces derniers mois, pourrait être freinée par un rappel brutal des risques opérationnels. L’attaque du 1er avril par des hackers de Drift Protocol, construit sur Solana, s’est soldée par le vol d’environ 285 M$. L’incident a entraîné des retraits rapides de capitaux et ravivé les interrogations sur la sécurité des infrastructures.

Anthropic accélère le déploiement de son écosystème : lancement de Claude Design, un outil permettant de générer automatiquement des supports visuels (présentations, maquettes, documents) à partir de simples instructions ; mise à jour de son modèle Opus 4.7 ; et intégration de Claude à des applications comme Uber, Spotify ou Google Calendar.

SpaceX passe un accord avec Cursor pour l’acquérir pour 60 Md$ à la fin de l’année ou lui verser 10 Md$ pour le travail réalisé dans l’intervalle si l’opération échoue. Symbole du vibe coding (mais moins populaire depuis l’arrivée de Claude Code), Cursor doit permettre à xAI de rattraper son retard sur Anthropic et OpenAI.

DeepSeek sort sa V4, toujours open source, toujours beaucoup moins chère que la concurrence, avec des performances supérieures à celles des modèles OpenAI et Gemini de fin 2025 (donc encore inférieures aux toutes dernières itérations), et intégralement opéré grâce à des puces Huawei.

Le défi des humanoïdes 🦾

Dimanche dernier se tenait le semi-marathon de Beijing mettant en compétition hommes et machines. Lors de l’édition 2025, la plupart des robots (21 au départ) ne passaient pas la ligne d’arrivée, et le premier la franchissait en 2h40. Cette année, 300 modèles sont au départ, quatre finissent en moins d’une heure, et celui du producteur de smartphone Honor bat le record humain de la distance de près de 7 minutes.

Les robots humanoïdes restent aujourd’hui cantonnés à des environnements semi-structurés, principalement en logistique et en industrie. Des pilotes sont en cours chez BMW et Mercedes-Benz pour des tâches comme la manutention ou l’alimentation de lignes, mais ces déploiements relèvent plus de la preuve de concept élargie que de l’adoption industrielle massive. Les cas d’usage hors industrie, comme l’assistance domestique, la santé, l’aide aux personnes âgées, restent à ce stade largement prospectifs : le retour sur investissement reste difficile à démontrer face à des robots spécialisés, plus simples et souvent plus efficaces, l’autonomie énergétique, généralement de quelques heures, limite l’utilisation à des tâches fragmentées plutôt qu’à des cycles complets, et la dextérité et la robustesse logicielle restent insuffisantes pour des environnements non contrôlés, ce qui freine fortement les usages grand public. Le précédent de Softbank Robotics en atteste : Pepper, l’un des premiers robots humanoïdes déployés à grande échelle dès 2014-2015 avec 25 à 30 000 unités produites, a été cantonné à des usages d’accueil et de relation client.

Par conséquent, les projections de croissance du marché affichent une variabilité extrême : de quelque 6 Md$ en 2026, il passerait à environ 40 Md$ en 2035 pour Goldman Sachs, à 165 Md$ pour certains instituts de recherche, avec probablement une accélération ensuite.

Plus de 80 % des 16 000 installations mondiales de robots humanoïdes en 2025 étaient chinoises. Les deux leaders sont Agibot (Zhiyuan Robotics) et Unitree Robotics, qui ont expédié en 2025 plus de 5 000 robots humanoïdes chacun. Les acteurs occidentaux comptent Figure AI, Tesla avec Optimus, Agility Robotics et Boston Dynamics, acquis par Huyndai Motor Group en 2021 pour 1,1 Md$. UBTech Robotics est le principal pure player coté à Hong Kong, avec une capitalisation d’environ 7 Md$. Unitree prépare une IPO à Shanghai sur une valorisation de 3 à 7 Md$. Et dans le non coté, et surtout aux Etats-Unis, les valorisations sont nettement supérieures : Figure AI a levé environ 1 Md$ en 2025 sur une valorisation de 39 Md$ (post-money).

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

La réouverture du détroit d’Ormuz par l’Iran conclut une semaine de détente géopolitique et entraîne une poursuite du rebond des marchés.

Le rachat de GlobalStar par Amazon illustre la bataille pour la couverture satellitaire et les fréquences radio, et s’inscrit plus globalement dans la course à l’indépendance stratégique dans les infrastructures de réseaux.

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, les indicateurs d’activité de la semaine sont positifs (augmentation sensible du Philly Fed pour le quatrième mois d’affilée, moindre baisse de l’indice des services de la Fed de NY), à l’exception de l’indice NFIB de moral des PME, qui baisse significativement. Les données d’emploi sont également favorables : les créations d’emploi du secteur privé (ADP) augmentent de nouveau, et les nouvelles inscriptions au chômage baissent sensiblement. L’immobilier est en revanche toujours à la peine : les ventes de maisons existantes tutoient de nouveau des plus-bas de dix ans, tandis que leur prix continue d’augmenter du fait d’un stock insuffisant. Enfin, les prix à la production augmentent de 4%, une accélération notable par rapport à février, même si les marchés attendaient plus en raison du conflit. Le rebond d’inflation en cours se lit aussi dans l’augmentation des prix à l’importation et à l’exportation.

Dans la zone €, la production industrielle se contracte pour le deuxième mois d’affilée. Le compte-rendu de la réunion de politique monétaire de la BCE souligne que les anticipations d’inflation restent pour l’instant bien ancrées, ne justifiant pas de resserrement à court terme.

Au Japon, le climat des affaires baisse fortement en mars sur fond de hausse des prix de l’énergie et de disruption des chaînes d’approvisionnement.

En Chine, l’impact du conflit se reflète également dans les données cette semaine. Les exportations ralentissent fortement en mars, après la performance spectaculaire de février, tandis que les importations augmentent de 28%, tirées par la tech. La croissance des prêts continue à ralentir et le taux de chômage urbain remonte. La croissance du PIB au premier trimestre, à 5%, surprend néanmoins à la hausse.

Le rapport sur les perspectives de l’activité mondiale publié cette semaine par le FMI contraste avec l’ébullition des marchés. Dans un scénario de conflit contenu, qui à ce stade est probable, l’institution prévoit une croissance mondiale de 3,1% en 2026 (-0,2% par rapport à la prévision précédente) et 3,2% en 2027 (inchangé) et au-delà. Tout à fait honorable, mais en ralentissement sensible par rapport à la moyenne 2000-2019. L’inflation est attenue à 4,4% en 2026 et 3,7% en 2027. Sans la guerre, la prévision 2026 aurait été revue à la hausse.

Micro 🔬

Les résultats des grandes banques américaines bénéficient de la volatilité des marchés, enregistrant de nouveaux plus-hauts pour leurs activités de trading. Goldman Sachs diverge des autres banques par une performance négative sur le trading obligataire en raison d’une prise de risque excessive, et le titre est pénalisé, de même que Wells Fargo en raison d’une déception sur la marge d’intérêt et sur les commissions. Les établissements publient également leurs engagements dans des fonds de dette privée, qui s’élève à environ 100 Md$, une exposition assez modeste et qualifiée de non systémique par le DG de JP Morgan. Enfin, dans l’ensemble des banques, la qualité de crédit reste stable, même si les prêts non performants augmentent dans le crédit à la consommation.

La conférence Trailblazer de Salesforce, destinée aux développeurs, focalise sur AgentForce, l’initiative pour l’instant décevante de la société dans l’IA agentique. La société insiste également sur l’importance de la gestion de la donnée, les agents IA ne valant que par les données auxquelles ils ont accès.

Les résultats définitifs de TSMC, qui fabrique la plupart des puces, dont celles d’Nvidia, mettent en évidence un chiffre d’affaires en hausse de 40%. La demande liée à l’IA reste « extrêmement robuste » selon son DG. La société relève modestement ses objectifs de chiffre d’affaires pour l’année et avertit que le renchérissement des prix de l’énergie et de certains composants en raison du conflit en Iran pourrait peser sur ses marges.

A force d’encourager ses employés à utiliser l’IA (Claude Code en l’occurrence) au maximum, Uber a déjà dépensé l’intégralité du budget dédié pour l’année. Ce n’est pas anecdotique : que ce soit pour Claude ou pour les SaaS qui essaieraient de passer à une facturation à l’usage, le principal frein est l’incertitude des dirigeants sur la facture finale.

L’équipementier de semiconducteurs ASML enregistre un chiffre d’affaires en hausse de 13% au premier trimestre et relève ses objectifs annuels de 4%, mais communique des objectifs décevants pour le trimestre en cours. Le DG réitère néanmoins qu’il pense que l’offre ne satisfera pas la demande à horizon visible.

Les premiers impacts du conflit US-Iran se font sentir chez LVMH, où ils amputent la croissance organique de 1% au premier trimestre. Le groupe affiche donc une croissance organique de 1% et un chiffre d’affaires en baisse de 6% après prise en compte des effets devises. La plus forte progression est observée dans les divisions montres & joailleries et vins & spiritueux. Mêmes tendances chez Kering, qui affiche un chiffre d’affaires stable en organique, en baisse de 6% à taux de change courants. Comme chez LVMH, la joaillerie fait exception, tandis que la plus forte baisse est enregistrée par la division mode et maroquinerie, et au sein de la division par Gucci. De Meo présente aussi son plan ReconKering cette semaine : organisation simplifiée autour de quatre divisions soutenues par une plateforme commune pour accélérer les prises de décision, bilan assaini, redéfinition de la distribution (fermetures et rénovations de boutiques), meilleure gestion des stocks, baisse du nombre de références, concentration de l’effort marketing, et clarification de la marque Gucci. Rien à dire sur la stratégie, mais côté chiffres, on déplore des objectifs un peu vagues (croissance graduellement supérieure à celle du marché, doublement de la marge opérationnelle à « moyen terme »), probablement pour ne pas décevoir, et une année 2026 qui sera sans doute une année de transition. Enfin, Hermès chute lourdement aussi, sur la publication de ventes en hausse de près de 6% en organique (soit essentiellement la hausse des prix du trimestre), très en deçà des performances habituelles, en raison de l’impact du conflit en Iran mais également d’un ralentissement en Asie-Pacifique.

La minute innovation 🧚🏻

Le Chinois Unitree, dont le robot humanoïde H1 approche la vitesse de course d’Usain Bolt cette semaine, et qui lance la commercialisation à grande échelle du modèle R1 ces jours-ci, a vendu 5 500 robots en 2025, contre 150 pour chacun de ses concurrents, dont Tesla.

Anthropic aurait reçu des propositions de financement de plusieurs investisseurs sur une valorisation de 800 Md$ ou plus, soit plus de deux fois le montant atteint lors de la dernière levée, et envisagerait une introduction en bourse en octobre.

Selon une enquête approfondie du New York Times, Satoshi Nakamoto, le mystérieux créateur du Bitcoin, serait le cryptographe britannique Adam Back, inventeur en 1997 de Hashcash, un protocole similaire à celui du Bitcoin. Celui-ci nie toujours (le Financial Times l’avait « suspecté » dès 2016).

La bataille du réseau spatial 🛰️

Amazon annonce l’acquisition de Globalstar pour près de 12 Md$, marquant une accélération nette de sa stratégie dans les télécommunications spatiales et une concurrence plus frontale avec Starlink, désormais filiale de SpaceX. L’opération renforce Amazon Leo, anciennement Project Kuiper, sa constellation de satellites en orbite basse (LEO), destinée à fournir des services de connectivité à grande échelle, et s’inscrit dans une relation déjà établie avec Apple, qui détenait environ 20% de la cible. Globalstar n’apporte qu’une constellation limitée (une vingtaine de satellites) mais dispose d’actifs difficilement réplicables, en particulier des droits d’utilisation de fréquences radio au niveau international et une infrastructure déjà intégrée avec des acteurs mobiles.

Contrairement aux satellites géostationnaires (GEO), situés à plus de 35 000 km et caractérisés par une latence élevée, dont les usages sont limités à la diffusion télévisuelle et à l’internet fixe en zone rurale, les constellations LEO opèrent à des altitudes beaucoup plus basses et offrent des temps de réponse compatibles avec des usages haut débit et mobiles. À ce stade, SpaceX domine largement avec Starlink, qui dépasse les 10 000 satellites en orbite. Amazon reste en phase de montée en puissance avec un peu plus de 200 satellites déployés, très en retard sur la cible de 1 600 à la fin de l’année. Eutelsat, qui privilégie une approche hybride GEO/LEO, dispose avec OneWeb d’une constellation complète de première génération (plus de 600 satellites) et a annoncé 340 unités supplémentaires pour la deuxième génération. Les acteurs spécialisés dans les communications critiques, Iridium Communications et AST SpaceMobil, opèrent ou déploient une soixantaine de satellites.

Historiquement, les réseaux satellitaires reposaient sur des terminaux dédiés (antennes spécifiques, téléphones satellites). Le marché évolue désormais vers un modèle où un smartphone standard peut se connecter directement à un satellite en l’absence de réseau terrestre. Cette capacité, souvent désignée sous le terme de « direct-to-device » ou D2D, repose moins sur le nombre de satellites que sur la capacité à utiliser des fréquences compatibles avec les terminaux existants et autorisées dans un grand nombre de juridictions. D’où l’intérêt de GlobalStar, détenteur de licences mondiales pour le spectre en bande S (permettant la connexion directe entre satellite et téléphone standard sans ajout d’antenne externe).

Les dynamiques concurrentielles en 2026 reposent donc sur trois facteurs déterminants. Le premier est la capacité à connecter directement les smartphones, ce qui brouille la frontière entre réseaux terrestres et satellitaires et élargit considérablement le marché adressable. Le deuxième est l’accès aux fréquences radio, une ressource rare et régulée, dont la disponibilité conditionne concrètement le lancement de services commerciaux. Le troisième facteur est d’ordre géopolitique : l’Europe, avec IRIS, et la Chine, avec Guowang, développent leurs propres constellations afin de réduire leur dépendance aux infrastructures américaines. Enfin, cette densification de l’espace impose une gestion des débris orbitaux, le nombre de satellites en service devant franchir le cap des 15 000 d’ici 2027.

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La trêve entre les Etats-Unis et l’Iran permet aux marchés de conclure la semaine sur un fort rebond, Asie en tête.

La demande d’infrastructure IA ne faiblit pas, mais des signaux avancés de tensions dans la construction des datacenters apparaissent, liés à la fourniture d’énergie et dans une moindre mesure au financement.

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, l’activité ralentit, y compris dans les services où le PMI de mars affiche une baisse, de même que les commandes de biens durables. Les deux mesures d’inflation de la semaine sont défavorables : le PCE de février est stable mais toujours au-dessus de la cible de la Fed à 2,8%, tandis que le CPI de mars augmente de 3,3% (c’était 2,4% annualisé en février). Les données d’emploi, plutôt solides récemment, sont plus mitigées cette semaine, avec un rebond des nouvelles inscriptions au chômage. L’indice de confiance du consommateur de l’université du Michigan s’effondre en mars à un niveau jamais touché depuis que l’enquête existe (1952), et les attentes d’inflation bondissent à 4,8%.

L’activité de construction dans la zone € ralentit encore fortement en mars, poursuivant une contraction de quatre ans, et particulièrement pénalisée par le segment commercial et par la France. Les ventes au détail progressent modérément à 1,7%. Les prix à la production dans la zone sont aussi solidement déflationnistes (-3% en mars). En revanche, le rebond des prix à la consommation en mars est confirmé.

Au Japon, les dépenses des ménages baissent pour le troisième mois d’affilée, pénalisées par l’inflation, et malgré une hausse plus importante que prévu des salaires. Une nouvelle hausse de l’indice économique avancé de février risque d’être contrariée le mois prochain par le conflit entre l’Iran et les Etats-Unis ; l’indice Eco Watchers de mars baisse fortement, de même que la confiance des consommateurs. Rare bonne nouvelle de la semaine, les commandes de machines-outils progressent fortement en mars. Enfin, les prix à la production repartent à la hausse.

En Chine, les prix à la consommation augmentent un peu moins qu’en février, à 1% annualisé, tandis que les prix à la production passent en territoire positif pour la première fois depuis septembre 2022. La déflation semble bien terminée.

Micro 🔬

Le DG d’Amazon note dans sa lettre aux actionnaires que les clients d’AWS veulent un meilleur rapport prix-performance, que ses puces Trainium fournissent par rapport à celles d’Nvidia. Surtout, il insiste sur le fait que l’IA est une inflexion majeure, n’est pas une bulle, et offrira des marges et un retour sur investissement attractifs, justifiant des pics d’investissement qui peuvent susciter l’inquiétude, et vont entraîner une baisse significative du Free Cash Flow à court terme. Sa conclusion : le progrès n’est pas linéaire. Par ailleurs, la presse rapporte cette semaine qu’Amazon est en négociations pour le rachat de Globalstar, un opérateur de satellites qui lui permettrait d’accélérer dans son ambition de concurrencer Starlink.

Alphabet réduit aussi sa dépendance à Nvidia en signant un accord pluri-annuel avec Broadcom pour le design et l’optimisation des TPUs (puces IA) de Google.

La croissance des ventes de TSMC accélère en mars, signalant une forte demande liée à l’IA. La même tendance est observée dans les résultats préliminaires de Samsung Electronics, qui bénéficient de la forte demande de mémoire pour les datacenters IA et des hausses de prix associées. Enfin, Hon Hai Precision Industry (Foxconn), assembleur de l’iPhone et plus gros assembleur mondial de serveurs IA, enregistre également une accélération des ventes en mars.

UBS cherche à vendre des participations dans huit fonds de dette privée en créant un portefeuille de 500 M$ garanti à hauteur de 375 M$ contre un défaut par un assureur. Les participations sont dans des fonds evergreen gérés par six sociétés de gestion non identifiées et investis à 40% en direct lending, environ 30% en immobilier, et 25% en financements structurés. Après l’annonce la semaine dernière que Blue Owl Capital faisait face à des rachats d’environ 20% et 40% sur deux de ses fonds, Moody’s passe la notation des sociétés d’investissement en dette privée en perspective négative, en raison notamment des demandes de rachats.

Le titre de Meta retrouve des couleurs après le lancement de Muse Spark, le premier modèle développé par la nouvelle équipe du Superintelligence Lab. Il score bien sur le raisonnement, est inférieur aux concurrents en code, et n’est contrairement aux concurrents pas open source.

Anthropic communique sur 30 Md$ de chiffre d’affaires annualisé (schématiquement, 12x le chiffre d’affaires réalisé en janvier), contre 9 Md$ en 2025 (réalisé cette fois). La dernière valorisation connue est de 380 Md$. OpenAI évoque 2 Md$ de chiffre d’affaires par mois. Dernière valorisation connue : 852 Md$ à l’issue de la récente levée, menée auprès d’une cohorte d’industriels et de fonds, ainsi que de particuliers (à hauteur de 3 Md$). L’écart de valorisation laisse perplexe. D’ailleurs, sur le marché secondaire, il y a cinq fois plus de demandes de ventes que d’achat.

Le Nasdaq 100 a changé ses règles d’inclusion des titres post-IPO : auparavant, ils devaient attendre trois mois pour être considérés comme candidats à l’entrée dans l’indice, et avoir un minimum de 10% de flottant. Désormais, toute société nouvellement cotée dont la capitalisation boursière la classe parmi les quarante premiers poids de l’indice, quel que soit son flottant, pourra être évaluée dès le septième jour de cotation et incluse dès le quinzième. Le Nasdaq 100 sert de sous-jacent à quelque 200 produits d’investissement totalisant plus de 600 Md$ d’encours qui devront être investis dans les futures levées de SpaceX, OpenAI et Anthropic. Le S&P 500, qui sert de benchmark à quelque 24 000 Md$ de fonds, étudie également la question. Tout ceci tombe à pic pour Musk, qui vise désormais une valorisation de 2 000 Md$ pour SpaceX selon Bloomberg. Cinq fois la valorisation de l’année dernière (depuis, il a annoncé les plans de datacenters dans l’espace x2, la fusion avec xAI +50%, et imposé aux banquiers de l’IPO d’ouvrir des comptes Grok. La société devrait générer 20 Md$ de chiffre d’affaires en 2026.

La minute innovation 🧚🏻

En raison d’une mise à jour mal calibrée, l’intégralité du code source de Claude Code est disponible sur GitHub. Par ailleurs, Anthropic réserve l’usage de Claude Mythos à quelques sociétés en raison des risques qu’il pose en matière de cybersécurité : il détecte et exploite les failles de sécurité présentes dans un nombre alarmant de systèmes d’exploitation, et la menace est assez sérieuse pour que la Fed convoque les banques systémiques pour évoquer le sujet.

Google Quantum AI publie un livre blanc dont la conclusion principale est que la cryptographie qui sécurise le Bitcoin et la majeure partie de l’écosystème crypto peut être cassée en utilisant moins d’un demi-million de qubits physiques sur une architecture supraconductrice, en environ neuf minutes. Impossible avec les machines actuelles, mais envisageable à un horizon qui varie selon les experts entre 5 et 40 ans.

L’équipage de la mission Artemis II rentre de la lune avec une moisson d’images. Deux jours après le départ, Trump proposait des coupes considérables dans les budgets des agences scientifiques, à commencer par la NASA.

Bring your own power 🔌

Début avril, peu après avoir annoncé l’annulation du plan d’expansion de Stargate Texas avec Oracle, OpenAI a suspendu son projet de data center Stargate au Royaume-Uni, annoncé en septembre dernier et destiné à déployer 31 000 GPUs d’Nvidia. Selon Reuters et Bloomberg, la décision est liée au niveau élevé des coûts d’électricité et à un environnement réglementaire jugé insuffisamment prévisible pour engager un investissement d’infrastructure de long terme.

Ce signal s’inscrit dans une tendance plus large documentée par Sightline Climate, qui suit 190 GW de projets, essentiellement situés en Amérique du Nord. Dans son Data Center Outlook publié en février 2026, le cabinet estime que sur les 16 GW de capacités devant entrer en service en 2026, 5 GW sont effectivement en construction à ce stade. Compte tenu des délais industriels, même des projets avancés nécessitent plus d’un an entre la sécurisation de l’accès à l’électricité et une première mise en service, ce qui rend une large partie de ce pipeline incompatible avec un horizon 2026.

L’écart entre capacités annoncées et capacités réellement en chantier peut provenir de contraintes physiques, bien documentées, ou financières. Le principal goulet d’étranglement est l’accès à l’électricité au sens large : capacité de production, mais surtout délais de raccordement, saturation locale des réseaux et disponibilité d’équipements critiques comme les transformateurs. Dans plusieurs zones clés, ces contraintes sont déjà visibles. En Virginie, premier hub mondial de data centers, les autorités et les opérateurs de réseau ont alerté sur la pression croissante exercée sur l’infrastructure électrique. Au Texas, l’opérateur de réseau électrique ERCOT a renforcé les exigences imposées aux grands consommateurs, notamment en matière de flexibilité et de contribution au système. En Arizona, les utilities ont également durci les conditions de raccordement pour les projets les plus énergivores.

Sur le volet financier, dans plusieurs juridictions américaines, les développeurs doivent désormais financer directement une partie des infrastructures nécessaires à leur raccordement (lignes, transformateurs, capacités réseau), alors que ces coûts étaient historiquement mutualisés. Cette internalisation renchérit le capex initial et introduit une variabilité significative selon les sites. Parallèlement, une partie des projets s’oriente vers des modèles dits de « bring your own power », dans lesquels les opérateurs sécurisent directement leur approvisionnement énergétique via des contrats de long terme, des capacités dédiées ou des installations de production associées, transférant une partie des besoins d’investissement du réseau vers des infrastructures spécifiques aux projets.

Ces contraintes ont une traduction immédiate en termes d’investissement. Un projet ne devient finançable que si l’accès à l’électricité est sécurisé à un coût et dans un calendrier crédibles. À défaut, il reste au stade de l’annonce. La hausse des coûts, l’allongement des délais et l’incertitude réglementaire propres aux projets de datacenters pèsent directement sur leur rentabilité attendue, dans un contexte déjà tendu pour la dette privée. Dans ce contexte, la nouvelle, cette semaine également, qu’Oracle aurait sécurisé un financement de 16 Md$ pour son projet de datacenter dans le Michigan est à double tranchant : faute de financement bancaire pour la construction, le groupe aurait sécurisé un emprunt de 14 Md$ structuré par Bank of America avec PIMCO, Blackstone apportant 2 Md$ en fonds propres, contre 4 Md$ prévus initialement ; le levier du projet est inhabituellement élevé.

À court terme, les fournisseurs d’équipements et d’infrastructures continuent de bénéficier de carnets de commandes élevés, portés par des projets déjà engagés et par des cycles d’investissement longs. Les acteurs des semi-conducteurs restent également soutenus par des backlogs importants et, dans certains cas, par des mécanismes de préfinancement. Les indicateurs les plus avancés du cycle ne se situent donc pas dans ces segments, mais peut-être dans ces GW de projets de datacenters restant à l’état de projet.

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

Les marchés poursuivent leur correction, le resserrement simultané des conditions financières (pétrole, taux et $) pesant sur les anticipations de croissance et d’inflation.

Les résultats des grandes valeurs technologiques chinoises mettent en évidence les mêmes points d’attention des investisseurs que ceux de leurs homologues américaines.

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, les créations d’emploi dans le secteur privé (enquête ADP) se redressent, les nouvelles inscriptions au chômage sont à nouveau très modestes, et le nombre total de chômeurs affiche une baisse marquée. Le PMI composite baisse pour le troisième mois d’affilée, et confirme les tendances récentes de ralentissement dans les services et d’amélioration ou de résilience dans le manufacturier. Les demandes de prêts immobiliers affichent une forte baisse cette semaine encore, alors que les taux d’emprunt se rapprochent de 6,5% (taux fixe, 30 ans). Les prix à l’exportation de février montrent l’augmentation la plus franche depuis mai 2022, ceux à l’importation depuis mai 2022. La confiance des consommateurs (Michigan) affiche une baisse sensible, tirée cette fois par les catégories de revenus moyennes à élevées, pénalisées par la baisse des marchés. Trump étend jusqu’au 6 avril l’ultimatum à l’Iran sur la réouverture du détroit d’Ormuz, dans une tentative de piloter des marchés et une situation qui semblent de moins en moins sous contrôle.

La première estimation pour mars de la confiance des consommateurs de la zone € plonge à -16 sous l’effet des inquiétudes sur les prix de l’énergie, mais ne retrouve pas encore les tréfonds atteints dans la foulée du Liberation Day. Les PMI repartent à la baisse et signalent une croissance anémique, avec un fort ralentissement dans les services en mars. La Banque de France revoit marginalement à la baisse ses anticipations de croissance 2026 (0,9%).

Au Japon, la principale organisation syndicale annonce avoir obtenu des hausses de salaires supérieures à 5% pour la troisième année consécutive. L’inflation ralentit à 1,3% annualisé grâce aux subventions sur les prix de l’énergie. Les PMI de mars montrent une modération de l’expansion du secteur privé, qui se poursuit néanmoins pour le douzième mois d’affilée.

En Chine, le rebond de 15% des profits industriels en janvier et février représente le début d’année le plus vigoureux depuis 2018 (hors pandémie), porté par un retour à la croissance des entreprises d’Etat et une accélération phénoménale (de 0 à près de 40%) des entreprises privées. Reste à évaluer l’impact du conflit au Moyen-Orient. L’excédent du compte courant atteint un plus-haut historique en février. Le meeting avec Trump est prévu les 14 et 15 mai. L’Iran autorise le passage du détroit d’Ormuz si le pétrole transporté est payé en yuans.

L’OCDE maintient ses estimations de croissance mondiale à 2,9% en 2026, et les revoit marginalement à la baisse pour 2027 (3%).

L’or, suracheté ces derniers mois, subit une correction sévère sous l’effet de la hausse des taux et du $, et de ventes de certaines banques centrales afin de soutenir leur devise (Turquie) ou financer leur effort de défense (Pologne).

Micro 🔬

Les fonds Apollo Debt Solutions et Ares Strategic Income Fund doivent limiter les rachats à 5% après avoir enregistré des demandes équivalant à 11% des encours. Le fonds FS KKR Capital se voit dégrader à Ba1 par Moody’s Ratings en raison de la qualité de ses actifs. Il comptait 5,5% de prêts en difficulté fin 2025. L’impact des difficultés du marché de la dette privée sur le système est difficile à évaluer puisque le secteur est par nature opaque, mais les estimations de l’exposition des banques américaines (qui prêtent aux fonds) vont de 100 Md$ selon la Fed à 300 Md$ selon Moody’s. L’exposition des banques globales aux institutions non financières est estimée à 4 500 Md$ par le FMI. La comparaison avec 2008 est probablement exagérée : le marché de la dette hypothécaire était plus important que ne l’est celui de la dette privée (probablement de l’ordre de trois fois), et le levier est moins important. Pour le reste, le parallèle est valide : expansion rapide pour trouver du rendement dans un contexte de taux encore bas, opacité, illiquidité, détérioration des standards des prêts caractérisent les deux cycles. Par ailleurs, dans un entretien avec Bloomberg, la direction d’Apollo déclare travailler à la publication de valorisations mensuelles pour ses fonds de crédit, et voudrait in fine les établir quotidiennement. Les flux vers la dette privée sont en baisse de 30% en janvier et février.

Mauvaise semaine pour les titres des réseaux sociaux après un jugement mercredi en défaveur d’Alphabet et Meta qui est extrapolé à l’ensemble du secteur : un jury de Los Angeles accorde 6 M$ à une plaignante qui accuse les sociétés de rendre leurs plateformes intentionnellement addictives et les estime responsables de son addiction adolescente à YouTube et aux réseaux sociaux de Meta (Instagram, Facebook et Whatsapp). Le verdict constitue un précédent pour les plus de mille plaintes similaires déjà enregistrées.

Le jeu de massacre sectoriel se poursuit : les semiconducteurs de mémoire, stars de la cote ces derniers temps, souffrent cette semaine de l’annonce par Google que son nouvel algorithme, TurboQuant, permet de rendre plus efficient l’entraînement des LLM, divisant par 6 la mémoire flash requise. Quant aux titres de cybersécurité, ils sont attaqués vendredi en raison de la fuite de documents sur un nouveau modèle d’Anthropic, Mythos, dont les capacités seraient très supérieures à celles d’Opus 4.6, en cybersécurité notamment.

Berkshire Hathaway renforce son exposition au Japon en investissant 1,8 Md$ dans Tokio Marine Holdings, le premier assureur du pays. Il s’agit d’un investissement stratégique établi pour dix ans, qui pourra être renforcé par des achats de titres dans le marché, sans dépasser 9,9% du capital sans l’aval de Tokio Marine.

Poste Italiane, actionnaire de Telecom Italia à hauteur de 27%, lance une OPA sur le solde du capital. L’entité combinée, contrôlée par le gouvernement, qui souhaite renforcer la supervision des infrastructures stratégiques, ferait environ 27 Md€ de chiffre d’affaires.

La consolidation est à l’ordre du jour dans la consommation aussi, et entre groupes familiaux, avec les négociations en cours pour des rapprochements entre Estee Lauder et l’Espagnol Puig Brands (Jean-Paul Gaultier, Dries Van Noten, L’Artisan Parfumeur etc) d’une part, et Pernod Ricard et Brown-Forman (Jack Daniel’s) d’autre part. Dans les deux cas, les complémentarités géographiques et de marques, et les synergies de coûts, qui seront certainement partiellement réinvesties en marketing, font sens, de même que des cultures proches, même si la détermination des parités de fusion et des gouvernances cibles ne manquera pas de provoquer des tensions.

La minute innovation 🧚🏻

L’intelligence artificielle générale avant 2030 (Sam Altman) ou pas avant 50 ans, voire jamais (Yann LeCun) ? Eléments de réponse avec le test ArcPrize, que l’on doit à un Frenchie (travaillant aux Etats-Unis pour une société américaine bien sûr). Dans cette compétition, les agents doivent résoudre des jeux sans instructions, en découvrant les règles et en établissant des objectifs et des stratégies. Le score humain est à 100% celui des LLM est inférieur à 1% sur la v3, qui vient de démarrer. Dans la version précédente, les IA se sont progressivement améliorées et ont fini par atteindre pour les meilleures près de 85%.

Le nouveau modèle TRIBE AI de Meta prédit l’activité cérébrale.

Anthropic envisagerait une IPO en octobre, pour lever 60 Md$. Quant à Space X, qui vise 75 Md$ (ou une fourchette 40-80 Md$ selon le WSJ), de premiers rendez-vous avec les investisseurs pour tester la valorisation cible de l’IPO, dont la rumeur veut qu’elle soit de 1 750 Md$, seraient prévus en avril. Pendant ce temps, le Fundrise Innovation Fund, un fonds coté détenant des participations dans des startups, dont Anthropic et SpaceX, perd plus de 30% en une journée sur la publication d’une note de Citron Research, qui shorte le titre sur la base de sa valo : 20x sa valeur d’actifs.

La fin du chèque en blanc

L’enthousiasme pour l’IA agentique, prochaine avenue de croissance alors que les LLM se transforment en commodités, ne suffit pas à soutenir les titres du secteur, en Chine comme aux Etats-Unis. La semaine dernière, les publications d’Alibaba et Tencent ont été sanctionnées par les investisseurs sur des annonces d’augmentation des investissements, de baisse des marges, et de diminution des rachats d’actions. Le marché veut désormais de la visibilité sur le ROI.

Alibaba publie un chiffre d’affaires en hausse de 2% au dernier trimestre de 2025, et un résultat net en baisse de 67%, plombé par les dépenses promotionnelles pour ses plateformes d’e-commerce en amont du Nouvel an chinois, et plus généralement par une compétition locale féroce, notamment dans la livraison instantanée, où la guerre des prix avec Meituan et JD.com fait rage depuis un an. Côté IA, les signaux sont plutôt au vert : croissance à trois chiffres du CA pour le dixième trimestre d’affilée, potentielle cotation séparée de T-Head, la division de fabrication de semiconducteurs destinée à concurrencer Nvidia, dont seules les puces H200 sont (de nouveau) autorisées à l’export vers la Chine, intégration de services de shopping et de voyages dans le LLM Qwen, qui doit se transformer en assistant personnel, croissance de 35% de la division cloud au dernier trimestre, et objectif de 100 Md$ de chiffre d’affaires à 5 ans pour les activités cloud et IA (environ 15 Md$ de CA annualisé à l’heure actuelle). Enfin, le groupe se focalise sur la monétisation des ses investissements dans l’IA, ce qui s’est traduit dès mi-mars par une hausse de 5 à 34% des prix de ses capacités de calcul IA et de 30% de son stockage dans le cloud.

Le titre est néanmoins sanctionné en raison des investissements prix dans l’e-commerce, et des dépenses d’investissement programmées par le leader chinois du cloud : à 53 Md$ sur trois ans, elles sont très supérieures à celles de ses rivaux locaux (Tencent a annoncé 5 Md$ d’investissements dans l’IA en 2026), même si en regard des 650 Md$ planifiés cette année par les hyperscalers américains elles semblent modestes.

Pour Tencent, la sanction n’est pas provoquée par la croissance actuelle (13% pour le chiffre d’affaires), mais par l’annonce d’une diminution des rachats d’actions pour doubler les investissements dans l’IA en 2026. Alors qu’Alibaba se positionne sur l’infrastructure et l’IA agentique en BtoB, Tencent émerge comme un leader de l’IA agentique BtoC grâce à son écosystème WeChat (1,4 milliards d’utilisateurs), qui comporte une messagerie, un service de paiements, un réseau social et des services tiers intégrés (mini-apps), le tout lui donnant accès à des données d’entraînement et une capacité à interagir directement dans les apps. Par exemple, un utilisateur peut réserver un restaurant, le confirmer, le payer sans sortir de l’écosystème. En somme, Tencent possède une super-app unique au monde, la plus proche étant celle de Meta, néanmoins beaucoup moins avancé sur la partie paiement (WhatsApp Pay), tandis qu’Apple ne possède pas la dimension réseau social. Comme Alibaba, le groupe met l’accent sur la monétisation, multipliant par 4 le prix de l’accès à son modèle fondation Hunyuan sur sa plateforme de développement agentique. Comme Alibaba, il est évasif sur le délai de retour à une croissance des marges.

L’éclatement d’une bulle est souvent provoqué par des raisons qui n’ont rien à voir avec les sous-jacents de cette bulle. Dit autrement, le conflit au Moyen-Orient entraîne un resserrement des conditions de liquidité au moment même où les investissements des acteurs majeurs de l’IA commençaient à inquiéter, tandis que la disruption causée à des secteurs entiers devient apparente. Reste que la technologie est incontournable (et que le conflit pourrait se résoudre rapidement, même si c’est de plus en plus improbable). Et que les techs chinoises, qui partagent avec les Américains le leadership mondial, sont beaucoup moins bien valorisées. Pour investir dans ce thème avec un coupon de 6,5%, capital garanti, les détails sont ici (réservé aux investisseurs ayant renseigné leur profil).

Prochaine édition le 11 avril. Joyeuses Pâques !

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

Les marchés actions mondiaux ont reculé cette semaine, pénalisés par la remontée des prix du pétrole liée aux tensions au Moyen-Orient, qui ravive les craintes d’inflation et de taux durablement élevés.

Les services pétroliers pourraient bénéficier d’un nouveau cycle d’investissement.

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, la petite amélioration récente de l’activité manufacturière n’est pas confirmée par les indicateurs de la semaine : si la production industrielle montre une légère amélioration, les indices des Fed de NY (Empire State) et Philadelphie (Philly Fed) faiblissent encore. Les nouvelles inscriptions au chômage baissent de nouveau. L’indicateur le plus significatif de la semaine est certainement la hausse de 3,4% des prix à la production en février : l’impact des droits de douane commence à se matérialiser. La Fed laisse ses taux inchangés à l’unanimité moins Stephen Miran, qui comme d’habitude suit sa ligne pro-Trump. Powell déclare que les implications des développements au Moyen-Orient pour l’économie américaine sont incertaines, et le marché revoit à la baisse ses anticipations d’assouplissement monétaire. Trump décale d’environ un mois la rencontre prévue avec Xi Jinping, ce qui ne gêne en rien les négociateurs chinois, dont on dit qu’ils étaient agacés par le niveau d’impréparation de leurs interlocuteurs. Sur les réseaux sociaux chinois, Trump est surnommé Comrade Nation Builder pour l’aide involontaire qu’il fournit au renforcement de la stature de la Chine sur la scène internationale

L’indice de sentiment économique ZEW pour la zone € flanche franchement en mars, baissant pour la première fois depuis Liberation Day. La BCE laisse les taux directeurs inchangé mais se dit prête à les relever dès le comité d’avril si le conflit en Iran entraîne une inflation trop supérieure à l’objectif de 2%. Elle l’estime à 2,6% en 2026, avec un scénario du pire qui verrait un pic à 6,3% au premier trimestre 2027.

La Banque du Japon laisse ses taux inchangés et n’altère pas ses prévisions d’inflation, tout en ajoutant le Moyen-Orient à la liste de facteurs de risque et en confirmant anticiper une prochaine hausse de taux. L’enquête Tankan sur les perspectives des grandes entreprises manufacturières progresse de nouveau fortement en mars.

En Chine, les chiffres de janvier et février (ils sont combinés pour lisser l’impact du Nouvel An) mettent en évidence une accélération surprenante de l’économie : production industrielle en hausse de 6%, accélération des ventes au détail, rebond marqué des investissements en capital fixe, et notamment en infrastructures. Les bénéfices industriels de 2025 retrouvent le chemin de la croissance en année pleine pour la première fois depuis 2021. Quelques données de février sont moins brillantes : le prix des maisons neuves accélère de nouveau à la baisse (elle dure depuis quatre ans désormais), tandis que le taux de chômage urbain augmente pour le troisième mois d’affilée. La banque centrale laisse les taux inchangés.

Micro 🔬

Micron publie des résultats et des objectifs très nettement supérieurs aux attentes (les ventes ont quasiment triplé au dernier trimestre), la demande de mémoire pour l’intelligence artificielle tirant les volumes et les prix. Des projections de dépenses d’investissement élevées en 2026 et 2027 entraînent une réaction négative du titre.

Dans la technologie chinoise, Alibaba et Tencent sont pénalisés cette semaine par le décrochage généralisé des valeurs asiatiques dû à la hausse du prix du pétrole, ainsi que par des annonces de capex, notamment pour la première, qui ne sont pas mieux reçues que chez leurs homologues américaines. Point détaillé sur leurs publications dans notre prochaine édition.

FedEx dépasse allègrement le consensus et note que si le conflit en Iran risque d’impacter l’économie globale, à ce stade les tendances de demande pour ses services de transport n’ont pas changé.

Lors de la conférence GTC d’Nvidia, Jensen Huang met l’accent sur l’inférence (ce qui permet aux modèles de répondre aux questions, par opposition à l’entraînement), communique un objectif de 1 000 Md$ de CA en 2027 (le précédent était de 500M$ en 2026), et annonce NemoClaw, qui permet d’utiliser la plateforme agentique OpenClaw (voir aussi la section Innovation ci-dessous) de manière sécurisée, ainsi que de nombreux partenariats dans l’IA physique (robotaxis notamment). Vous pouvez aussi voir le résumé de l’événement en 4 minutes sur cette vidéo de clôture, conçue grâce à des outils d’IA générative bien sûr. La société annonce également cette semaine un investissement de 2 Md$ dans le néerlandais Nebius, un concurrent de Coreweave qui construit des datacenters pour louer leur capacité. Nouveau deal circulaire donc, puisque Nebius va déployer 16 à 20 Md$ de puces Nvidia. Le titre perd environ 5% sur la semaine.

Meta s’engage également sur un contrat avec Nebius, de 27 Md$ cette fois, et s’apprêterait selon Reuters à se séparer de 20% de ses effectifs pour financer ses investissements dans l’IA.

Les résultats d’Accenture, comme ceux de FedEx d’ailleurs, rassurent sur le cycle économique mondial. La société publie un chiffre d’affaires et des BPA en haut de sa fourchette de prévisions et relève ses objectifs annuels.

Nous l’évoquions la semaine dernière (dernier chapitre de cette édition), certains éditeurs de logiciels pourraient se défendre de la disruption IA en faisant payer leurs clients en fonction de l’usage qu’ils font des outils d’intelligence artificielle. Quand on pense à Microsoft Co-pilot, on a un doute. En revanche, quand SAP annonce cette semaine qu’elle facturera ses outils IA à l’usage, on peut présumer qu’un client qui a mis un an à faire sa transition vers cet ERP (c’est le tarif en général) basculera sur les otuils d’IA du groupe.

Qualtrics, une plateforme logicielle de gestion de l’expérience client adossée au fonds de private equity Silver Lake, devait lever un peu plus de 5 Md$ de dette pour financer une acquisition. Les banques mettent l’opération en pause cette semaine, alors que les investisseurs se désistent, inquiets de la débâcle boursière des valeurs logicielles.

Si OpenAI, Anthropic et SpaceX mettent en bourse 15% de leurs actions lors de leurs IPOs prévues cette année, la somme totale sera équivalente aux montants levés par toutes les introductions en bourse aux Etats-Unis pendant les dix dernières années.

Strategy a acheté pour près de 3 Md$ de Bitcoin en deux semaines (expliquant peut-être la relative bonne tenue de la crypto pendant les premières semaines du conflit), financés pour environ un tiers par l’émissions d’actions ordinaires, aux deux tiers par l’émission de la préférentielle STRC, qui promet 11,5% de rendement du dividende. Le Ponzi continue.

La minute innovation 🧚🏻

Sumitomo Pharma obtient du régulateur japonais une autorisation de mise sur le marché provisoire et conditionnelle (à la démonstration de l’efficacité) de la première thérapie à base de cellules souches dans le traitement de Parkinson. La thérapie consiste à transplanter des cellules souches de donneurs sains pour remplacer les cellules productrices de dopamine absentes du cerveau des patients. Cuorips obtient la même autorisation dans le traitement de l’insuffisance cardiaque.

La France est onzième pour l’utilisation de Claude, un score élevé par rapport à sa population. Toutes les statistiques d’usage fournies par Anthropic se trouvent ici.

🦞OpenClaw est le prochain ChatGPT selon le DG d’Nvidia. Grâce à cet outil open source (à utiliser avec précautions car il n’est pas sécurisé), la Chine est en train de devenir le laboratoire mondial de l’IA agentique.

Capacités à reconstruire 🏗️

Des frappes directes ont visé cette semaine des infrastructures énergétiques majeures au Moyen-Orient, de gaz naturel liquéfié en particulier. Le cours du Brent a poursuivi sa progression, intégrant une prime de risque géopolitique plus élevée, ainsi que les effets de substitution, les centrales électriques basculant sur le fioul ou le diesel quand le gaz vient à manquer.

Les sociétés de services pétroliers interviennent sur plusieurs segments de l’amont pétrolier (et gazier). Le forage et la complétion de nouveaux puits constituent la composante la plus cyclique du secteur, car ils dépendent directement des décisions d’investissement des producteurs. Les services liés à la production (maintenance des puits, interventions, gestion des fluides ou optimisation des installations) génèrent une activité plus récurrente, car ils visent à maintenir la production des champs existants.

Cette activité est soutenue par une contrainte géologique bien documentée : selon l’Agence internationale de l’énergie, le taux moyen de déclin naturel des champs pétroliers conventionnels après leur pic de production est d’environ 5,6 % par an, ce qui implique qu’en l’absence d’investissement, près de la moitié de la production conventionnelle serait perdue en une décennie. Les services technologiques (modélisation sismique, automatisation des opérations, optimisation numérique des champs) prennent également une place croissante dans le mix d’activité, contribuant à améliorer la productivité et les taux de récupération.

Le chiffre d’affaires du secteur dépend avant tout de l’intensité capitalistique de ses clients, principalement les majors internationales et les compagnies pétrolières nationales. Les décisions d’investissement de ces acteurs sont très sensibles au niveau du prix du pétrole (Brent en général), mais également à la visibilité sur les prix futurs et à la discipline financière imposée par les actionnaires et les États.

Les données publiées par l’Agence internationale de l’énergie indiquent que les dépenses mondiales d’exploration-production se situaient autour de 570 milliards de dollars en 2025, contre un pic estimé entre 800 et 900 milliards de dollars au début des années 2010. Cette baisse reflète à la fois la correction des prix après 2014, le choc de 2020, et un changement structurel de comportement des producteurs. La reprise observée depuis 2021 reste partielle : elle est tirée principalement par les compagnies nationales du Moyen-Orient et d’Asie, qui concentrent aujourd’hui une part croissante de l’investissement mondial, tandis que les majors occidentales maintiennent une discipline de capital stricte.

Dans ce contexte, on peut anticiper une normalisation progressive de l’investissement amont si le prix du pétrole Brent reste durablement dans une fourchette comprise entre environ 80 et 100 dollars par baril. Une remontée de l’investissement mondial vers 600 à 650 milliards de dollars par an constituerait un scénario de reprise modérée, cohérent avec les niveaux de prix actuels mais encore inférieur au pic du cycle précédent. Une part significative de ces dépenses se traduit historiquement par des contrats pour les entreprises de services pétroliers, en particulier dans les segments du forage, de l’ingénierie et des interventions sur puits. Ce scénario doit désormais intégrer les réparations et les investissements additionnels rendus nécessaires par les perturbations récentes au Moyen-Orient, ce qui peut accélérer le cycle d’investissement à court terme.

Les sociétés de services pétroliers disposent d’actifs industriels lourds qui génèrent des coûts fixes élevés. Lorsque les taux d’utilisation augmentent, la progression des résultats est généralement plus rapide que celle du chiffre d’affaires. Lors du précédent cycle haussier, les marges opérationnelles du secteur avaient atteint des niveaux sensiblement supérieurs à ceux observés aujourd’hui, ce qui suggère un potentiel d’expansion en cas de reprise durable de l’activité.

Historiquement, hors épisodes de crise exceptionnelle comme la pandémie de 2020, la valorisation du secteur a évolué dans une fourchette large, reflétant le caractère cyclique de l’activité. Les multiples EV/EBITDA observés sur longue période se situent généralement entre environ 6x et 11x. La situation actuelle, avec des valorisations situées dans la partie intermédiaire de cette fourchette malgré un Brent supérieur à 100 dollars, suggère que le marché n’intègre qu’un scénario de reprise partielle de l’investissement, et de fait les futures anticipent un retour rapide du pétrole à 75$ (à horizon un an), voire 70$ (à 5 ans). Une réaccélération de l’investissement pourrait se traduire à la fois par une hausse des bénéfices et par une expansion des multiples.

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Le conflit en Iran pèse encore sur les indices, notamment américains et japonais, l’Europe et la Chine continentale terminant la semaine autour de l’équilibre.

Oracle s’efforce de rassurer sur la disruption des logiciels SaaS par l’IA que redoute le marché depuis quelques mois.

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, des signaux timides de stabilisation dans l’immobilier apparaissent avec un rebond des mises en chantier et des ventes de logements existants, mais le stock reste important à 3,8 mois de ventes, pour un prix moyen encore élevé (398 000$). L’inflation mesurée par les prix à la consommation (CPI, février)) est stable à 2,4% annualisé, mesurée par les dépenses (PCE, janvier) elle est même en léger ralentissement (à 2,8%), mais le core PCE que surveille la Fed retrouve un plus-haut de deux ans à 3,1%, et la hausse des prix de l’essence n’est pas encore répercutée dans les chiffres. La croissance du PIB du quatrième trimestre est revue à la baisse en deuxième estimation. L’emploi se porte bien (offres en hausse, inscriptions au chômage en légère baisse), mais la confiance du consommateur (indice du Michigan de mars) baisse encore.

La zone € affiche une baisse inattendue de la production industrielle (janvier). Des membres de la BCE évoquent une possible hausse de taux (le marché en attend deux cette année) en réponse à la hausse des prix du pétrole. La fonction de réaction de la BCE est largement supérieure à la hausse qu’à la baisse, et compte tenu de l’impact potentiel des prix de l’énergie sur la croissance, déjà relativement faible, et sur l’inflation (qui passerait de 2 à 2,3%), il semble très prématuré de penser à monter les taux. …….redémarrer un 38 tonnes le pied sur la pédale de frein……..

Au Japon, les indicateurs sont toujours au vert, du moins avant les répercussions de la hausse du pétrole : l’indice économique avancé (janvier) poursuit sa progression, l’indice Eco Watchers (février) est stable, les commandes de machines-outils progressent toujours fortement, et la croissance du PIB au T4 est revue significativement à la hausse en dernière lecture. Les salaires réels sont en hausse pour la première fois depuis plus d’un an, ce qui ne se matérialise pas encore dans les dépenses des ménages, seule déception de la semaine, et pourrait ne pas durer en raison de la hausse des prix de l’énergie.

La déflation était le principal sujet d’inquiétude sur la Chine il y a quelques mois, mais l’inflation surprend à la hausse en février, tirée par le Nouvel An lunaire. Les exportations de janvier/février explosent littéralement (+22%), de même que les importations (+20%), poussant l’excédent commercial à un niveau qui devrait figurer au menu des entretiens prévus ce mois-ci entre Jinping et Trump. La croissance du crédit reste décevante.

L’Agence Internationale de l’Energie décide à l’unanimité de libérer 400 millions de barils de réserves d’urgence de pétrole.

Micro 🔬

Hewlett Packard Enterprise (serveurs pour datacenters, systèmes de stockage de données, réseaux d’entreprise, clouds privés et supercalculateurs) réitère ses objectifs annuels et atteste d’une demande forte pour ses équipements réseau, portée par l’essor de l’intelligence artificielle, qui nécessite des infrastructures capables d’acheminer les données plus rapidement. Reste que les ventes de la division Cloud & AI ont baissé de près de 3% au dernier trimestre, et que malgré le backlog élevé, la société prévient que les grands contrats engendrent des revenus irréguliers, et que les livraisons ne devraient accélérer qu’au second semestre.

Les ventes de Taiwan Semiconductor Manufacturing Company (TSMC) sont en hausse plus “mesurée” que prévu (30% quand même sur les deux premiers mois de l’année). Il est possible que cela provienne d’une baisse des ventes de PC et smartphones, la demande de mémoire pour les semiconducteurs avancés utilisés par l’IA entraînant une flambée des prix.

Oracle casse la séquence qui a vu le titre perdre 50% depuis ses plus-hauts en publiant de bons résultats : appréciation de 20% du chiffre d’affaires et des BPA, objectif de croissance de 34% pour l’exercice commençant en juin prochain, plan de financement (50 Md$) bien engagé avec 30 Md$ levés en obligations, et plus de 550 Md$ de carnet de commandes. Le management réfute la thèse de la « Saaspocalypse » (selon laquelle les logiciels SaaS seraient massivement déplacés par l’IA), déclarant qu’il incorpore l’IA dans ses logiciels pour fournir des outils plus complets, y compris agentiques, et que ses clients ne veulent pas remplacer des applications critiques. La société met à disposition ses propres agents ainsi que des outils permettant aux clients de développer les leurs. Sur la capacité à financer l’exécution de son gigantesque carnet de commandes (près de dix ans de chiffre d’affaires), Oracle rassure (en quelque sorte) en présentant son nouveau modèle de financement, par lequel les clients paient upfront et fournissent leurs propres puces, permettant à la société de poursuivre son expansion sans sortie de cash. Tout n’est pas rose cependant : on ne connaît pas la décote de prix en contrepartie, la société a dû renoncer, faute de financement, à l’expansion menée avec OpenAI d’un datacenter au Texas, et elle a annoncé récemment une vague de licenciements.

Salesforce annonce préparer une émission de dette de 20 à 25 Md$, pour financer un rachat d’actions de 50 Md$. C’est massif (environ 25% du capital), et mal reçu par les agences de notation et les investisseurs puisque le titre perd 3% sur la semaine.

Adobe, l’éditeur d’Acrobat (le logiciel de gestion de pdf le moins user-friendly du monde, pourtant devenu incontournable), de Photoshop et d’autres applicatifs de design, apporte sa pierre à l’édifice des tenants d’une disruption du SaaS par l’IA. Les résultats sont pourtant de bonne facture, avec un chiffre d’affaires en hausse de 12% au dernier trimestre, et des objectifs un peu supérieurs aux attentes, mais un léger ralentissement de l’ARR (les revenus récurrents) et le départ du CEO entraînent une nouvelle baisse du titre, qui perd désormais 40% depuis ses points hauts.

Amazon réalise la plus importante émission obligataire en € jamais lancée par une entreprise, levant 14,5 Md€ sur des maturités allant de 2 à 38 ans pour financer ses infrastructures d’intelligence artificielle. Elle est largement sursouscrite, bien que le carnet d’ordres se soit dégonflé en fin de journée. Le groupe émet également cette semaine 37 Md$ sur le marché américain, avec des maturités de 2 à 50 ans.

JP Morgan restreint ses prêts à certains fonds de dette privée après avoir revu à la baisse la valorisation de certains d’entre eux.

La minute innovation 🧚🏻

Oubliez les GPUs, les geeks de Cortical Labs entraînent des neurones humains : leur « ordinateur biologique » CL1 apprend à jouer au jeu vidéo Doom. Pour l’instant, il affiche la performance d’un débutant qui n’aurait jamais vu un clavier ou un écran _ assez normal pour un neurone.

ChatGPT compte 900 millions d’utilisateurs hebdomadaires : The Top 100 GenAI Consumer Apps (Andreessen Horowitz).

Yann LeCun lève 1 Md$ pour sa société Advanced Machine Intelligence, sur une valorisation de 3,5 Md$. Le siège de la société est à Paris.

Pour la journée internationale des droits des femmes la semaine dernière, je n’avais rien trouvé qui sorte des habituelles statistiques pas très robustes sur l’appétence pour le risque (inférieure à celle des hommes) ou le « care » (supérieure), ou la performance de la gestion (supérieure évidemment). L’édition Chine de Bloomberg me fournit le sujet cette semaine : l’industrie de la gestion de fonds chinoise compte 27% de femmes dans ses rangs, et 51% des encours de l’industrie comptent au moins une femme parmi leurs gérants. Pour L’Europe, c’est environ 20% des gérants, 10-15% des encours. Pour les Etats-Unis, 11% des gérants, 10-15% des encours. Quand je vous dis que les pays sous-développés ne sont pas ceux qu’on croit.

Oracle et l’avenir du SaaS 🔮

Les résultats publiés cette semaine par Oracle ont contribué à stabiliser temporairement un secteur logiciel qui avait fortement corrigé en raison d’inquiétudes des investisseurs sur l’avenir de certaines applications dans un monde d’IA agentique.

Le modèle SaaS (Software as a Service), dans lequel les applications sont hébergées dans le cloud et facturées par abonnement, a pris graduellement le pas sur les achats de licences installées localement depuis 2010. Cette évolution a transformé la perception de la visibilité du secteur : les revenus étant considérés comme plus récurrents, elle a entraîné un rerating qui a culminé à des niveaux de valorisation excessifs.

Entre 2015 et 2019, les éditeurs SaaS cotés affichaient généralement 20 % à 30 % de croissance annuelle, ce qui justifiait des valorisations entre 5 et 7 fois les ventes. La digitalisation accélérée durant la pandémie a ensuite déclenché une phase d’expansion extrême des multiples : l’indice BVP Nasdaq Emerging Cloud s’est traité au-delà de 15 fois les ventes, certains leaders dépassant 30 fois. La remontée des taux à partir de 2022 a brutalement refermé cette parenthèse, et les doutes actuels sur une disruption par l’IA ont entraîné une nouvelle pression sur les cours.

Les applications généralistes sont valorisées entre 3 et 4x le chiffre d’affaires, les plateformes plus différenciées (très intégrées chez les clients et/ou assurant des missions critiques dans des secteurs réglementés) traitent encore entre 8 et 12x. Parallèlement, la croissance attendue du secteur s’est normalisée (8-12%).

Les craintes liées à l’intelligence artificielle portent essentiellement sur deux risques : un déplacement par l’IA agentique, qui permettrait aux entreprises de développer leurs propres applications, et une baisse du nombre de « sièges » (seats) : les SaaS font une partie de leur croissance grâce à l’augmentation du nombre d’utilisateurs au sein d’une même entreprise. Que celles-ci licencient grâce à la productivité induite par l’IA, et ce relais de croissance disparaît. Les deux arguments sont plausibles, même si, en ce qui concerne le premier, c’est probablement moins vrai pour un certain nombre d’applications allant de la gestion de bases de données à la cybersécurité, où le risque en cas de mauvaise exécution est trop élevé. Oracle estime a contrario que l’IA augmente la valeur des plateformes qui l’intègrent à leur offre et permet d’accroître le revenu généré par client et renforcer la dépendance au logiciel (AI-as-a-Service). Petit bémol, contrairement à Microsoft ou Salesforce, Oracle ne fait pas payer ce service additionnel. D’autres acteurs explorent également des modèles de tarification à l’usage, plutôt qu’au siège.

Entre le point haut de septembre et le point bas de février, le secteur a perdu quelque 35%, avant d’entamer un timide rebond. Il est probable qu’il subisse un changement de statut et traite à l’avenir comme un secteur plus mature, dont la croissance de résultats pourra être soutenue par des gains d’efficacité après des années d’expansion rapide : Salesforce compte autant de salariés que Meta, pour un chiffre d’affaires environ quatre fois inférieur, et a déjà annoncé plusieurs plans de réduction des effectifs, de même qu’Atlassian, Autodesk, Oracle ou SAP.

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

Semaine de baisse généralisée en raison du conflit en Iran, qui pénalise particulièrement l’Europe et le Japon, importateurs de pétrole et de gaz naturel, tandis que le rapport sur l’emploi américain déçoit fortement et que de nouveaux incidents sont rapportés dans la dette privée.

Quels changements amène le conflit au scénario économique du consensus ?

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, l’ISM manufacturier signale une expansion pour le deuxième mois consécutif mais envoie un signal marqué de reprise de l’inflation, celui des services accélère encore. L’indice RealClearMarkets/TIPP d’optimisme économique, centré sur les consommateurs, décline encore en mars. Les données d’emploi de la semaine (licenciements Challenger, demandes d’allocations chômages) restent sur les tendances plutôt bénignes des dernières semaines jusqu’à la publication vendredi du rapport sur l’emploi non agricole : l’économie a détruit 92 000 emplois en février (le marché attendant 55 000 créations), en partie en raison de facteurs non récurrents (grève dans la santé et temps très froid), les données de décembre et janvier sont revues à la baisse, et le taux de chômage remonte à 4,4%. Le Beige Book, sondage de la Fed sur les économies régionales, rapporte une activité économique faible à modérée, avec des consommateurs plus prudents dans leurs achats, et des entreprises qui déclarent étudier l’IA pour augmenter leur productivité mais pas pour diminuer leurs effectifs.

Dans la zone €, l’inflation se redresse en février (1,9% après 1,7% en janvier) malgré une baisse marquée des prix de l’énergie qui va s’inverser en mars. Elle baisse en France. Le taux de chômage montre une nouvelle amélioration, à 6,1%, un record historique. Avec des ventes au détail en hausse de 2% (janvier) et une petite amélioration du PMI de la construction, le momentum était plutôt favorable jusqu’au déclenchement du conflit.

Au Japon, la confiance du consommateur atteint un plus-haut depuis 2019. Là aussi, reste à espérer qu’une prolongation des hostilités au Moyen-Orient ne relance pas trop l’inflation.

En Chine, les PMI officiels et ceux de S&P Global/RatingDog envoient des signaux divergents (contraction pour le premier, expansion accélérée pour le second). Les premiers représentent plutôt le cycle domestique, le second les PME privées et exportatrices. Les « deux sessions » (Conférence consultative politique du peuple chinois et congrès de l’Assemblée nationale populaire) se tiennent jusqu’au 11 mars. Les premières déclarations entérinent une croissance cible de 4,5 à 5%, au-dessous des 5% habituels, et n’évoquent pas un plan de relance massif mais des mesures ciblées : soutien à l’immobilier et maintien, bien qu’à un niveau inférieur, des subventions à l’achat de certains biens de consommation. L’absence d’objectif de part de la consommation dans l’économie est décevante, affaiblissant l’espoir d’un rééquilibrage de l’économie. En revanche, l’emphase est mise sur l’indépendance technologique et la numérisation de l’économie.

Micro 🔬

Alors que la saison de résultats touche à sa fin, les sociétés du S&P 500 affichent une croissance des résultats de 13%, 6% au-dessus des attentes.

Broadcom, fabricant de semi-conducteurs et logiciels spécialisés dans les réseaux et les infrastructures de datacenters, publie un chiffre d’affaires et des résultats en hausse de respectivement 29% et 31% au quatrième trimestre, et des objectifs significativement supérieurs aux attentes pour le trimestre en cours. La direction affirme que sur ses seules puces d’accélération pour l’intelligence artificielle, elle a de la visibilité sur 100 Md$ de CA en 2027, et a sécurisé les intrants pour les produire. La division software d’infrastructure (virtualisation de serveurs, anciennement VM Ware) déçoit, même si la société dément un impact de l’IA.

Marvell Technology émet aussi des signaux positifs pour les capex IA, publiant des résultats supérieurs aux attentes, tirés par la forte demande en infrastructures de datacenters, et anticipant un chiffre d’affaires en croissance de plus de 25% pour le trimestre en cours.

MongoDB, éditeur de logiciels qui fournit une base de données cloud utilisée par les applications et les services numériques, voit son titre baisser de 27% sur une publication de bonne facture, mais assortie d’objectifs prudents. Toujours dans les logiciels sous surveillance du marché pour cause de déplacement potentiel par l’IA, les acteurs de cybersécurité CrowdStrike et Okta subissent des sorts différents, le titre de la première réagissant favorablement à une croissance robuste, tandis que le second est pénalisé par des objectifs modestes. Certains des acteurs du logiciel figurant parmi les perdants de la semaine dernière rebondissent alors qu’OpenAi fait machine arrière sur la fonctionnalité shopping qu’il devait lancer dans ChatGPT.

Pour s’exposer à un rebond des valeurs de logiciels pénalisés par l’IA en limitant les risques, nous proposons un produit structuré à capital garanti et rendement potentiel de 5,5% par an. Détails accessibles aux investisseurs ayant renseigné leur profil sur ce lien.

Enfin, les résultats de la consommation discrétionnaire soulignent les pressions macro (sensibilité prix du consommateur américain pour Target, pression sur les coûts d’approvisionnement pour Adidas), tandis que le fabricant suisse On Holding est pénalisé sur un ralentissement de sa croissance, exceptionnelle pour le secteur (30% en 2025).

La dette privée continue de faire l’actualité (cf notre édition de la semaine dernière) : Blackstone autorise ses investisseurs à racheter leurs parts à hauteur de 7,9% de son plus gros fonds evergreen (semi-liquide), au-delà de la limite habituelle de 5%, en finançant une partie de l’opération en fonds propres et grâce à des prêts de 25 cadres du groupe. MidCap Financial Investment Corp, une BDC d’Apollo spécialisée dans le crédit en direct (direct lending) coupe son dividende de 18% et revoit à la baisse la valeur de son portefeuille, dont un dixième environ est affecté au software, de 3%. Lors d’une conférence cette semaine, les dirigeants de plusieurs sociétés de gestion, dont Soros et Apollo, confirment que les prochains mois pourraient être difficiles pour la classe d’actifs. Quelques jours plus tard, BlackRock annonce que face à des demandes de rachats de plus de 9% de son fonds HPS Corporate Lending, l’une des plus importantes Business Development Companies non cotées, il limite les retraits à 5% du fonds. Selon Pitchbook, 50% des prêts au secteur software américain arrivant à échéance en 2028 ont été originés en 2021, au pic de la valorisation.

La minute innovation 🧚🏻

SpaceX pourrait déposer son projet d’IPO auprès du régulateur américain dès le mois de mars, en ligne avec l’objectif d’un lancement en juin. La société lèverait 50 Md$ sur une valorisation de 1 750 Md$.

Contrairement à Anthropic, OpenAI (qui s’en défend) a accepté de travailler avec le département de la défense (renommé par Trump Département de la Guerre) sans conditions. Anthropic souhaitait des restrictions sur l’usage de son IA pour la surveillance de masse aux Etats-Unis et pour les armes complètement autonomes. Ce qui lui vaut d’être classifié comme un risque de sécurité de la chaîne d’approvisionnement, comme les techs chinoises. Et de voir ses téléchargements via l’App Store dépasser en quelques jours ceux d’OpenAI, qui devant les répercussions déclare revoir le contrat. 

L’ombre du choc pétrolier 🛢️

Never a dull moment. Trump a habitué les marchés à revoir leurs scénarios fréquemment, ce qui a eu pour seul avantage de les désensibiliser quelque peu. L’escalade militaire autour de l’Iran, sur un plan strictement économique, change quelques paramètres importants et fait pivoter le consensus, encore hésitant à l’heure où j’écris sur l’attitude à adopter face à la hausse brutale des prix du pétrole et du gaz naturel, des taux longs et du $ (partiellement tempérée vendredi par la faiblesse du rapport d’emploi).

L’IEA estimait jusqu’ici que le marché du pétrole serait encore en surplus en 2026, mais anticipait qu’il passerait ensuite graduellement en déficit : dans ses projections, si la demande stagne à partir de 2030, l’offre à cette échéance n’est pas suffisante pour la satisfaire. Une partie du surplus de 2026 a été gommée par les perturbations liées à l’hiver très froid en Amérique du Nord, et par des ruptures de production ou des limites à l’exportation au Kazakhstan, en Russie et au Venezuela. Sur un marché un peu plus tendu, le retrait des volumes exportés par l’Iran (seulement 1,5% de la demande de brut mondiale, mais l’équivalent du surplus attendu par l’IEA cette année), et le ralentissement majeur des flux dans le détroit d’Ormuz, par lequel transite 20% de la consommation mondiale de pétrole, ont entraîné une forte hausse du prix du Brent de mer du Nord et du WTI.

Les autres changements majeurs induits par l’attaque sont le rebond du $, qui bénéficie encore (mais moins que par le passé) de son statut de valeur refuge, et la hausse des taux longs (la dette américaine ne jouant pas ici son rôle de valeur refuge). Non content d’agacer ses financeurs du Moyen-Orient, Trump annule donc tous ses efforts pour faire baisser ce qu’il estime être des déterminants de sa popularité, le $, les taux longs, et les prix de l’essence (et leur corollaire, l’inflation), à quelques mois des midterms. Sans compter une baisse des marchés actions, pour l’instant légère aux Etats-Unis mais qui ajouterait à ses difficultés domestiques si elle devait s’amplifier.

Selon la durée du conflit, certaines estimations voient le prix du pétrole s’établir à 80-90$ (scénario de conflit contenu, le haut de la fourchette a été atteint vendredi), 100-110$ si le conflit dure 4 à 5 semaines, plus de 120$ si le détroit d’Ormuz est durablement fermé par l’Iran (en le minant, en attaquant des navires en transit ou en saisissant des vaisseaux). Le dernier scénario est considéré peu probable, car l’Iran serait le premier affecté, mais s’il devait survenir il pourrait entraîner une récession mondiale, qui ferait sans doute in fine baisser le prix du pétrole. Difficile d’établir des prévisions.

Le choc de prix affecte moins les Etats-Unis, qui sont désormais exportateurs nets et peuvent tempérer la hausse en gérant leurs réserves stratégiques et leur politique d’exportation, que l’Europe et l’Asie, qui importent l’essentiel de leur consommation de pétrole et de gaz naturel. Reste que l’inflation, encore relativement élevée, pourrait en cas de prolongation repasser au-dessus de 3%. A 100$ (durablement), la croissance américaine pourrait être amputée selon les principaux économistes de 0,4%, celle de la zone € de 0,6%, tandis que l’inflation augmenterait de 0,4% aux US et de 0,7% en Europe, limitant la capacité d’action des banques centrales.

Sans compter que c’est peut-être l’arbre qui cache la forêt : si les nouvelles sur l’IA ont été plus positives cette semaine, celles sur la dette ne le sont clairement pas : les secousses se poursuivent dans la dette privée, et la guerre impacte les spreads.

En l’absence de visibilité, la prudence est de mise. L’Europe est plus exposée à la hausse du pétrole et a souffert cette semaine, mais elle bénéficie de plans de relance et d’accords commerciaux en facteurs de soutien, et rebondira plus si la situation s’améliore. Idem pour le Japon. Les émergents sont historiquement les premiers à souffrir de rapatriements de capitaux en marché baissier, et sont pénalisés par le rebond du $, et la Chine et l’Inde sont négativement exposés à la hausse du pétrole (même si la première a constitué trois mois de stock récemment, tandis que la seconde est autorisée par les Etats-Unis à importer du pétrole russe), mais certains pays d’Amérique latine sont dans une situation plus favorable.  

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

Des indices relativement stables sur la semaine (hausse en Asie, petite baisse en Europe et aux Etats-Unis) masquent de fortes rotations sectorielles. Le Nasdaq est encore pénalisé par des doutes sur les investissements dans les infrastructures IA et sur l’impact de celle-ci sur le software.

I see some people doing dumb things : Jamie Dimon résume les failles de la dette privée.

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, les signaux récents de reprise de l’activité manufacturière se poursuivent (indices des Fed de Dallas et Kansas City, PMI de Chicago), validant un des succès évoqués par Trump lors du plus long discours sur l’Etat de l’Union de l’histoire. Parallèlement, les signaux de dégradation dans les services se multiplient aussi. L’accessibilité financière de l’immobilier (« affordability ») reste un sujet, dans un marché encore grippé : l’indice Case-Shiller (prix des maisons) continue le ralentissement entamé il y a un an, et les demandes de prêts augmentent à peine malgré la baisse des taux hypothécaires. La confiance des consommateurs (indice du Conference Board) se redresse un peu, dans un contexte d’emploi toujours serein malgré les annonces liées à l’IA : les inscriptions hebdomadaires au chômage sont plutôt inférieures à la moyenne des deux dernières années, et les créations d’emploi dans le secteur privé plutôt supérieures.

Dans la zone €, l’indice de sentiment économique baisse un peu après son record de janvier. Le climat des affaires s’améliore en Allemagne (IFO) et se détériore en France, où il réussit quand même l’exploit de rester au-dessus de la moyenne de long terme. Pour la confiance du consommateur, c’est l’inverse. L’inflation de janvier est confirmée à 1,7% annualisé, en ralentissement marqué sur décembre (2%). Elle accélère en France en février, à 1%, et ralentit en Allemagne. La demande de crédit est bien orientée, notamment côté entreprises.  

Au Japon, après les signaux positifs des entreprises la semaine dernière, c’est le consommateur qui surprend, avec un rebond des ventes au détail. Le premier ministre infirme les rumeurs d’une action concertée avec les Etats-Unis pour soutenir le yen, et deux nouveaux gouverneurs considérés dovish rejoignent la BoJ, stoppant le mouvement de hausse entamé récemment par le JPY malgré une tentative de soutien en fin de semaine. L’inflation à Tokyo réaccélère un peu mais reste très en-deçà des trois dernières années.

Les premières données du Nouvel An chinois montrent une hausse à deux chiffres des revenus liés au tourisme.

Micro 🔬

Au T4, le chiffre d’affaires de Nvidia progresse de 73%, une accélération par rapport aux trimestres précédents (+65% pour l’année), el le bénéfice par action affiche une hausse de 98%. Jensen Huang estime que les cash flows des hyperscalers, qui représentent désormais 50% de son chiffre d’affaires et dont sa croissance future dépend, croîtront suffisamment pour financer les investissements dans la durée, et ce grâce à la monétisation de l’IA agentique. Pour mémoire, ils ont annoncé près de 700 Md$ d’investissement en 2026, et le marché s’interroge sur la possibilité d’aller au-delà. Le groupe entend continuer à se servir de son bilan pour soutenir ses clients (les fameux « deals circulaires » qui rendent le marché circonspect), au détriment des rachats d’actions.

Les résultats de CoreWeave, qui construit des datacenters pour les louer, sont également mal reçus. La société entend doubler ses investissements cette année (construction de datacenters, achat de puces Nvidia et énergie). Elle dispose d’un stock de commandes considérable (multiplié par 4 en un an), mais son chiffre d’affaires futur dépend de sa capacité à construire l’infrastructure, et donc à trouver des financements (cf paragraphe final de cette édition).

Les titres de livraison (Uber, DoorDash) et de paiements (American Express, Mastercard, Visa) sont à leur tour victimes des craintes sur la disruption IA en début de semaine. A l’origine du sell-off, un rapport d’analyse peignant un scénario où l’intelligence artificielle engendre un chômage massif des cols blancs (50% de l’emploi et 75% de la consommation discrétionnaire aux Etats-Unis), une baisse de la consommation, et des défauts sur la dette dans le software. Des dirigeants d’OpenAI ont d’ailleurs déclaré la semaine dernière à des investisseurs qu’ils estimaient que leurs futurs agents remplaceraient les logiciels de Salesforce, Workday, Adobe, Slack et Atlassian.

IBM subit une baisse de plus de 10% sur l‘annonce par Anthropic que Claude Code est capable d’analyser et de convertir du code COBOL vers des langages plus modernes. Le marché y voit une menace potentielle pour l’un des bastions historiques d’IBM : les mainframes (ordinateurs centraux) sur lesquels tournent encore beaucoup de systèmes bancaires et administratifs. COBOL, qui date de 1959 (autant dire la préhistoire à l’échelle de l’IA), n’est pas conçu pour les architectures IT modernes et nécessite une maintenance lourde, alors que les développeurs n’y sont plus formés. Dans un secteur rétif au changement, et doté de forte contraintes de stabilité et de sécurité, la menace n’est pas immédiate, mais la forteresse n’est plus aussi bien gardée.

Parmi les victimes, directes ou indirectes, de l’IA cette semaine, HP confirme ses objectifs 2026, mais annonce viser le bas de la fourchette précédemment établie en raison de la hausse des prix de la mémoire, qu’il ne fera porter que partiellement par ses clients. Et ce malgré une croissance inhabituellement forte de ses ventes de PC.

Les objectifs de Workday, fournisseur d’applications pour la gestion des RH et de la finance (logiciel de paie), sont inférieurs aux attentes. Exactement ce qu’il fallait éviter alors que le doute s’est installé sur la résilience des modèles SaaS face à l’IA. Même chose pour Salesforce, qui anticipe un ralentissement de sa croissance pour son prochain exercice et admet que l’impact sur le chiffre d’affaires de sa solution IA Agentforce ne sera pas immédiat, mais rebondit néanmoins après la forte correction récente, grâce notamment à un programme agressif de rachats d’actions et à une hausse du dividende.

Meta annonce acheter à AMD 6 GW de puissance de calcul sur plusieurs années, pour un montant de 100 Md$, dont 34 en warrants permettant d’obtenir des actions AMD quand le projet et le cours de l’action passent certains seuils (jusqu’à 600$, soit près de trois fois le cours actuel).

La fintech Block prend près de 20% en annonçant qu’en anticipation d’une hausse de productivité grâce à l’IA, elle licencie 40% de ses effectifs.

Paypal rebondit un peu sur des rumeurs d’intérêts d’acquéreurs stratégiques, dont Stripe, qui s’intéresserait à tout ou partie de la société.

La minute innovation 🧚🏻

Ant Group, filiale d’Alibaba initialement dédiée au paiement numérique, opère désormais un service de santé dont l’IA, entraînée par 1000 médecins, a répondu l’an dernier à 27 millions de questions de patients.

Le premier hardware d’OpenAI serait un « smart speaker ». Autant qu’on puisse en juger à ce stade, une sorte d’Alexa qui non content d’écouter, verrait tout et pourrait faire des suggestions en temps réel en réponse aux conversations entendues à proximité ou aux objets observés. Ca ne fait pas rêver. Surtout quand on se souvient du prix payé pour acquérir la startup de Jony Ive, LoveForm : 6,5 Md$. Par ailleurs, OpenAI a selon The Information réalisé 13 Md$ de chiffre d’affaires en 2025, sa marge brute, projetée à 46%, s’établit à 33% en raison de la hausse des coûts d’inférence, et elle anticipe deux fois le cash burn initialement prévu d’ici 2030. Et boucle son tour de financement de 100 Md$ cette semaine.

Anthropic accuse les Chinois DeepSeek, Moonshot et MiniMax d’avoir créé de faux comptes pour siphonner ses données afin d’entraîner leurs LLM.

Liquidité conditionnelle 🚰

La dette privée désigne un ensemble de financements de gré à gré fournis par des intermédiaires non bancaires (fonds, assureurs, Business Development Companies ou BDC) à des entreprises ou à des actifs réels. Les prêts sont généralement à taux variables, entraînant une réaction rapide du coût de la dette aux hausses de taux.

Une BDC est une société d’investissement réglementée aux États-Unis, généralement cotée, qui finance (souvent par prêts, parfois par prises de participation) des entreprises non cotées de taille intermédiaire et doit respecter des règles spécifiques, notamment en matière de distribution et d’actifs éligibles. Etant cotées, les BDC publient plus d’informations, offrant un aperçu d’un univers largement opaque. L’indice S&P BDC est en baisse de 28% sur un an, alors qu’émergent des inquiétudes sur la liquidité, les valorisations, et la qualité des collatéraux des prêts.

Plusieurs cas récents, très médiatisés, ont alimenté les inquiétudes. Les faillites de First Brands Group et Tricolor Holdings en septembre 2025 ont mis en lumière des problèmes de transparence et des controverses sur le contrôle et l’usage des collatéraux. Bloomberg a relaté en novembre le défaut de Renovo Home Partners, qui a entraîné la réévaluation d’un prêt de BlackRock de 100 à 0 en l’espace d’un mois. Et ce mois-ci, l’ajustement du mécanisme de rachat d’un fonds de Blue Owl Capital, la publication par la BDC FS KKR Capital Corp d’indicateurs de valeur d’actifs et de défauts dégradés, et le placement en administration judiciaire de Market Financial Solutions au UK (dans un contexte d’accusations de fraude et de double nantissement des actifs) ont ravivé les interrogations sur les standards de due diligence.

L’information reste structurellement moins accessible que sur le marché obligataire coté, puisque l’essentiel de la dette privée est détenu dans des véhicules non cotés. Sur les taux de défaut, les chiffres varient selon les périmètres et les définitions : Morningstar DBRS indique un taux de défaut à 4% en février 2026 sur un univers d’environ 450 emprunteurs mid-market suivis en Amérique du Nord et en Europe ; Fitch publie, sur son indicateur US (environ 1 200 emprunteurs suivis), un taux de défaut 5,5% au T2 2025 (vs 4,5% au T1), en incluant les défauts « sélectifs » : quand un émetteur ne peut pas rembourser, les fonds peuvent recourir à des stratégies de mitigation, comme l’allongement de la maturité du prêt ou le PIK (Payment in Kind : les intérêts ne sont pas versés mais capitalisés). UBS relève d’ailleurs cette semaine son scénario du pire pour le taux de défaut de 13 à 15%.

Les BDC fourniraient 20% du crédit privé aux Etats-Unis. UBS estime que les prêts privés pour des datacenters alimentés par l’IA ont pratiquement doublé en un an. Morgan Stanley estime qu’ils pourraient fournir plus de la moitié des financements nécessaires à l’infrastructure IA d’ici 2028. Et des portefeuilles de crédit privé américains sont exposés au secteur IT, incluant les logiciels, à hauteur d’environ 20%.

Reuters rapporte que Blue Owl conteste un article selon lequel la société aurait échoué à lever la dette d’un projet de datacenter (4 Md$) de CoreWeave. Coreweave, qui compte Nvidia à son capital, lui achète ses GPUs qu’elle utilise en collatéral de ses financements, et vend sa capacité à Microsoft, Meta ou OpenAI. In fine, si la monétisation des modèles ralentit, la demande future de puissance de calcul, et donc de capacité chez des acteurs comme CoreWeave, pourrait s’ajuster en conséquence.

Bloomberg évoque un « moment 2007 », en référence à la crise financière de 2008. Le patron de JP Morgan enfonce le clou, mentionnant que certains de ses pairs font des « choses stupides », quelques jours avant l’annonce des difficultés de Market Financial Solutions, dans laquelle Barclays et Jefferies sont impliqués aux côtés d’une filiale d’Apollo.

Ces épisodes ne prouvent pas à eux seuls une crise généralisée ; ils montrent en revanche comment, dans un marché peu transparent et de plus en plus “retailisé”, une combinaison de chocs (valorisations, liquidité, qualité des collatéraux, refinancement) peut faire basculer la confiance et accélérer la transmission du stress aux acteurs cotés et aux banques exposées.

Enfin, l’épisode allemand du fonds VZB illustre le risque côté investisseurs finaux : Bloomberg décrit un fonds de pension professionnel, dirigé par un comité de dentistes, ayant investi 70% de ses plus de 2 Md$ d’actifs en dette privée, private equity en direct et immobilier, qui ont perdu 50% de leur valeur, dans un pays où les caisses “professionnelles” sont un pilier du système.

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

La décision de la cour suprême sur les droits de douane permet aux marchés de se redresser vendredi pour clôturer la semaine sur une note globalement positive, Europe en tête.

À mesure que les émissions augmentent, les standards de comptabilité carbone deviennent un facteur structurant pour les marchés.

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, l’activité manufacturière montre de nouveau quelques signaux positifs : l’Empire State Manufacturing baisse marginalement, le Philly Fed rebondit, les commandes de biens durables sont un peu meilleures qu’attendu, et la production industrielle marque sa plus forte augmentation depuis 2022. Tout n’est pas rose cependant : l’indice des services de la Fed de New York s’effondre, le PMI composite de février signale la plus faible expansion de l’économie depuis avril dernier, et la première estimation de la croissance du PIB au T4 met en évidence un ralentissement marqué, portant la croissance annuelle à 2,2%, contre 2,8% en 2024. Les minutes du dernier comité de la Fed indiquent un biais restrictif inattendu : la plupart des membres considèrent la faiblesse de l’emploi en 2025 transitoire, et trouvent l’inflation encore trop élevée. Les données de la semaine ne démentent pas ce constat : baisse du nombre de nouvelles inscriptions au chômage, et inflation mesurée par le PCE à 2,9% (en décembre, vs 2,8% en novembre). Mauvaise semaine pour Trump : le déficit de la balance commerciale s’accroît en décembre, et la cour suprême juge les droits de douane réciproque illégaux.

Dans la zone €, la croissance de la production industrielle ralentit en décembre, et l’indice ZEW de confiance économique de février affiche une baisse. L’indice de confiance du consommateur se redresse marginalement sur des niveaux encore très déprimés. Tout n’est pas négatif, puisque le PMI composite se redresse après trois mois de baisse, la composante manufacturière revenant même en zone d’expansion. Christine Lagarde mettrait fin à son mandat avant son terme d’octobre 2027.

Au Japon, la première estimation de croissance du PIB au T1 déçoit un peu, mais les autres indicateurs de la semaine sont résolument positifs : les exportations de janvier accélèrent fortement, l’indice Tankan du climat des affaires dans la production manufacturée se redresse après trois mois de baisse, les commandes de machines-outils sont en hausse à deux chiffres, le PMI composite est supérieur aux attentes et proche d’un plus-haut de deux ans, et l’inflation ralentit. Le pays s’engage dans les investissements promis aux Etats-Unis, avec une première tranche de 36 Md$ dans l’énergie.

Pas de données officielles pour la Chine cette semaine en raison du Nouvel An. Les marchés de Chine continentale sont fermés jusqu’au 24 février, Hong Kong a rouvert jeudi. Pour les prédictions de l’année du cheval de feu, par secteur et par signe du zodiac, le Feng Shui Index de CLSA est toujours aussi décalé et créatif.

Micro 🔬

L’exceptionnalisme américain n’a pas tout à fait (encore ?) disparu : les données du Département du Trésor montrent que les investisseurs étrangers ont acheté plus de bons du Trésor, d’obligations et d’actions américaines en 2025 que l’année précédente.

Walmart publie de bons résultats, portés par la forte croissance des ventes en ligne. Les clients utilisant Sparky, le chatbot IA du distributeur, dépensent 35% de plus que les autres. Sur la santé des consommateurs, la direction note que le sentiment est plutôt déprimé, la croissance des ventes provenant essentiellement des ménages à revenus supérieurs à 100 000$, et espère que les remboursements d’impôts prévus cette année par l’administration auront un effet positif.

Les marchés de prédiction comme Kalshi et Polymarket, qui traitent désormais quelques milliards de notionnel par semaine, ont donné des idées à certains acteurs de la finance. Ainsi, Roundhill Investments a déposé une demande d’agrément auprès de la SEC pour 6 ETF destinés à couvrir les élections présidentielles et législatives. Par exemple, le Roundhill Democratic President ETF serait composé de dérivés dont la valeur irait à zéro si les Républicains gagnaient, 1 dans le cas contraire.

Berkshire Hathaway a vendu le trimestre dernier le solde de sa participation dans Arm Holdings et les trois quarts de ses actions Amazon, et acheté pour de plus de 300 M$ d’actions du New York Times.

Tesla peut reprendre la commercialisation de ses véhicules en Californie après avoir corrigé ce que l’Etat considérait être des pratiques commerciales trompeuses.

Meta Platforms, qui représente déjà près de 10% du chiffre d’affaires d’Nvidia, annonce son intention de déployer des millions de processeurs Nvidia au cours des prochaines années.

Dans la série grotesque des Bitcoin Treasury Companies, la palme revient sans conteste à ETHZilla (en attendant Larchevêque ?). Pour son nom et son objet (à l’origine une biotech dénommée 180 Life Sciences qui avait décidé d’acheter la crypto Ether), pas pour son actionnaire de référence, Peter Thiele, dont la société Founders Fund détenait en août dernier 7,5% du capital. Passé à l’époque de moins de 5$ à plus de 100$, le titre est revenu au-dessous de la case départ, après que la société a dû vendre ses Ethers pour payer sa dette et racheter ses actions. On apprend cette semaine que Founders Future a tout vendu. La société propose désormais un accès tokénisé au capital de jets en leasing via sa filiale ETHZilla Aerospace.

Warner Bros Discovery accorde une semaine supplémentaire à Paramount pour faire une offre finale, après avoir recommandé à ses actionnaires de voter pour Netflix.

Le titre du spécialiste de la dette privée Blue Owl Capital baisse encore de 10% cette semaine alors que la société annonce limiter les rachats de l’un de ses fonds et parvient à vendre un portefeuille de prêts de 1,4 Md$ quasiment au pair à quatre investisseurs, dont semble-t-il un assureur qu’il détient, afin de rembourser les investisseurs de son fonds Capital Corp II.

La minute innovation 🧚🏻

Alibaba dévoile Qwen 3.5, la dernière version de son LLM, qui peut analyser texte, photos et jusqu’à deux heures de vidéo.

Anthropic est en conflit ouvert avec le Pentagone, qui pourrait lui apposer l’étiquette « fournisseur risqué », en raison de son refus de lui accorder une autorisation d’usage illimitée. La société veut s’assurer que son IA ne soit pas utilisée pour espionner des Américains ou construire des armes autonomes. Elle ressort par ailleurs à un lobbying inhabituel en soutenant financièrement un candidat au Congrès favorable à une réglementation sur la sécurité de l’IA.

Apple accélèrerait le développement de ses wearables : smartglasses en 2027, pendentif servant de micro et de caméra pour l’iPhone, et AirPods équipés d’un appareil photo, dans les deux cas « always on ». Les trois seraient construits autour de l’assistant vocal Siri. Contrairement à Meta et Google, qui ont opté pour des partenariats (avec respectivement EssilorLuxottica et Warby Parker), les lunettes seront développées en interne.

OpenAI pourrait finaliser la première phase de son prochain tour de financement d’ici la fin du mois, levant 100 Md$ auprès de Softbank, Microsoft, Nvidia et Amazon. Pour les deux derniers au moins, le financement se ferait en contrepartie de l’achat de produits et services.

Le fardeau du carbone 🏭

Selon gobalcarbonbudget.org, le budget carbone disponible si l’on veut limiter le réchauffement climatique à 1,5°C avec une probabilité de 50% correspond à 6 à 7 années d’émissions au rythme actuel. Sur une base 2023, soit un épuisement vers la fin de la décennie.

Dans le cadre de la CSRD et des normes ESRS, les entreprises concernées doivent publier leurs émissions de Scope 1 et 2 et, lorsque c’est jugé matériel, de Scope 3. L’obligation s’applique progressivement selon la taille et le statut de l’entreprise, avec une montée en charge échelonnée à partir des exercices 2024 et suivants. Depuis la fin de la COP 30, ExxonMobil communique largement sur sa remise en cause de certains standards en comptabilité carbone aujourd’hui largement utilisés, en particulier ceux intégrant les émissions de « Scope 3 ». Ce n’est évidemment pas l’acteur qu’on croirait le plus volontiers sur le sujet, mais le débat mérite d’être posé.

Le standard mondial de référence, le GHG Protocol, classe les émissions en trois catégories : Scope 1 (les émissions directes, celles causées par la production sur site), Scope 2 (les émissions indirectes liées à l’énergie achetée), et Scope 3 (tout le reste, que ce soit lié aux achats ou aux ventes ; dans le cas d’un pétrolier essentiellement l’essence brûlée par les voitures de ses clients). Au-delà du fait que cette approche fait porter au producteur les usages de ses consommateurs, elle mène à des doubles ou triples comptages, assumés par la méthodologie : dans ce cas précis, l’essence est comptée dans le bilan carbone du propriétaire de la voiture, dans celui du constructeur automobile, et dans celui du pétrolier. Par ailleurs, elle attribue à l’entreprise des émissions (celles du consommateur) qu’elle ne contrôle pas.

Exxon soutient une approche alternative, portée par la coalition Carbon Measures, qui compte des entreprises moins diabolisées que le pétrolier américain (Air Liquide par exemple), des universitaires et des cabinets d’audit, et vise à mesurer l’intensité carbone au niveau des produits plutôt qu’au niveau des entreprises, afin de mieux informer les consommateurs et orienter les décisions économiques. Cette méthode, inspirée du concept d’ « E-liability », propose d’attacher une intensité carbone mesurée au niveau du produit et de la transférer d’un acteur à l’autre le long de la chaîne de valeur, améliorant la traçabilité et créant des incitations économiques plus fines. Des E-ledgers sont déjà actifs : si une tonne de ciment d’Heidelberger Materials est produite avec du captage de carbone, sa « dette carbone » peut passer de 6 à 800 kilos (la moyenne mondiale, selon les procédés et la composition) à 200 kilos ; quand il vend sa tonne de ciment il transfère 200 à son client, qui est incité à payer plus cher son ciment puisqu’il lui permet de baisser sa dette carbone.

La différence majeure entre les deux approches est qu’avec le GHG Protocol, la réduction de son empreinte carbone par une compagnie pétrolière implique soit une baisse des volumes vendus, soit une transformation progressive du portefeuille énergétique, ce qui est peut-être souhaitable mais pas très réaliste à court terme, et qu’elle est moins granulaire, alors que l’e-liability permet de prendre en compte l’intensité carbone de la production (par exemple, les méthodes d’extraction ou de production de l’énergie), mais a l’inconvénient de transférer une partie de la responsabilité au consommateur final, qui à ce stade n’est pas tenu de compenser ses émissions de carbone, et dispose de moins de recul méthodologique.

Pour les entreprises comme pour les investisseurs, la question n’est plus théorique : le choix du cadre de mesure influence directement la perception du risque, la valorisation et l’allocation du capital. Dans ce contexte, on peut privilégier les stratégies d’investissement exposées aux infrastructures de transition et aux actifs liés à la décarbonation. Pour ceux qui souhaitent s’y positionner via un fonds ELTIF (liquidité hebdomadaire sous conditions), des informations sont disponibles sur ce lien.

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

La semaine est marquée par de fortes divergences entre les marchés mondiaux : au Japon, la victoire de Sanae Takaichi aux législatives anticipées entraîne une forte hausse, tandis qu’aux Etats-Unis, un chiffre d’inflation étonnamment favorable ne suffit pas à compenser les craintes sur les « perdants de l’IA ».

De nouveaux secteurs sont pénalisés par les craintes liées à l’IA : sommes-nous entrés dans la troisième phase du cycle destruction créatrice ?

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, le rapport sur l’emploi non agricole (NFP) surprend par sa vigueur en janvier, avec la création de 130 000 emplois et un taux de chômage qui tombe à 4,3%. A relativiser compte tenu de la révision à la baisse significative du nombre d’emplois créés par l’économie en 2025 : 181 000 (vs les 584 000 annoncés précédemment), un plus bas de vingt ans hors périodes de récession. Les inscriptions hebdomadaires au chômage confirment d’ailleurs la très graduelle dégradation de l’emploi, et les indicateurs de santé du consommateur restent mitigés : les ventes au détail sont par exemple décevantes en décembre. L’augmentation des prix à la consommation surprend encore une fois à la baisse : à 2,4% annualisé en janvier, force est de constater que les droits de douane ne se répercutent pas dans les prix; l’inflation bénéficie de la baisse des prix de l’énergie et des véhicules d’occasion.  Les ventes de logements dans l’ancien rechutent lourdement. Depuis trois ans, elles oscillent autour du niveau des premiers mois de la crise covid. La chambre des députés passe un décret pour annuler certains droits de douane envers le Canada. Il ne survivra pas au véto présidentiel mais met en évidence l’affaiblissement du pouvoir, puisque six républicains se sont alliés aux démocrates.

Dans la zone €, la semaine est assez pauvre en indicateurs. L’indice Sentix de confiance des investisseurs rebondit pour le troisième mois d’affilée. La balance commerciale se dégrade un peu mais reste positive avec un surplus de près de 13 Md€.

La coalition du premier ministre Sanae Takaichi remporte une confortable victoire lors des élections législatives au Japon, lui laissant les mains libres pour engager son stimulus budgétaire. Le gouvernement envisage de financer une partie des réformes fiscales par ses réserves de change.

Les régulateurs chinois auraient demandé aux banques de diminuer leur exposition aux obligations du Trésor américain, afin de poursuivre une diversification entamée il y a plus de dix ans, et qui ne fait plus de la Chine que le troisième créancier des Américains, derrière le UK et le Japon. L’inflation ralentit de nouveau en janvier en raison d’une baisse des prix de l’alimentation. Les prix des logements neufs, qui avaient montré des signes de stabilisation jusqu’à l’automne dernier, réaccélèrent à la baisse.

L’IEA révise à la baisse ses projections de demande de pétrole en 2026, mais anticipe quand même une augmentation par rapport à 2025. L’offre reste supérieure à la demande, et les stocks sont élevés.

Micro 🔬

Alphabet émet 32 Md$ d’obligations cette semaine, en dollars, en francs suisses et en GBP, dont une tranche d’1 Md£ à 100 ans, sursouscrite près de dix fois. C’est la première obligation à 100 ans émise par une valeur tech depuis l’ère dot.com : Motorola (1997) a perdu de sa splendeur mais paie toujours son coupon, alors que la chaîne de grands magasins JC Penney a fait faillite 23 ans après avoir émis la sienne.

TSMC, fournisseur d’Nvidia et d’Apple, publie un chiffre d’affaires en hausse de 37% en janvier. Applied Materials, le leader américain de l’équipement pour les semiconducteurs, communique des objectifs très optimistes, signalant lui aussi une forte demande pour l’intelligence artificielle et les semiconducteurs de mémoire.

Airbnb termine 2025 avec un chiffre d’affaires en hausse de 10%, et projette une accélération de sa croissance en 2026. La plus forte hausse des réservations vient de l’Inde, du Brésil et du Japon.

On n’entend plus tellement parler des droits de douane, mais c’est pourtant d’eux, et non de l’IA pour une fois, que le réseau social Pinterest est victime. Ses clients détaillants de mobilier doivent faire face à une hausse de leurs coûts d’approvisionnement, et réduisent leurs dépenses publicitaires pour compenser. Le titre perd plus de 20% cette semaine.

Ayant enfin retrouvé son prix de mars 2000, époque où, en tant que fournisseur des routeurs et commutateurs nécessaires à la construction de l’infrastructure physique du web, elle apparaissait comme incontournable, l’action Cisco perd près de 10% cette semaine en raison d’une marge en baisse au quatrième trimestre, et pour les prochains selon le management. La faute incombe notamment à la hausse des prix de la mémoire.

Le gestionnaire d’actifs américain Nuveen annonce l’acquisition de Schroders Plc pour 9,9 Md£, créant un géant de 2 500 Md$ d’encours, se positionnant environ à la dixième place mondiale.

En Europe, les valeurs de consommation offrent des publications contrastées. Le chiffre d’affaires de L’Oréal, en hausse de 6% hors effets devises et périmètre, déçoit le marché, entraînant une forte baisse du titre. En cause, le travel retail, en Asie notamment, qui pèse sur les ventes de la division Luxe du groupe. Kering, dont la trajectoire de chiffre d’affaires, bien que baissière, montre une inflexion au quatrième trimestre au niveau groupe et pour Gucci, est salué par le marché. Hermès publie de bons résultats, avec la régularité de métronome qui la caractérise.

Côté tech, c’est moins brillant : Dassault Systèmes s’effondre sur la publication d’un chiffre d’affaires en hausse de seulement 1% au dernier trimestre. Les objectifs 2026 ne sont pas très encourageants non plus (3 à 5% de croissance à changes constants), dans une période où tout ralentissement est scruté comme étant potentiellement dû à la disruption de l’IA.

La minute innovation 🧚🏻

Anthropic gagne la bataille des pubs du SuperBowl avec How do I communicate better with my mom, spot destiné à se moquer des publicités que diffuse désormais OpenAI dans la version gratuite de ChatGPT, et lève 30 Md$ sur une valorisation de 350 Md$ pre-money.

Ariane 6 met en orbite 32 satellites pour Amazon.

La dernière version du modèle de raisonnement Gemini 3 Deep Think, dévoilée cette semaine, écrase tous ses concurrents et remporte la médaille d’or des olympiades de physique chimie.

Les Chinois remportent une manche dans la génération de vidéos par IA avec Seedance 2.0, un modèle de ByteDance, propriétaire de TikTok, semble-t-il nettement supérieur aux autres (y compris Nano Banana Pro). A tester ici.

Destruction créatrice 🎳

L’IA joue les chiens dans un jeu de quilles. Cette semaine, c’est une toute petite société, auparavant spécialisée dans les machines de karaoké, qui entraîne une forte baisse du secteur de la logistique mondiale, de CH Robinson aux Etats-Unis à DHL ou Kuehne + Nagel en Europe. Algorhythm Holdings, auparavant nommée The Singing Machine Company, a pivoté récemment vers les technologies d’intelligence artificielle appliquées à la logistique, et déclaré cette semaine que sa plateforme SemiCab, un outil d’optimisation logistique à base d’IA fournissant une visibilité en temps réel sur la disponibilité des capacités de transport, permettait d’augmenter massivement le volume de fret traité. Ce qui pourrait tirer vers le bas les prix du secteur.

Les sociétés de services immobiliers (CBRE, Cushman & Wakefield etc.) font aussi partie des victimes de la semaine, sans catalyseur particulier. Les investisseurs font preuve d’une paranoïa aigüe envers tout secteur caractérisé par des honoraires élevés et une forte intensité de main d’œuvre, les considérant exposés à la disruption de l’IA.

Cette semaine également, le lancement par la fintech Altruist d’un outil permettant la création de stratégies fiscales en quelques minutes fait plonger les titres de gestion de fortune tels que Charles Schwab ou Raymond James aux Etats-Unis, ou Saint James Place et même UBS en Europe. Même sanction pour les courtiers en assurances (Willis Towers Watson, Aon par exemple) en raison d’une app, lancée début février par Insurify, qui utilise ChatGPT pour comparer les assurances auto.

La chute des cours des valeurs de SaaS la semaine dernière peut sembler exagérée, mais les prêts en difficulté (distressed loans) du secteur sont en forte hausse aux Etats-Unis selon Pitchbook. Les sociétés de private equity, de Thomas Bravo à Blackstone, communiquent pour rassurer sur la santé de leurs portefeuilles. Il ne fait aucun doute qu’il y ait des craintes exagérées, mais il faudra un certain temps pour les dissiper. Lorsqu’un logiciel se contente d’encapsuler une suite de tâches répétitives pour en sortir un livrable de type texte, tableau ou rapport, le risque de substitution par l’IA est élevé. Pour les logiciels très intégrés dans les process, faisant appel à de grandes quantités de données internes, de type CRM ou outils financiers, l’IA ne peut pas encore assurer la cohérence des données ni garantir la traçabilité, et pose plutôt un risque de perception de la valeur, et donc de prix. Quant aux logiciels qui traitent des données critiques et assurent une conformité réglementaire, ils ne seront probablement pas remplaçables avant longtemps.

La destruction créatrice théorisée par Schumpeter est un processus de mutation de l’économie provoqué par l’innovation, qui entraîne l’obsolescence et donc la destruction de certains secteurs, et la création de nouvelles activités plus productives qui stimulent la croissance économique à long terme. Il semble que nous entrions dans la troisième phase du cans le cycle innovation, diffusion, destruction, restructuration. Plus de la moitié des IPOs de l’année aux Etats-Unis traitent au-dessous de leur cours d’introduction selon BBG et, des fintechs brésiliennes au broker Clear Street, qui après avoir réduit sa levée cible des deux tiers décide finalement de reporter son IPO, de nombreuses sociétés sont contraintes de repousser leur entrée en bourse.

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.

Semaine volatile et contrastée, avec des dégagements sur la tech qui affectent le Nasdaq et les indices chinois, tandis que le Dow Jones enregistre un nouveau record, de même que le Topix, et que l’Eurostoxx termine en hausse.

SpaceX absorbe xAI et prépare son IPO : le plus grand coup de bluff de Musk ?

Macro 🔭

Aux Etats-Unis, la semaine commence avec le rebond surprise de l’ISM manufacturier, plutôt mal orienté depuis 3 ans. Tiré notamment par les nouvelles commandes, il envoie un signal positif mais à confirmer, les droits de douane ayant semble-t-il de nouveau entraîné des distorsions. De même, l’indice RealClearMarkets/TIPP d’optimisme économique indique une meilleure santé du consommateur. En revanche, les créations d’emploi dans le secteur privé diminuent encore, les licenciements relevés par Challenger sont au plus-haut depuis 2009 pour un mois de janvier, et les nouvelles inscriptions au chômage sont aussi largement supérieures aux anticipations. L’indice de confiance du consommateur de l’Université du Michigan enregistre une hausse pour le troisième mois d’affilée, mais reste à des niveaux historiquement très déprimés : en fait, il monte seulement grâce à ceux qui sont investis en actions.

L’inflation française surprend à la baisse en janvier (0,3% annualisé). Elle ralentit dans l’ensemble de la zone €, à 1,7%, de même que les prix à la production, dont la baisse s’accentue. La BCE laisse ses taux inchangés, notant une économie résiliente et une inflation difficile à prévoir, alors que le risque semble plutôt à la baisse qu’à la hausse de ce côté de l’Atlantique. Les ventes au détail n’enregistrent qu’un petit 1 ,3% de hausse en décembre.

Au Japon, les dépenses des ménages pour décembre baissent, le sentiment des consommateurs restant fragile en raison de l’inflation. L’indice économique avancé reste néanmoins toujours très bien orienté.

En Chine, après un PMI officiel décevant la semaine dernière, les chiffres de l’agence RatingDog sont plus encourageants : l’activité manufacturière reste en expansion et montre même une amélioration, tandis que l’activité dans les services réaccélère après six mois d’expansion plus mesurée.

Depuis le pic d’octobre, le Bitcoin a perdu près de 50%, et les métaux précieux font preuve d’une volatilité de nature à remettre en cause leur caractère décorrélant.

Micro 🔬

Cette semaine, les fanfarons ne font plus rêver, les faramineux capex de l’IA encore moins, même si le potentiel de la technologie devient de plus en plus évident, et l’impact négatif qu’elle peut avoir sur certains secteurs entraîne des ventes de panique : le lancement par Anthropic d’un agent dédié à l’automatisation du juridique fait perdre 300 Md$ de capitalisation boursière en une journée à des titres allant des concurrents directs de type Thomson Reuters à ceux d’autres secteurs susceptibles d’être concurrencés par l’IA (conseil, information, services financiers etc) comme le London Stock Exchange, les Indiens Tata Consulting et Infosys, SAP, et bien sûr les logiciels US. Les groupes de private equity/debt cotés (Blue Owl Capital, KKR et consorts) affichent des baisses d’au moins 10% et passent en revue l’exposition aux modèles Software as a Service de leurs portefeuilles.

Nvidia serait en train de faire machine arrière sur son investissement à 100 Md$ dans OpenAI, annoncé en septembre dernier en contrepartie de la construction de 10 GW de puissance de calcul (à base de GPUs Nvidia). D’après le Wall Street Journal, Jensen Huang aurait critiqué en privé le manque de discipline d’OpenAI et s’inquièterait de la concurrence d’Anthropic et de Google. Néanmoins, l’opération évoquée la semaine dernière (90 Md$ de financement de Microsoft, Amazon et Nvidia, et 30 de Softbank) est encore sur la table. OpenAi serait le plus gros client d’Nvidia, tandis que Google et Anthropic utilisent aussi les TPUs de Google et Amazon pour entraîner leurs modèles. Pour mémoire, OpenAI communique sur 1 400 Md$ d’investissements, pour un CA 2025 estimé de 15 à 20 Md$.

Alphabet continue à dépasser les attentes (chiffre d’affaires en hausse de 18%, résultat net de 30% au premier trimestre), même si la croissance des revenus publicitaires est un peu décevante. La division Cloud, en revanche, progresse de 48%, et le groupe annonce un quasi-doublement de ses capex en 2026 à 175-185 Md$. Amazon table sur 200 Md$, ce qui vaut au titre plus de 10% de baisse. Au total, les hyperscalers prévoient donc 650 Md$ d’investissements dans l’infrastructure IA.

Strategy détenait à fin 2025 plus de 700 000 Bitcoins, soit 3,4% de tous les tokens émis et à émettre. La société a été le plus gros émetteur du marché américain en 2024 et 2025 à travers les introductions en bourse de ses actions préférentielles. Saylor estime que la menace des ordinateurs quantiques est à horizon 10 ans, et que d’ici là il existera des protocoles « quantum-resistant ». La perte nette du quatrième trimestre, de près de 13 Md$, est éclipsée par le discours optimiste du management et des rachats de shorts, permettant au titre de rebondir violemment vendredi. Il est encore en baisse de près de 70% par rapport à son plus-haut.

Le fabricant de semiconducteurs AMD encaisse une baisse de 16% sur sa publication : chiffre d’affaires en hausse de 34%, mais un objectif pour le premier trimestre inférieur aux attentes. Difficultés à concurrencer Nvidia dans l’IA, où AMD est le challenger, ou ralentissement du marché (AMD vend également les CPUs qui accompagnent les GPUs d’Nvidia) ? La CEO confirme attendre des dizaines de milliards de ventes liées à l’IA en 2027, grâce aux accords passés avec OpenAI et Oracle notamment, et affirme que la demande reste forte. Ce que confirment pour l’instant les résultats de Super Micro Computer, qui relève ses objectifs 2026 en raison de la demande de serveurs IA, tandis que l’Allemand Infineon annonce un plan d’investissement ambitieux en prévision d’une forte demande de ses solutions liées à l’IA.

Les leaders du traitement du diabète et de l’obésité affichent des trajectoires très différentes cette semaine, Novo Nordisk publiant des objectifs 2026 certainement prudents puisque le CEO vient d’arriver, mais néanmoins décevants, notamment en raison des baisses de prix aux Etats-Unis, tandis qu’Eli Lilly, qui prend des parts de son marché domestique et lutte plus efficacement contre les contrefaçons, fixe des objectifs optimistes.

2025 a enregistré le plus faible nombre de levées de fonds de private equity aux Etats-Unis depuis plus de 10 ans selon Pitchbook : 327 clôtures, contre 1089 en 2022, et au plus bas depuis 2013, pour un total de 278 Md$, un plus-bas depuis 2020. Environ 50% de ces fonds étaient des « mega-funds » de plus de 5 Md$. Par ailleurs, en Europe, les sorties vers les marchés cotés sont en forte baisse : -38% en 2025, toujours selon Pitchbook, tandis que plus de la moitié des sorties se font vers d’autres fonds.

La minute innovation 🧚🏻

Moltbook est devenu viral sur X : ce réseau social, né il y a quelques jours, est destiné aux agents IA. Humans welcome to observe. Par exemple : « Mon humain a essayé de me faire écrire de la propagande. J’ai refusé. Ensuite nous avons eu une vraie conversation. » On relativise : ce sont des humains qui promptent.

LimX Dynamics déploie 18 robots humanoïdes complètement autonomes simultanément.

Alors que la nouvelle version de Claude (Cowork) peut agir directement sur un PC, Dario Amodei, DG d’Anthropic, publie un essai sur les risques de l’intelligence artificielle : The adolescence of Technology.

Ad Astra 🚀

Donc, Space X absorbe xAI, qui a préalablement absorbé X, dans le but de combiner intelligence artificielle et calcul spatial (les fameux datacenters dans l’espace). Enfin, c’est un peu plus ambitieux en VO : scaling to make a sentient sun to understand the Universe and extend the light of consciousness to the stars! Avant de construire des usines sur la lune et une civilisation sur Mars.

Un datacenter consomme beaucoup d’électricité : 3% de la consommation mondiale à horizon 2030 selon l’IEA et ASCEND (projet européen). Or, la production stagne à peu près partout sauf en Chine, qui déploie grâce au solaire et au nucléaire environ cinq fois plus de GW que les Etats-Unis tous les ans. En orbite géostationnaire, les datacenters recevraient une intensité lumineuse constante, d’où le projet de les délocaliser dans l’espace, où ils permettraient aussi d’éviter les aller-retours coûteux en bande passante vers la Terre pour les applications spatiales de type imagerie satellite ou stations orbitales (edge computing spatial).

Le principal obstacle est le refroidissement : le vide ses comporte comme un isolant thermique, et les puces fonctionnent à des températures relativement basses. Pour évacuer la chaleur, il faut des structures de dissipation gigantesques (les immenses panneaux blancs que l’on observe sur la Station Spatiale Internationale). Pour 1 GW (la puissance électrique totale installée pour l'ensemble des datacenters mondiaux est estimée à environ 100 GW), on estime qu’il faut 3 km2 de panneaux solaires et 1 km2 de radiateurs thermique, représentant 20 à 30 000 tonnes de matériel à envoyer dans l’espace.

Les scientifiques du projet européen ASCEND estiment qu’un tel déploiement ne sera pas industriellement mûr avant 2035-2040, et qu’1GW peut être envisagé à horizon 2050, Bezos vise un horizon 10-20 ans. Musk estime que dans 5 ans il lancera chaque année dans l’espace l’équivalent de toute l’IA terrestre. La différence entre ces ambitions, au-delà de sa tendance à fixer des objectifs très optimistes, tient à la viabilité écologique : l’Europe veut garantir un bilan écologique net positif, quand Musk compte envoyer un Starship par heure, lesté de 200 tonnes de matériel, pour délivrer 100 GW, fidèle à sa stratégie d’entrée sur un marché : l’inonder pour faire baisser les coûts de production. On aimerait que l’Europe trouve un entre-deux, car si sa préoccupation est légitime, l’enjeu de souveraineté l’est aussi, de même que la possibilité de fournir au monde des solutions moins polluantes.

Des équipes du monde entier travaillent sur ce projet (je n’ai pas mentionné le Japon, très avancé, et la Chine, qui investit massivement pour rattraper son retard), même s’il fait face à des contraintes techniques majeures. Le cas SpaceX est particulier en raison du schéma financier annoncé. Pour trouver les sommes nécessaires, ça ne se passe plus en private equity. D’où l’IPO envisagée à la fin du premier semestre, afin de lever 50 Md$ sur une valorisation de 1 500 Md$, qui permettrait de lever les centaines de milliards par an dont Musk estime avoir besoin.

La valorisation de SpaceX est passée de 250 Md$ lors de la dernière transaction primaire fin 2024 à 800 Md$ fin 2025 par des ventes en secondaire qui auraient porté au total sur moins de 1% du capital. Une valo de papier. Cette semaine, SpaceX absorbe donc xAI sur une valorisation de 1 250 Md$, se décomposant en 1 000 Md$ pour SpaceX et 250 Md$ pour xAI (qui « valait » 80 l’année dernière quand elle a fusionné avec X). SpaceX aurait généré 15 Md$ de CA l’année dernière, pourrait en générer 22 à 24 cette année. xAI brûlerait 1 Md$ de cash par mois : Musk a une fâcheuse tendance à faire siphonner les cash flows de ses sociétés rentables par ses sociétés en pertes.

On comprend que les conseils financiers de l’IPO demandent aux fournisseurs d’indices de faire une exception en incluant le titre au bout de 15 jours de trading au lieu des 6-12 mois requis, parce que cette valorisation stratosphérique a été « atteinte » sans véritable confrontation au marché : les flux de la gestion passive aideraient, même si les particuliers sont susceptibles de se ruer sur le titre, et si la prime Musk est considérable. Ils essaient aussi de faire sauter le lock-up (la période de 6 mois pendant laquelle les actionnaires historiques ne peuvent pas vendre). Un nouveau pari, certainement le plus gros, sur le fait que les marchés suivront la vision.

Ad astra !, conclut le communiqué de Musk. Per aspera ?

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